偉星新材(002372)：短期業績承壓 資產負債表依舊強勁
事件：公司發佈2019年三季報，前三季度實現營收31.2億元(+5.15%)，歸母淨利潤6.92 億元(+5.86%)，扣非後歸母淨利潤6.52 億元(+4.46%)，其中Q3 實現營收10.15 億元(-6.08%)，歸母淨利潤為2.49 億元(-7.16%)，扣非後歸母淨利潤為2.36 億元(-10.38%)。
點評：
零售及市政工程業務承壓，公司Q3 業績低於預期：公司Q1-Q3 單季度營收增速分別為17.89%、8.16%、-6.08%，呈現逐季度下滑的趨勢，其中Q3 營收及業績首次出現負增長；我們認為，公司營收增速放緩一方面由於整體宏觀環境下行壓力增大，公司業務較為成熟市場銷售低於預期以及渠道下沉較為緩慢，導致Q3 零售端業務出現下滑，其次公司市政工程業務依舊在調結構，過濾掉一些質地較差訂單首選優質訂單，導致整體規模有所下降，預計Q3 營收同比下滑約10-20%；另一方面由於精裝房滲透率的快速提升，進一步擠壓零售業務，根據奧維雲網數據，預計2019 年精裝房滲透率將達到32%，同比提升4 個百分點，但精裝修滲透率的提升推動公司建築工程業務保持較快增長，預計1-9 月份營收增速保持40%以上(有基數較低的原因)，但在零售及市政工程業務出現下滑的背景下，Q3 整體營收及業績承壓。
Q3 毛利率環比保持穩定，期間費用率持續下降：公司Q3 綜合毛利率為47.71%，環比基本保持穩定，同比下降約1.8 個百分點，同比下滑主要由於去年Q3 原材料價格較低且部分產品提價導致毛利率基數較高；我們判斷，三季度公司價格及成本端變動不大，主要是銷量有所下滑，同時Q3 銷售淨利率為24.55%，環比提升0.8 個pct，可以看出公司費用管控能力進一步增強，Q3 公司期間費用率為19.55%(含研發費用)，環比下降0.6 個pct，同比下降0.3 個pct。
極致的現金流企業，資產負債表強勁：Q3 公司經營性淨現金流為3.14億元，同比增長9.4%，報告期末公司在手現金達13.4 億元，同比增長72.8%；同時公司資產負債率僅為19.14%，同比下降2.45 個百分點，而應收賬款及庫存環比變化不大，資產負債表依舊強勁；我們認為，在地產下行週期，公司充足的現金流一方面保障公司各項業務的穩步開展，加強抵禦風險的能力；另一方面可以償還有息負債，降低財務費用，前三季度公司財務利息收入為2400 萬，同比增加110%，打造極致現金流企業。
“同心圓”產品拓展順利，將打造新的業績增長點：公司在穩固主業的同時，逐步拓展同心圓產品，依託現有成熟的銷售渠道(超過26000個營銷網點)，相繼開發出安內特前置過濾器及防水材料等隱蔽工程產品，安內特前置過濾器已經進入全國推廣階段，而防水材料產品19年已經開始在重點區域試點，並且推廣效果良好，前三季度防水收入增速在50%左右，預計全年仍維持快速增長，“產品+施工”的商業模式有望複製PPR 管材的成功路徑，未來將為公司帶來新的業績增長點，公司逐步發展成隱蔽工程綜合服務提供商，進一步提升綜合競爭力。
投資建議：展望四季度，宏觀經濟依舊承壓，在公司市政工程調結構以及精裝房滲透率提升衝擊零售業務的背景下，全年業績增速或將放緩，但公司堅持主業穩紮穩打，同心圓產品有望逐步放量，同時以高分紅回報股東，具備長期投資價值，依舊看好公司未來持續增長的潛力。我們下調2019-2021 年公司業績分別為10.2，11.4 和13.3 億元，對應19-21 年EPS 分別為0.6、0.68 和0.79 元，對應19-21 年PE 估值分別為28.2、24.9 和21.4 倍，給予“買入”評級，目標價19.04元。
