2016到2019是中国电影票房最好的时代，而华谊的衰落从2013就开始了。扣非净利润在2014年达到顶峰，而电影是个特殊的行业，长周期，跨会计年度，换句通俗的话说，2014年的电影是2013年拍的。
再看这几年，内地票房前十名基本都是这两年里贡献的，但前10名票房的影片中，无一是华谊出品。而华谊兄弟一度号称中国电影第一股。并且中国电影市场从2012年以来，票房总收入翻了将近5倍（从170亿到607亿）。我们不由得感叹，曾经的华语电影领军者华谊兄弟怎么了。
与此相呼应的是第五代导演同样集体缺席前十。关于华谊兄弟，和第五代导演一样，更像是停留在我们记忆里的一帧一帧画面，关于它近几年的表现，网上有诸多段子，我们不去考证，我们只谈上市公司，不论股东思想品德，不搞意识形态，只认真分析一下它的客观数据，以便我们遇到类似的问题决定如何作出正确的判断。
一、 资产质量分析
时间回到2009年，也就是创业板开业的那年，华谊兄弟和它在娱乐圈的表现一样，是焦点，不缺光环。华谊应该是第27家上会的，因此它的股东代码变分配成了300027。上市前夕经过几轮的增扩，它的股东结构里不仅有冯小刚、张纪中、李冰冰、任振泉（任泉）、罗海琼等一众明星（上市以后吸收了更多如黄晓明、郑恺等）；而且还集合了马云、江南春、虞锋、鲁伟鼎（鲁冠球之子）等一众商界大佬，当然无一例外都是沪浙商圈子里面的。
2009年上市当年末公司总资产为17亿，到2019年第三季度最新披露的资产总额166亿，十年间资产翻了将近10倍。它的净资产与负债几乎同步在增长，一切看都是相当均衡的，但是真实情况如此吗？
资产负债表显示，170多亿的资产当中，非流动资产110多亿，占比超过60%，显然它已经不再是一家单纯的做电影的轻资产公司，其中长期股权投资50多亿，占比超过30%，商誉30多亿，占比约15%。这样看来，它也不再是一家纯经营导向，而是以影视经营为主与投资并举的公司。
对于影视公司来说，它的商业模式通常是制片方预先支付款项用于电影拍摄，拍摄完成并且取得《电影公映许可证》或者《电视剧发行许可证》以后，才能进行销售，也就是在各大院线或者电视台或者网络进行投放，当然此时只是完成了一个完整的生产销售流程，但是回款，尤其是对电影来讲，院线是强势的，通常是在电影结束投放后一年内才进行结款，也就是收回现金。因此体现在账面上，就是预付账款和应收账款比重较大，华谊也不例外。虽然自己也建了三十多家电影院，但也没在这条产业链上太具优势。应收账款占到了销售收入的50%，也就是卖了一百万，可能有五十万都还躺在别人家的账上。
这也从另外 一个角度说明，行业的竞争是很大的。
而商誉的形成则是在投资上，高额收购资产所致，体现在数量与质量上就是收购的多，收购的贵，未来会形成较大的商誉减值压力，当然如果母公司能够与收购的公司保持较大的协同优势或者通过培育子公司能够得到成长也能抵消，但毕竟还是小概率事件。
华谊兄弟十年的成长，多来自于并购等外延式增长，拍电影可能赚钱也可能亏钱，但是在岁月的砥砺和行业竞争对手的摩擦下，华谊对外力的依赖越来越大了。
二、资本结构质量分析
华谊兄弟的资产负债率长期保持在45%左右，但是实际控制人股票质押率几乎满额。如果只有45%，又怎么会说华谊"失血"呢。我们来分析分析。
关于负债，我们可以简单划分一下包含两类，一类是商业性负债，像预收账款和应付账款可以化为这类，一类是金融性负债。关于商业性往来，有预付账款也有预收账款，有应付账款也有应收账款，两相抵消，差额较小，咱可忽略不计。华谊的资产负债率45%约等于它的金融性负债率，那么真实情况怎么样呢？
是有一类隐含负债的，它们计入了其他项目。
合并报表显示负债77亿，实际负债应该超过87亿。而这其中非流动负债仅为17亿，其余均为一年以内到期的流动负债。考虑到公司资产当中相当一部分是商誉和长期股权投资，短期债务压力是大的。
题外话，华谊唯一产生现金流比较好的资产——自建电影院基本已全部实现资产证券化，一旦债务恶化，这些个电影院也会易手。
三、利润质量分析
拍电影是相当赚钱的，但实际净利率却不尽如人意。
2018年公司主营业务最大的一块"影视娱乐"毛利率44.98%，公司从2006年到2018年间毛利率一直维持在50%上下。但是净利率却只能保持在20%左右。这与影视行业的销售模式不无关系，2018年期间费用合计占营业收入比重超过38%，而2019年前三季度更是超过了50%（销售费用16、管理费用21、财务费用14），这也就是说每卖出一百万的票房，除了给员工发21万工资外还要给企宣、渠道等中间环节16万，甚至利息14万。假如拍电影的毛利率不到50%，那也就意味着我越拍电影越亏。
