中金公司发布投资研究报告，评级: 中性(NEUTRAL)。
锦江酒店(600754)
2019 年三季报业绩基本符合我们预期
公司前三季度实现收入 112.82 亿元，同比+3.0%；净利润 8.73 亿元，同比+0.2%；扣非净利润同比+18.1%。净利润增速远低于扣非净利润增速，主要由于今年前三季度非经常性损益仅 0.74 亿元（非流动资产处置损益和政府补助等），远低于去年同期 1.95 亿元非经常性损益（子公司动迁补偿和出售长江证券股票等）。扣非净利润取得稳健增长，主要由快速拓店拉动，基本符合我们预期。
从收入端来看， 酒店业务前三季度收入+2.9%至 110.94 亿元。 1）境内酒店运营表现： 3Q19 境内酒店综合 RevPAR 同比-1.5% （2Q19：+0.3%）。 前三季度同店 RevPAR 同比-3.5%（经济型-7.5%，中端-0.4%），而上半年同店 RevPAR 同比-3.9%（经济型-7.1%，中端-0.7%），意味着第三季度同店 RevPAR 降幅相较上半年略有收窄、基本平稳，主要得益于公司中端产品的良好表现。 2）境外酒店运营表现： 3Q19 境外酒店综合 RevPAR 同比+2.1%。 3） 开店情况：3Q19 净开店 312 家（新开 447 家，关店 135 家），扩张快速。截至 3Q19 末已开业酒店合计 8,161 家，中端占比 39%，已签约的酒店规模达 12,390 家。 食品餐饮业务前三季度收入+6.3%至 1.88 亿元，主要由锦江食品营收同比增长所致。
从利润端来看， 前三季度毛利率持平在 89.7%，销售费用率-0.8ppt至 50.9%，管理费用率上升 0.1ppt 至 25.4%，扣非净利率+0.9ppt至 7.1%，受益于酒店业务加盟店占比提升、成本费用节省，以及餐饮业务中肯德基投资收益的增长。
发展趋势
行业复苏有待时日。 1） 9 月份制造业 PMI 为 49.8，自今年 5 月份以来一直处于荣枯线以下，行业需求复苏有待时日。 2）未来继续观察公司“一中心+三平台”对采购、财务和会员等方面的整合，以及品牌“赛马”机制的激励优化带来的效益。
盈利预测与估值
主要考虑到 2019 年非经常性损益可能同比大幅减少、以及对 2020年的行业复苏和 RevPAR 增速更加谨慎，我们下调 2019/20 年净利润预测 7%/5%至 11.1 亿元/13.2 亿元。目前公司 A/B 股股价对应2020 年 16/9 倍市盈率。维持中性评级，下调 A 股/B 股目标价10%/8%至 24.76 元和 1.97 美元，分别对应 2020 年 18/10 倍市盈率，较当前股价分别有 16%/8%的上行空间。
风险
宏观经济环境弱于预期，减税降费政策效果不达预期。
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