風險提示：房地產投資下滑超預期，新業務拓展不及預期，原材料價格大幅上漲
興業銀行(601166)季報點評：淨利潤增速回升
2019年10月30日，興業銀行公佈2019年三季度業績。
投資要點:
撥備前利潤同比增長22%：2019年前三季度營業收入1366億元，同比增長19.2%，實現撥備前利潤1034億元，同比增長22%，實現歸母淨利潤549億元，同比增長8.5%。存款餘額較年初增長12.46%，貸款總額較年初增長15.42%，加權風險資產較年初增長5.98%。
2019年三季度單季淨息差環比上升4BP：淨息差環比上升主要是資產端收益率的提升及貸款環比快速增長。三季度單季資產端的平均收益率3.98%，較二季度環比上升3個BP，貸款總額環比增長4.2%。負債端存款環比增長1.2%，同業負債規模環比下滑8.7%，負債端綜合成本2.69%，與二季度基本持平。
三季度單季新增貸款1362億元，主要是零售貸款以及貼現的增長：
從三季度單季的數據看，新增信貸中零售貸款的佔比達到61%，較上半年59%，繼續提升2個百分點。負債端，活期存款的佔比仍在下降，新增存款主要來自於零售業務。
前三季度淨手續費收入同比增長15.9%，增速明顯回升：淨手續費收入保持快速增長預計和零售業務的快速拓展有關。由於其他非息收入也實現了快速增長，使得綜合非息收入實現36%同比增長。
三季度不良率1.55%，環比下降1BP，較年初下降2BP：三季度單季不良淨生成率1.04%，較二季度下降120個BP。三季度的撥備覆蓋率小幅提升4.4個百分點，達到198%。
盈利預測與投資建議：綜合上述分析，加大撥備的基礎上，三季度歸母淨利潤實現8.5%的增長，較二季度上升近2個百分點。公司主動優化資產負債結構，息差保持高位。公司當前股價對應的2019-2020年的PB估值為0.78倍，0.70倍，維持“增持”評級。
風險因素：經濟下滑超預期；市場下跌出現系統性風險。
東方航空(600115)：三季度客收承壓 看好公司北京樞紐佈局
事件：公司發佈2019 年三季報，前三季度實現營業收入934 億元，同比增長6.28%；歸母淨利潤43.67 億元，同比下降2.74%；扣非歸母淨利潤38.93 億元，同比下降7.97%。其中Q3 實現營業收入346.16億元，同比增長3.47%；歸母淨利潤24.24 億元，同比增長9.83%。
供給增速領跑，客公里收益承壓。2019 年前三季度公司ASK 增速10.87%，RPK 增速10.43%，整體客座率82.57%，下降0.33pct；其中Q3ASK 增速為11.83%，RPK 增速為10.09%，整體客座率82.41%，下降1.3pct。三季度公司ASK 增速依舊領跑三大航，我們認為主要是由於公司上半年飛機淨引進較多進行投放所致，公司上半年淨引進24架飛機，高於國航的7 架和南航的9 架。客座率下滑疊加票價承壓，公司前三季度客公里收益下滑3.75%，其中Q3 客公里收益下滑6%。
成本費用端持續改善，抵消客座率和客收下滑影響，對利潤形成支撐。
前三季度航空煤油出廠均價為4902 元/噸，同比下降5.09%；Q3 航空煤油出廠均價4884.33 元，同比下降10.88%，由此帶動公司航油成本顯著下降。匯兌損失方面，Q3 匯兌損失較去年同期減少約2 億元。疊加民航發展基金減半，成本費用端的改善抵消了客座率和客收下滑的影響。我們計算，Q3 扣匯淨利潤增速為0.37%。
緊抓新機場機遇，佈局“雙龍出海”航線網絡。公司緊抓大興機場和浦東S1 衛星廳投入使用的契機，形成北京樞紐和上海核心樞紐的協同，進一步打造“雙龍出海”的航線網絡佈局；同時推進青島和成都新機場基地項目建設，鞏固和提升關鍵市場份額。資本合作方面，與均瑤集團交叉持股，深化雙方資本加業務的戰略合作。
