華西證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
中航飛機(000768)
事件：公司發佈2019年三季報，前三季度實現營業收入196.78億元（同比-3.6%），歸母淨利潤3.43億元（同比+47.6%），每股收益0.12元/股。
點評:（1）公司前三季度實現營業收入196.78億元，同比微降3.6%，其中Q3實現營業收入49.90億元，同比下降30.0%。去年同期西飛民機實現營業收入1.00億元，去年上半年/全年沈飛民機分別實現營業收入4.20/10.77億元（前三季度數據未披露）。若扣除去年同期西飛民機/沈飛民機並表的影響，今年公司前三季度的營業收入與去年同期大致持平。（2）公司前三季度實現歸母淨利潤3.43億元，同比大增+47.6%，其中Q3實現歸母淨利潤1.19億元，同比大增69.8%。歸母淨利潤增速高於營收增速主要系本期交付的航空產品結構發生變化，具體包括：a)前三季度毛利率6.3%，相比去年同期微升0.3pct，主要系交付的航空產品結構發生變化；b）前三季度銷售費用率/管理費用率分別同比微降0.13/0.34pct，合計0.5pct，經營管理情況有所改善；c）前三季度稅金及附加同比減少50.2%，主要系是沈飛民機不再納入合併報表範圍，相應稅金支出減少；d）前三季度投資淨收益同比增長96.4%，主要系按權益法核算計提的長期股權投資收益，包括沈飛民機不再並錶轉為權益法核算產生的投資收益；e）資產處置收益同比增加582.3%，主要系本期處置非流動資產收益較上年同期增加。（3）公司前三季度研發費用率略增0.07pct，基本維持穩定；前三季度財務費用略增0.08pct，主要系匯兌收益較上年同期減少。（4）在資產負債方面，a)存貨，期末較期初增加35.3%，主要系報告期內備貨增加以滿足交付任務所致；b)應收賬款，期末較期初增加29.0%，主要系公司部分銷售商品未到收款期。（5）在現金流方面，a)經營活動現金流淨額，本期-37.2億元，去年同期-29.2億元，減少的主要原因系本期購買商品、接受勞務支付的現金較上年同期增加。
軍用運輸/轟炸機唯一總裝平臺，直接受益軍機需求的加速釋放。公司是我國主要的大中型運輸機、轟炸機、特種飛機等飛機產品的製造商。根據《Worldairforces2019》，中國/美國運輸機數量分別為193/940架，中國運輸機數量約為美國20%左右，相差懸殊，且以老舊型號為主，數量缺口及換裝需求較大；轟-6系列雖整體數量不少，但在起飛重量、航程、隱身等性能上與美國還有較大差距，當前轟-6系列是我軍戰略轟炸力量的核心，未來需求將進一步提升。隨著國防軍費中武器裝備費用佔比逐步提升，在聚焦實戰背景下，老舊裝備淘汰、新型軍機列裝有望加速進行。公司轟6、運-20等機型是轟炸機、運輸機的主力機型，將直接受益於各自領域軍機需求的釋放，保障業務持續穩健增長。此外，隨著軍品定價機制改革的推進，公司作為直接面向軍方的主機廠，盈利能力有望提升。
國內民用大飛機主要參與者，受益民機市場快速發展。公司是國內民用大飛機的主要參與者，取得C919項目機體中機身（含中央翼）、外翼翼盒（含固定前、後緣）、副翼、後緣襟翼、前緣縫翼和擾流板等6個工作包的供應商資格。作為ARJ21的核心配套企業，公司承擔了ARJ21飛機85%左右的機體結構研製任務。目前，ARJ21訂單飽滿，C919正在進行適航取證，據中國商飛今年2月13日稱，首架C919或將於2021年交付。公司將充分受益於國內民機市場的快速發展。
投資建議：作為航空整機制造龍頭，我國軍用運輸機和轟炸機唯一總裝平臺，公司將直接受益於軍機、民機需求加速釋放帶動的行業增長，我們預計公司2019/2020/2021年可實現歸母淨利潤6.45/7.43/8.57億元，EPS0.23/0.27/0.31元，對應PE66/58/50倍。首次覆蓋，給予公司“增持”評級。
風險提示：軍機需求釋放低於預期，民機市場增長不達預期。
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