天風證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
益豐藥房(603939)
三季度表現靚麗，經營規模持續擴大
公司發佈三季報：2019年前三季度公司實現營收73.89億元，同比增長58.36%，實現歸母淨利潤4.18億元，同比增長35.48%，扣非後歸母淨利潤4.12億元，同比增長42.75%，2019年前三季度公司業績持續保持高增長。單季度來看，2019Q3公司實現營收23.40億元（+39.95%），實現歸母淨利潤1.1億元（+31.99%）。公司運營狀況良好，前三季度經營活動產生的現金流量淨額為5.85億元，同比增長81.71%。報告期內公司加速併購，其中第三季度公司共發生了5起同行業的併購投資業務，涉及門店121家。
“新開+併購”並重，門店穩步擴張
公司長期堅持區域聚焦戰略，兼顧市場廣度的同時，注重區域市場的精耕細作和門店網絡的密集佈局，突顯區域競爭優勢。報告期內公司零售業務實現收入70.13億元（+58.86%）,毛利率38.44%，同比下降0.49個pp；批發業務實現收入1.52億元（+76.18%），毛利率14.58%，同比下降4.51個pp;分產品來看，中西成藥實現收入51.5億元（+58.85%）,毛利率35.09%；中藥實現收入7.30億元（+55.76%），毛利率43.49%；非藥品實現收入12.80億元（+62.62%），毛利率46.21%。分地區來看中南地區、華東地區、華北地區分別實現收入30.36億元（+27.81%）、32.67億元（+62.25%），8.52億元，華東地區與華北地區維持了快速增長。報告期內公司持續推進“新開+併購”並重的戰略，提升銷售規模，門店網絡佈局日益成熟。2019年1-9月，公司淨增門店805家，其中新開門店579家（含新開加盟店166家），收購門店307家，關閉門店81家，公司門店總數達4416家（含加盟店335家），直營門店經營面積為486,608平方米。其中，2019年7-9月，淨增門店289家，新開門店211家（含新增加盟店79家），收購門店103家，關閉門店25家。
重視精細化管控，具備長期發展動力
前三季度報告期內公司銷售毛利率與銷售淨利率分別為39.63%、6.33%，較去年同期分別下降0.86pp、0.55pp，我們判斷主要繫帶量採購以及稅收影響等原因造成毛利率下滑。從費用控制上來看，公司銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別為25.69%、4.49%、0.71%；銷售費用率有所下降（-1.8pp），管理費用率（+0.8pp）和財務費用率(+0.45pp)均略有上升，管理費用率上升系1.員工薪酬增加，2.併購原因導致合併範圍的增加3.公司併購重組、資產評估等中介機構諮詢服務費有所增長，財務費用率增加系報告期借款利息費用增加。
估值與評級
公司優秀的外延併購整合能力推動業務規模與市佔率的提升，規模效應與精細化的內部管理提升公司運行效率。預計2019-2021年公司淨利潤為5.52/7.33/9.71億元。對應EPS為1.46/1.93/2.56元/股，維持“增持”評級。
風險提示：併購整合不及預期，門拓展不及預期，行業政策風險，執業藥師欠缺等風險
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