投資建議：公司立足上海航點，下半年民航發展基金減半增厚利潤，油匯邊際利好，但需求仍待觀察，預計公司2019/2020/2021 年EPS 為0.30/0.35/0.42 元，PE 分別為18x、15x、12x，維持“增持”評級。
風險提示：宏觀經濟大幅下滑，原油價格大幅上漲，匯率波動加劇
中航沈飛(600760)：均衡生產效果顯著 預收款項大幅增長
點評
均衡生產效果顯著，同比高速增長
2019 前三季度公司實現營業收入158.9 億元，同比增長37.07%，實現歸母淨利潤6.2 億元，同比增長98.37%，扣非歸母淨利潤5.94 億元，同比增長106.49%；2019 第三季度公司實現收入46.06 億元，歸母淨利潤1.9億元。
公司前三季度業績增長是產品均衡交付和銷量增加所致，今年前三季度公司單季收入分別為51 億、62 億、46 億，單季歸母淨利潤分別為1.98億、2.32 億、1.90 億，均衡生產效果顯著。
預收款項大幅增長，三季度現金流顯著提升
2019 三季度公司經營性淨現金流為45.04 億元，相比二季度的-46 億元和一季度1.81 億元大幅提升，從資產負債表上看，2019 三季報公司應收賬款和存貨分別為33.49 億元、104.88 億元，比2019 中報增長14.61%、18.2%，三季報預收款項77.25 億元，比中報19.41 億元增長298%。可以看出預收大幅增加是公司經營現金流提升的主要原因，說明公司三季度新增大量訂單，為未來業績的持續增長提供保障。
盈利預測與投資建議
預測公司2019-2021 年收入為230 億元、257 億元、285 億元，歸母淨利潤為8.58 億元、9.75 億元、10.95 億元，對應PE 為48 倍、43 倍、38倍，維持“買入”評級。
風險提示：軍用飛機研發進度不及預期；軍工主機廠現金流波動較大。
齊心集團(002301)：B2B業務推動營收高增長 看好公司長期發展
事件：
公司披露2019年 三季報：公司2019 年前三季度實現營收43.50 億元，同比增長58.01%；歸母淨利潤1.83 億元，同比增長30.99%；扣非後歸母淨利潤1.61 億元，同比增長44.73%。其中單三季度實現營收16.86億元，同比增長58.13%；歸母淨利潤4284.96 萬元，同比增長48.56%；扣非後歸母淨利潤3783 萬元，同比增長28.59%。
點評：
B2B 業務推動營收高增速，定增順利實施看好長期發展。受政策驅動，辦公直銷行業持續爆發。公司深耕辦公文具多年，充分享受行業發展紅利，具有連續中標能力。目前除了在傳統的文具、設備以及耗材等品類之外，公司今年大力發展MRO 工業品，增強了一體化服務能力，競爭力突出，推動今年以來B2B 業務營收高增。2019 年10 月21 日，公司定增順利實施，擬投入1.8 億元資金用於“雲視頻會議平臺升級及業務線拓展項目”；2.6 億元資金用於“智能辦公設備開發及產業化項目”；3.1 億元資金用於“集團數字化運營平臺建設項目”。三大募投項目助力B2B&雲視頻兩大主業，這將1. 增強B2B 業務的信息化，打通前端產品和後端管理；2. 提升對雲平臺多方面的業務支持，在5G時代即將來臨之際拓展應用；3. 兩大主業相互助力，合力為公司打造“硬件+軟件+服務”的一體化綜合辦公服務平臺。公司B2B 業務和雲視頻均在所在領域處領先地位，定增的順利實施將提升公司業務能力，綜合競爭力進一步增強，未來營收有望持續增長。
