中信證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
南山鋁業(600219)
公司三季度業績符合預期，憑藉全產業鏈佈局公司實現穩健經營。隨著氧化鋁價格低位震盪，電解鋁盈利空間維持，公司業績有望持續增長。上游印尼氧化鋁項目保證原材料同時部分外銷，下游高附加值鋁加工產線持續推進，皆貢獻新的利潤增長，維持公司“增持”評級。
三季度營收上升，經營性現金流持續改善，業績符合預期。2019年前三季度，公司實現營業收入163.27億元，同比增加9.00%；實現歸母淨利潤12.63億元，同比下滑9.54%；實現扣非歸母淨利潤11.15億元，同比下滑18.30%。其中第三季度營收57.81億元，同比增加9.05%，實現淨利潤4.95億元，同比下降13.91%。公司通過收回銷售貨款並減小存貨資金佔用，三季度經營性現金流同比大幅上漲326.85%至24.70億元，公司憑藉全產業鏈模式實現穩健經營。
氧化鋁價格環比下降，對應公司毛利率上升，銷售費用影響利潤釋放。2019年7-9月，國內電解鋁均價環比基本持平，氧化鋁均價環比下降11.58%，公司對應的毛利率環比上升1.47pct至19.44%。但公司三季度銷售費用1.75億，同比增長46.74%，對應銷售費用率同比上升0.67pct至3.0%，其主要原因為市場推廣費增加。隨著新型鋁加工產品進一步受到市場認可，在銷量進一步上升的同時，銷售費用率有望回落，增強公司業績釋放能力。
上游原材料保證能力強化，下游高附加值產線持續推進。公司在建項目眾多，上游端在印尼投建的100萬噸低氧化鋁項目，有助於實現較低成本的氧化鋁產能擴張，保障原料供應的同時部分外銷。下游繼續推進高附加值產線的項目，包括精密模鍛件、航空航天用鋁合金以及高性能高端鋁箔等，公司在鋁加工行業領先優勢進一步穩固。在建上下游項目預計將在未來兩年投產，支撐公司業績持續增長。
風險因素：原材料供應的波動風險，鋁價波動的風險，貿易爭端加劇及稅收政策變動等風險。
投資建議：公司三季度業績符合預期。當前電解鋁行業盈利維持較好水平，公司憑藉全產業鏈優勢，四季度業績預計保持穩定增長。維持公司2019-2021年歸母淨利潤預測為16.80/20.82/24.02億元，對應EPS為0.14/0.17/0.20元，當前股價對應PE為15/12/11倍，維持公司“增持”評級。
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