最新的毛利率数据已然跌出了地平线，是行业变差了吗？其实它的竞争对手们表现的并不差，比如光线传媒。
2018年扣非归母净利润-11亿，原因是2018年有大额资产减值损失扣除13亿，再深点的原因是计提商誉减值10亿，其他大部分为存货减值，要知道拍电影是高风险行业，如果拍完拿不到放映许可，那是要砸到手里，多数情况下全额计提损失的。2019年前三季度扣非净利润为-5.2亿，如果第四季度没有反转，年末扣除减值损失这个数字大概率扩大。
至于主营业务利润含金量如何，前面说过，卖出一个亿，大概有5000万是躺在别人家账上的，在我这是应收账款。
难道就没有赚钱的项目吗？
投资收益是一个，此外还有其他非经常性损益，主要是政府补贴。
靠所持股票增值，2018年投资收益实现2.1亿，政府补助1.38亿，一定程度上有所缓解当年的亏损。
而到了2019年总投资收益已然变成了负值。下文将具体表一下。
四、前景分析
对于影视行业，尤其是拍电影的，有时一个票房冠军就能拯救一个公司。盈利的波动性较大，拍电影不是现金奶牛，靠拍电影来带动对外投资不现实。就是王家卫也要拍商业电影赚到钱后才去拍文艺电影，那得是多少年才出一部。而王晶在这一点的处理上就要明智得多，低成本低质量，短时高效，金钱美女，能赚就行。轻资产运营需要资金的高效运转，压缩时间周期，压缩中间费用，回款越快，存活的概率就越大。至于现金流量分析，行文到此，个人觉得没有必要分析下去了。
直接来解决上文遗留的几个问题，看看华谊兄弟近些年的商业行为干了些什么事，导致现在这个结果。
- 关于投资收益
2009年华谊上市，尝到了资本增值的甜头。2010年，掌趣科技上市前夕，华谊分别以定向融资和转让两种方式获得掌趣科技的股权，总成本约在1.4亿左右。这只日后创业板的牛股，根据华谊年报显示，在2014-2017年间至少为公司带来了14亿的回报。几乎是翻了10倍。两次在资本市场尝到甜头的华谊似乎是越玩越起劲。
2013年出资580万收购银汉科技50.88%股权，2016年投资19亿收购英雄互娱。而采取权益法的估值方法，虽然账面上能给华谊带来所谓收益，通过股票转让变现是具有相当一定水分的，权益法则相当隐蔽，华谊再一次玩了一个字面游戏。而这套玩法甚至已经渗透到了对"境外股票。"
股票变现，带有相当大的不确定性，它取决于整个市场的好坏。当年掌趣科技上市，是在创业板最好的时候，而华谊的转让则是在整个市场最好的时候。对于英雄互娱与银汉科技的投资效果，如今在华谊兄弟的财报上可以看到一些问题了：2019年前三季度投资收益为-4.5亿，而其中对合营和联营的投资收益为-4.3亿元。足以说明这个问题。
2. 商誉说明了什么问题？
至于商誉是怎么形成的，可以说是多年的外延式增长以及急需明星加持而导致的紧张感，必须在资本市场弄点什么东西。
2018年年报显示至少13家公司过去给母公司带来巨大商誉，后者如浙江常升是几个明星合资成立的皮包公司，仅成立一天后便被华谊高溢价并购，前者外延式增长并购如GDC公司等。
3. 至于明星加持，效果如何？
除了媒体炒作的冯小刚浙江东阳美拉未完成业绩对赌之外，查看定期报告一个很有意思的事情，凭借跑男出道的郑恺同样也未完成。
当然，对于片酬奇高的中国演员来说，还款不是太难的事，这不"截止报告披露日已收到款"了吗。
笔者一直说，拍电影和搞金融的差不多，两个行业的风险半斤八两。拍电影的不注重风控，容易被娱乐圈拍死，搞金融的不注重风控，肯定也被监管机构拍死。华谊兄弟经过上市十年的发展，最终债务高企，毛利率净利率下滑，拍电影的主营业务越来越不赚钱，明星毕竟不是员工，越来越难以管理，还有商誉雷等一大堆雷等着爆。
但也不是完全没有机会，拍电影嘛，高风险意味着高收益，比如拍个票房冠军出来，2019春节贺岁篇流浪地球56亿票房，你要拍个50亿或者60亿的电影出来，保守按照毛利率40%，净利率20%，（行业主要竞争对手均高于这个数），也能赚个10亿或者20亿的，对弥补扣非净利润亏损足矣。但做到这一点对现在的华谊来说依然是难的，曾经第五代导演撑起了大半壁电影江山，如今没有一个出现在前十大票房里面。而备受期待的电影《八佰》上映时间无限期后延，从另外一个角度说明了横贯这个行业的独特的电影审查制度，也在掣肘公司的发展。纵然这两个问题解决了，且不说后续持续性盈利，目前的商誉雷又怎么办呢？
不断丧失的核心竞争力，呼应着电影最好的时代，曾经的小弟如光线传媒已经迎头赶上，更有带着资本荣耀如阿里影业这般新星冉冉升起，在新一轮的竞争格局中，华谊也许正在丧失他曾经应有的位置。
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