收入結構改變影響毛利率，規模效應漸顯費用率顯著下降。公司前三季度毛利率為14.60%，同比下滑3.57pct。公司B2B 業務毛利率(19H1:12.53%)低於SaaS 業務(19H1：65.09%)，我們預計公司前三季度B2B 業務營收增速顯著快於SaaS 業務，收入結構改變拖累整體毛利率。
費用方面，公司前三季度期間費用率為9.74%，同比減少3.38pct，其中銷售/ 管理/財務費用率分別為6.02%/ 3.76%/ -0.03%，分別同比變動-1.53/ -1.24/ -0.60pct。由於公司B2B 業務營收規模增長，規模效應漸顯，銷售、管理費用率下降。受人民幣貶值影響，公司錄得匯兌收益64.40 萬元，遠多於去年同期，因此財務費用率下降。
總來看，公司前三季度淨利潤率為4.23%，同比下滑0.92pct。
盈利預測與估值：受公司毛利率下降影響，下調公司盈利預測，預計19-21 年EPS分別為0.35、0.44、0.61 元，對應PE 分別為34X、27X、20X。維持“買入”評級。
風險提示：客戶開拓不順利，辦公物資市場不景氣
首旅酒店(600258)：整體業績符合預期 Q3增速環比疲弱 經營數據持續探底
事件：公司發佈2019 年三季報，19Q1-Q3 實現營收62.31 億元 (-2.16%)，歸母淨利7.19 億元(-10.27%)，扣非淨利6.89 億元(+3.75%)。
投資要點
整體符合預期，Q3 增長環比疲弱。19Q1-Q3 實現營收62.31 億元(-2.16%)，歸母淨利7.19 億元(-10.27%)，扣非淨利6.89 億元(+3.75%)，扣非增速大於收入增速主要由於三費的降低以及其他收益的增加。19Q3實現營收22.4 億元 (-5.32%)，歸母淨利3.52 億元(-23.83%)，主要由於去年Q3 確認出售燕京飯店20%股權產生的投資收益約1.26 億元(稅前)，扣非淨利3.54 億元(+1.51%)，符合預期。
營收受直營酒店關店、改造影響；加盟業務收入維持增長。19Q1-3 酒店運營實現營收47.53 億元(-4.80%)，Q3 單季營收16.6 億元(-16.4%，19H1 +2.8%)，主要由於直營店的房量因關店和升級改造而有所減少，直營酒店860 家，同比減少51 家(-5.6%)。19Q1-3 酒店管理業務持續增長，實現營收11.49 億元(+9.52%)，Q3 單季營收4.22 億元(+8.7%)，加盟酒店共3314 家，同比增加396 家(+13.6%)。19Q1-3 景區運營實現營收3.29 億元(+0.55%)，Q3 單季實現營收0.79 億元(-5.3%)。
經營承壓，ADR、OCC 降幅擴大，RevPAR 持續探底，持續觀察向上拐點。1)綜合數據看，整體RevPAR 同比下降3.7%，降幅環比Q2 繼續擴大(Q2 -1.5%)，ADR 在結構性影響下+0.2%(Q2 +1.3%)，OCC-3.4pct(Q2 -2.3pct)；經濟型和中高端酒店RevPAR 分別下降5.7%和9.0%，降幅分別擴大1.8pct、2.3pct，OCC 和ADR 降幅均擴大。2)同店數據看，Q3 同店RevPAR -6.1%，環比降幅擴大2.5pct。ADR -2.6%，降幅擴大1.5pct，OCC -3.1pct，降幅擴大1.0pct。經濟型和中高端同店RevPAR 分別-6.5%和-5.2%，OCC 和ADR 降幅均擴大。
新開酒店數持續擴張，發力中高端市場。19Q3 公司新開酒店197 家(加盟190 家；經濟型29 家、中高端73 家、雲酒店54 家、其他41 家)，不考慮逗號公寓資產置換的影響淨開104 家；截至前3 季度合計新開431 家，淨開172 家，已簽約未開業和正在簽約店 663 家，全年計劃新開800 家酒店，其中500 家核心主力品牌酒店，300 家雲酒店，考慮到四季度開店較多，有望完成開店計劃。截止19Q3 公司旗下酒店總數達到4174 家，中高端佔比19.5%(QOQ+1.2pct)，房間佔比24.2%(QoQ+1.1pct)。
