（一）分析要点：
国内医疗信息化领军企业
创业慧康(300451)是国内医疗信息化行业领军企业。通过 22 年的发展，形成了医卫信息化、医卫互联网和和医卫物联网三大事业群，开发了八大系列 300 多个自主研发产品，营销网络遍及全国 30 多个省市，全国客户数量达6000多家，累计实施近 2万个医疗卫生信息化建设项目，公共卫生项目遍及全国 340 多个区县，为 30 万基层医生提供工作平台，积累超过 2.5亿份居民健康档案。成立以来，公司保持了高速的发展势头，2013-2018 年收入复合增长率 24%，归母净利润年复合增长率 37.5%。
传统业务加速成长，中山项目开启全国拓展
1）传统业务方面：据采招网数据，公司订单持续高增长。2019年前三季度公司中标订单7.58亿元，同比增长 72%，订单呈现高速增长态势。平均单个订单金额方面，2018年公司平均订单金额219.9万元，同比增长14.9%。2019年上半年公司千万级订单显著增加，驱动平均订单金额大幅增长，2019年前三季度公司平均订单金额 356.8 万元，同比增长 31.1%。此外，公司中标国家医保局核心平台，有望借力在国家平台建设中形成的标准理解、技术积累和示范效应，在后续医院端 IT 信息化改造中占先机。
2）创新业务方面，中山项目已经步入运营阶段，中山市分别有 29家/26 家公立医院接入线下扫码支付功能、线上诊间支付功能，平台交易约 691.8 万次数，累计交易金额约 11.43 亿元。随着模式的不断推广，以及运营的持续推进，后续业务有望加速发展，成为公司发展新的增长极
政策暖风频吹，行业持续高景气
2018年以来，国务院、卫健委等陆续出台数十项政策，加强卫生信息化建设，以电子病历、互联互通为代表的信息化项目迎来建设高峰期。
1）电子病历方面，截至 2018 年底，三级医院电子病历达到2020 年目标的比例不足 30%，预计二级医院达标率不足25%，整体等级水平仍十分低下。按照卫健委要求，未来所有公立医疗机构均要参与电子病历评级。电子病历横、纵向市场拓展空间广阔；
2）互联互通方面，2020年，三级医院互联互通等级达到4级及以上标准的数量占比不到15%，距离政策考核目标差距仍较大。医疗信息化升级建设之路长远，市场空间广阔。在政策密集推动下，医疗信息化市场将加速释放，行业需求有望持续超预期。
（二）公司业务分析：
（1）国内医疗信息化行业领军企业
自 1997 年成立以来，创业慧康(300451)始终秉承“创造智慧医卫，服务健康事业”的企业宗旨，专注于医疗卫生信息化的建设、研发及服务创新，不断深化拓展医疗卫生信息化行业市场。公司拥有八大系列 300 多个自主研发产品，7 项国家专利，营销网络遍及全国 30 多个省、自治区及直辖市，全国客户数量达6000多家，先后承担了国家电子发展基金项目等 40 多项国家、省、市级重大技术研发项目，已累计实施近 2 万个医疗卫生信息化建设项目，公共卫生项目遍及全国 340 多个区县，为 30 万基层医生提供工作平台，积累超过 2 亿份居民健康档。
“一体两翼”三大事业群板块服务多元医卫需求
公司产品及服务可以划分为“一体两翼”三大产品服务板块：医卫信息化事业群、医卫互联网事业群、医卫物联网事业群，以针对不同的客户类型和应用场景的需要。
1).医卫信息化事业群：满足院内和区域信息化建设需求。院内方面，公司提供主要提供HIS、电子病历、PACS、LIS 等产品，以病人为中心，以电子病历为核心，以全面集成为手段，采用先进的 IT 技术框架，实现病人信息数字化、医疗过程数字化、管理流程数字化、医疗服务数字化、信息交互数字化。区域方面，公司提供的应用软件是以居民电子健康档案为核心，主要产品包括区域协同 RCA、区域卫生系统平台 RHIP、区域综管平台 HCMS、基层医疗 PHIS 和专业卫生条线。公司公共卫生项目遍及全国 340多个区县，积累超过 2.5 亿份居民健康档案，为 30 万基层医生提供工作平台。
2).医疗互联网事业群：分为互联网医院和健康城市两大块。互联网医院方面，公司协助医院搭建互联网医院平台，截至 2019 年 6 月底，公司建设的互联网医院已达到 70 多家；智慧城市方面，公司智慧城市以“中山项目”为样板。2015 年，中山市政府和创业慧康建立合作关系，委托承建“中山市区域卫生信息平台建设营运项目”，并授予创业慧康 10 年特许经营权。项目将打通中山市全市健康服务产业链，还将把医、药、检、险、健、养老等与居民、政府进行有效链接，以居民需求为导向，整合全市医疗健康服务资源，实现“医养防护”一体化管理，进一步促进中山市的健康产业发展。公司健康城市项目目前已在四川省自贡市得到复制，未来将面向全国推广。
3).医卫物联网事业群：公司已逐步形成了以物联网技术为核心的便民服务、临床应用服务、运营管理服务、健康服务等医疗应用服务体系和战略部署。公司依托大数据应用技术和健康城市运营业务，进行整体市场布局，以“未来医疗”新模式为基础构建医疗健康产业的物联网生态体系。同时，公司将不断根据院内场景需求定向打造物联网模块产品，力求达到院内就医场景基本覆盖。
（2）传统业务持续高景气，中山项目值得期待
传统业务订单持续高增长
密集利好政策的催化下，公司业务发展迅猛，订单加速增长。根据采招网公开数据：2018年公司中标总金额合计为 7.26 亿元，较 2017 年 4.94 亿元增长47.0%，2019 年前三季度公司中标订单 7.58 亿元，同比增长 72%，订单呈现高速增长态势。平均单个订单金额方面，2018 年公司平均订单金额 272.2 万元，同比增长 43.4%。2019 年上半年公司千万级订单显著增加，驱动平均订单金额大幅增长，2019 年前三季度公司平均订单金额 356.8 万元，同比增长 31.1%。
