中金公司發佈投資研究報告，評級: 中性(NEUTRAL)。
錦江酒店(600754)
2019 年三季報業績基本符合我們預期
公司前三季度實現收入 112.82 億元，同比+3.0%；淨利潤 8.73 億元，同比+0.2%；扣非淨利潤同比+18.1%。淨利潤增速遠低於扣非淨利潤增速，主要由於今年前三季度非經常性損益僅 0.74 億元（非流動資產處置損益和政府補助等），遠低於去年同期 1.95 億元非經常性損益（子公司動遷補償和出售長江證券股票等）。扣非淨利潤取得穩健增長，主要由快速拓店拉動，基本符合我們預期。
從收入端來看， 酒店業務前三季度收入+2.9%至 110.94 億元。 1）境內酒店運營表現： 3Q19 境內酒店綜合 RevPAR 同比-1.5% （2Q19：+0.3%）。 前三季度同店 RevPAR 同比-3.5%（經濟型-7.5%，中端-0.4%），而上半年同店 RevPAR 同比-3.9%（經濟型-7.1%，中端-0.7%），意味著第三季度同店 RevPAR 降幅相較上半年略有收窄、基本平穩，主要得益於公司中端產品的良好表現。 2）境外酒店運營表現： 3Q19 境外酒店綜合 RevPAR 同比+2.1%。 3） 開店情況：3Q19 淨開店 312 家（新開 447 家，關店 135 家），擴張快速。截至 3Q19 末已開業酒店合計 8,161 家，中端佔比 39%，已簽約的酒店規模達 12,390 家。 食品餐飲業務前三季度收入+6.3%至 1.88 億元，主要由錦江食品營收同比增長所致。
從利潤端來看， 前三季度毛利率持平在 89.7%，銷售費用率-0.8ppt至 50.9%，管理費用率上升 0.1ppt 至 25.4%，扣非淨利率+0.9ppt至 7.1%，受益於酒店業務加盟店佔比提升、成本費用節省，以及餐飲業務中肯德基投資收益的增長。
發展趨勢
行業復甦有待時日。 1） 9 月份製造業 PMI 為 49.8，自今年 5 月份以來一直處於榮枯線以下，行業需求復甦有待時日。 2）未來繼續觀察公司“一中心+三平臺”對採購、財務和會員等方面的整合，以及品牌“賽馬”機制的激勵優化帶來的效益。
盈利預測與估值
主要考慮到 2019 年非經常性損益可能同比大幅減少、以及對 2020年的行業復甦和 RevPAR 增速更加謹慎，我們下調 2019/20 年淨利潤預測 7%/5%至 11.1 億元/13.2 億元。目前公司 A/B 股股價對應2020 年 16/9 倍市盈率。維持中性評級，下調 A 股/B 股目標價10%/8%至 24.76 元和 1.97 美元，分別對應 2020 年 18/10 倍市盈率，較當前股價分別有 16%/8%的上行空間。
風險
宏觀經濟環境弱於預期，減稅降費政策效果不達預期。
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