業務結構導致毛利率微降，費用降低增厚利潤，其他收益同比增加。毛利率93.77%(-0.79pct)，主要由於1)主要由於酒店運營業務的送餐增加以及單份早餐增加；2)酒店商品銷售帶來的商品成本增長。銷售費用率63.92%(-0.56pct)，主要由於1)直營酒店數量減少以及2019 年同店RevPAR 下滑導致計提獎金減少導致的職工薪酬下降7.08%。2)直營酒店數量減少、出租率下降、部分地區電費出現下調以及氣候與去年同期差異導致的能源費用下降10.06%。3)直營酒店數量減少及部分資產折舊到期導致的折舊及攤銷減少4.75%。管理費用率11.87%(-0.17pct)，主要由於各類中介機構諮詢服務費用減少。財務費用率1.58%(-0.34pct)，主要由於19 年償還貸款、減少利息費用。研發費用率0.3%，主要由於19 年加大了信息技術投入。其他收益同比增長115.39%，主要由於收到的企業發展與扶持獎勵基金上升，以及2019 年4 月1 日增值稅改革後新增的加計扣除進項稅額。19Q1-3 實現利潤總額10.37 億元(-10.28%)，剔除投資收益影響後+0.3%，Q3 單季剔除投資收益影響後-4.7%，其中酒店業務剔除投資收益影響後-4.4%，景區業務-10.1%。
盈利預測：考慮到經濟疲弱的背景以及上半年經營情況，適當調整盈利預測，預計19-21年歸母淨利8.75、9.48、10.43 億元，增速為2.1%、8.3%、10.1%，EPS 為0.89、0.96、1.06 元，對應當前股價PE 為19、17、16 倍。中長期持續看好酒店龍頭成長性，關注龍頭基本面底部、估值底部的佈局機會。
風險提示：宏觀經濟波動、經營擴張情況不及預期、競爭加劇等風險。
中航沈飛(600760)：從交付進度推測 全年業績有望實現穩定增長
事件
公司發佈2019 年三季報，前三季度實現營業總收入158.90 億元，同比增長37.07%；實現歸屬於上市公司股東淨利潤6.20 億元，同比增長98.37%；實現扣非歸母淨利潤5.94 億元，同比增長106.49%。
訂單增長和均衡生產疊加，業績同比實現高速增長公司前三季度營收同比增速達37.07%，歸母淨利潤同比增速達106.49%，營收和淨利潤增速達到近幾年同期最高水平。我們認為一是由於重點機型訂單需求加速釋放；二是由於中航工業推行均衡生產，整機前三季度特別是上半年交付佔比有所提升。國家強軍計劃持續推進，軍機缺口較大，國產先進戰機進入加速列裝時期，公司作為我國殲擊機生產龍頭，有望充分受益。
從交付進度推測，全年業績有望實現穩定增長
對2018 年單季度的營收數據進行處理擬合，可粗略估算出公司的生產交付進度約為1:2:3:4；對2019 年前三季度的營收數據進行處理擬合，粗略推測全年的生產交付進度約為2:3:2:3，預計銷售毛利率保持在9%左右，全年業績有望實現穩定增長。
盈利預測與投資建議
預計公司2019/20/21 年將實現營業收入238.44/281.28/326.20 億元，歸母淨利潤分別為9.03/10.99/13.07 億元， EPS 分別為0.64/0.78/0.93 元，對應PE 分別為46/38/32 倍。國產先進戰機進入加速列裝時期，有望驅動公司業績實現穩中較快增長；另外，作為整機龍頭有望享受估值溢價。給予“買入”評級。
風險提示
軍品交付不及預期；通航產業發展不及預期。
珀萊雅(603605)：三季度營收同比+45% 當季營收增速顯著提升 體系化品牌能力凸顯