图：公司中标的部分千万级项目一览
福建省医科大学附属协和医院1.47亿元大单成行业级标杆。2018 年 12 月 26 日，创业慧康中标福建省医科大学附属协和医院项目，项目总预算金额 1.59 亿元，公司以 1.47 亿元中标。该项目在业内具有标杆效应，具备重大意义：首先，该项目总预算金额 1.59 亿元，其中，软件与服务价值 1.14 亿元，占比约 70%，而对比此前类似超大订单中，系统集成等硬件业务占大头，表明软件的价值逐步得到医院认可。其次，在该项目中，大数据应用、精细化管理工具、AI 辅助问诊等行业新技术在行业落地，代表了下一代的技术和业务进化方向。以协和医院项目为标杆，公司在新业务、新技术应用方面已拔得头筹，后续市场拓展大有可为。
中山项目步入运营期，全国拓展值得期待
2015年，中山市政府和创业慧康建立合作关系，委托承建 “中山市区域卫生信息平台建设营运项目”，并授予创业慧康 10 年特许经营权。该项目分为两个阶段：第一个阶段为中山市区域卫生信息平台的建设；第二个阶段为健康中山运营服务平台。该项目系政府与社会资本合作项目，由中山市政府与创业慧康共同出资建设。项目总投资额约 1.2 亿元，其中创业慧康投资约 9000万元，中山市政府投资约 3000 万元。据中山市卫计委数据，截至 2018 年 6 月底，全市医疗卫生机构达 871 家，其中：医院 59 家、基层医疗卫生机构 778 家、专业公共卫生机构31 家。全市医疗机构床位 15648 张，全市总诊疗量 1739.87 万人次，全市出院总量为 28.84万人次。
（3）业绩持续高增，现金流情况优异
公司营业收入稳步增长，2013-2018 年复合增长率高达24%。利润高速增长，2013-2018 年，公司归母净利润年复合增长率高达 37.5%。毛利率稳步上升及费用率的有效控制，是公司利润增长超过收入增长的核心原因。毛利率方面，得益于公司高毛利业务占比的提升，公司毛利率从 2013 年的 47.3%提升至2018 年的 49.8%。
费用率方面，公司管理费用率、销售费用率得到有效控制。得益于毛利率的提升和费用率的控制，公司的净利率持续上行，2013 年至 2018 年公司净利率从12.09%增长至 17.06%。
公司经营性现金流情况优异，商业回款及时。公司在研发方面投入较大资源，2016-2018年间，公司研发投入增速均超过 30%
（三）行业分析：
（1）利好政策频出，行业持续高景气
从电子病历到紧密型医共体，行业利好政策密集出台。2018年以来，国务院、卫健委、医保局陆续密集出台数十项重磅政策，加强医院内、区域间信息化系统建设，力度空前。同时，在各项建设内容上,政策都给出了具体的时间节点和建设目标，按政策要求：
1）电子病历：到2019年，三级医院电子病历要达到评级 3 级以上，到2020年，三级医院要达到评级 4 级以上，二级医院要达到评级 3 级以上；
2）互联互通：2020年，三级医院要达到互联互通 4 级以上；
3）紧密型医共体：到 2020年底，在500个县初步建成目标明确、权责清晰、分工协作的新型县域医疗卫生服务体系，逐步形成服务、责任、利益、管理的共同体；
4）DRGs：要求 30 个地市在 2020 年完成DRGs 模拟运行，2021 年要实际付费。
2020年我国医疗信息化市场规模将达到 430 亿元，密集政策持续推动下，行业需求有望持续超预期。据 IDC 预测，2020 年，医疗信息化市场规模达到 430 亿元，2018-2020 年复合增长率为 9.57%。在 2018 年政策密集推动下，医疗信息化需求将加速释放，行业需求有望持续超预期。
电子病历市场规模有望达到 311 亿元，2019-2022 年复合增长率高达 34.4%。据前瞻产业研究院数据，2022 年我国电子病历市场规模有望达到 311.5 亿元，2019-2022 年复合增长率达 34.4%。
电子病历当前所处水平仍然十分低下，与2020年政策考核目标差距大。电子病历作为监督行医用药的关键系统，对于规范医生、医院行为具有重要作用，全面建设和升级电子病历系统是实现 DRGs 控费的基础。新一轮政策明确要求：到 2020 年，三级医院电子病历要达到分级评价 4 级，二级医院要达到 3 级。根据中国医院协会报告，截至 2018 年，三级医院电子病历达到 2020 目标的比例不足 30%，预计二级医院达到 2020 年目标的比例不足25%，整体等级水平仍十分低下。
（2）互联互通：三级医院达标率不足 15%，升级空间广阔
2018年三级医院互联互通等级远低于政策考核目标，升级建设空间超百亿元。2018 年8月 28日，医政医管局印发《关于进一步推进以电子病历为核心的医疗机构信息化建设工作的通知》，政策要求：到 2020 年，三级医院要实现院内各诊疗环节信息互联互通，达到医院信息互联互通标准化成熟度测评 4 级水平，由院内任一部门任一终端登入，均能按照权限调阅相关诊疗环节的信息。而据中国医院协会数据，2020 年，三级医院互联互通等级达到 4 级及以上标准的数量占比不到 15%。以三级医院平均投入 500 万元测算，全国三级医院互联互通升级。
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