業績簡評
2019Q1-Q3 公司實現營收20.80 億元，同比+33.35%；歸母淨利潤2.40 億元， 同比+32.04%。其中，3Q 單季公司實現營收7.52 億元， 同比+45.15%；歸母淨利潤0.67 億元，同比+26.07%。2019 Q1-Q3 公司非經常性收益為205.89 萬元，部分科目統計口徑較去年發生變化。2018Q1-Q3，公司結構性存款理財收益為1208.54 萬元，計在非經常性損益項目-委託他人投資或管理資產的損益；2019Q1-Q3 為1396 萬元，計在財務費用-利息收入。若統計口徑一致，2019 Q1-Q3 累計扣非淨利潤增速為32%。
經營分析
分品類來看，公司護膚品類根基穩健(3Q 同比+47.6%，佔比為89.51%)，彩妝新品類增長迅猛(3Q 同比+333.9%，佔比提升至4.94%)：3Q 2019 護膚類產品實現營收6.73 億元，佔比89.51%，同比+47.6%；美容(彩妝)類產品實現營收0.37 億元，佔比提升至4.94%，同比+333.9%；潔膚類產品實現營收0.42 億元，佔比5.55%，同比-22.6%。3Q19 公司爆品“泡泡麵膜”獲得成功，彰顯對年輕消費者洞察力和對美妝市的反應速度，我們亦期待未來這一“爆品”體系化打造能力在公司更多品類上的複製和體現。
3Q 單季毛利率同比-4.62pct，Q1-Q3 毛利率和淨利率整體平穩：3Q 公司綜合毛利率為60.45%，同比-4.62pct，主要原因為毛利率較低的跨境品牌代理業務和麵膜類產品銷售佔比提升，全年來看綜合毛利率預計穩中微降。2019Q1-Q3 銷售費用率為39.43%，同比+0.58pct，主要用於配合公司的新品推廣和爆品打造。管理費用率為6.84%，同比+0.31pct，主要與股權激勵費用、管理職工薪酬有關。整體來看，2019 Q1-Q3 公司歸母淨利率為11.54%，同比-0.11pct。
2019Q1-Q3 淨營業週期較去年同期縮短， 反映出良好的運營能力：
2019Q1-Q3 公司的存貨週轉天數為92 天，較去年同期減少12 天；應收賬款週轉天數為14 天，較去年同期增加5 天；應付賬款週轉天數為130 天，較去年同期增加24 天，整體淨營業週期較去年同期縮短31 天。
投資建議
公司是化妝品行業中戰略、研發、營銷、激勵機制整體實力較為突出的上市公司。2019-2021 年預測公司歸母淨利潤分別為3.85、4.97、5.98 億元，EPS 為1.91、2.47、2.97 元，同比+34.13%、+29.08%、20.24%，當前市值對應PE 分別為46、36、30 倍，維持買入評級。
風險提示
新品牌或品類發展不及預期、市場競爭加劇、消費增速放緩、渠道結構變革
金地集團(600383)：銷售持續超預期 對全年業績報以信心
公司公佈三季度報告，2019 年前三季度合計實現營業收入425.32 億元，同比增長26.91%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤54.25 億元，同比微增3.41%；毛利率42.11%，較上半年提升1.74 個百分點。
受財務費用影響，歸母淨利潤僅微增，對全年利潤增長報以信心。2019年前三季度，公司發生財務費用5.64 億元，主要是受公司有息負債規模擴大的影響，與之相較2018 年同期的財務費用為-6.53 億元；受財務費用影響，公司前三季度歸母淨利潤僅微增3.41%，考慮到公司在手855.26 億元的預收賬款、全年877 萬平米的竣工計劃以及非並表項目逐步結轉帶來投資收益收益的增長，我們依舊對公司全年利潤的增長充滿信心。
銷售持續超預期增長，料全年突破2000 億。2019 年1-9 月，公司累計實現簽約面積710.3 萬平米，同比增長22.44%；累計實現簽約金額1418.4 億元，同比增長33.7%，大幅跑贏行業均值；9 月單月公司實現250.1 億元的銷售金額，較去年同期上升38.69%，延續強勢表現。
10-11 月，公司計劃新推、加推的項目數量達到六十餘項，我們認為公司後續將延續銷售端的強勢表現，全年有望突破2000 億元。
投資聚焦一二線城市，有息負債總額略有增加。根據公司月度經營情況公告整理，7-9 月公司合計獲取20 宗土地，總投資額為125.51 億元，新增土儲建面約190.23 萬平米，平均土地成本為6598 元/平米，僅為同期銷售均價的33%。截止至9 月底，公司有息負債總額約888 億元，較年中增長49.07 億元；其中短期負債及一年內到期負債佔比23.76%，較年中上升約3 個百分點，現金短債覆蓋比為2.05 倍，經營情況良好，短期償債無憂。
維持公司買入評級，預計公司2019、20、21 年EPS.為2.44、2.86、3.25 元，對應的PE 分別為4.9、4.2、3.7 倍；風險提示：竣工面積不及預期；重點城市限購政策超預期收緊。
洋河股份(002304)：短期業績低於預期 長期看好公司復甦潛力
事件：公司發佈 2019 年三季度報告，前三季度營收210.98億元，同增0.63%；歸母淨利潤71.46 億元，同增1.53%。其中Q3 收入為50.99 億元，同比減少20.61%，歸母淨利潤為15.65 億元，同比減少23.07%。
停貨致Q3 收入利潤低於預期，渠道庫存與價格有所改善，有信心看到公司未來的復甦。公司省內市場從6 月開始停貨，時間長達3 個月左右，在此期間公司對經銷商打款不做要求，重點放在提高價格、消化庫存和提升經銷商的利潤上。經過幾個月的調整，海天夢核心單品省內價格有小幅提升，目前夢3 終端價在380 左右，夢6 在500 左右，渠道庫存壓力也有所減輕。公司在省內面臨的問題依然是海天產品老化、價格過於透明以及競爭的加劇，但我們也看到，省內的白酒消費價格帶正逐步走向300 元以上，夢之藍對這一關鍵價格帶的卡位是公司省內復甦的潛力之所在。夢繫列當下收入佔比已提高至30%以上，長期來看隨著結構的優化，公司完全有能力走出當前短暫的困境。此外，公司也於今日發佈了股份回購計劃，單價不超過135 元/股，總金額在10-15 億之間，表明公司對於未來自身業務的復甦也充滿了信心。
Q3 毛利率下降，銷售費用率提升幅度較大。Q3毛利率同比下降2.57pct至73.94%，主要系控貨對產品結構的改變。Q3 銷售費用率大幅增加了5.05pct，三季度公司在各類活動和終端上的投入有加大，我們認為公司為了守住市場份額、給予經銷商細心，短期內銷售費用率提高的概率較大。歸母淨利潤率方面，Q3 淨利率為30.68%(-0.98pct)，前三季度整體淨利率為33.87%(+0.3pct)。現金流方面，由於Q3 主要是停貨消化庫存，因而銷售回款同比下降了27.39%。
盈利預測與投資建議：下調2019-2021 年公司EPS 為5.60 元(+3.90%)、6.34 元(+13.31%)、7.37 元(+16.30%)，對應PE 為21X、19X、16X。短期由於停貨和清庫存的原因，公司業績低於預期，但洋河在行業內的競爭力依然不容忽視，看好公司未來的復甦，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟增速放緩，渠道庫存堆積
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