財通證券發佈投資研究報告，評級: 中性。
會稽山(601579)
事件：近期我們對會稽山進行了走訪調研。
公司渠道模式及主銷區域：目前以經銷模式為主，主要銷售地區在浙江省，佔銷售收入比例超過 60%。另外江蘇省和上海市均為公司成熟市場，銷售比例分別為 16%、10%。截至 2018 年末，浙江、江蘇、上海大區經銷商數量分別為 428 家、183 家以及 101家，佔總經銷商數量的 62.5%。成熟市場之外的是培育性市場，包括安徽、福建、廣東等省份。培育性市場以發展經銷商為主，穩紮穩打地進行渠道佈局，讓消費者看得到、買得到以及喝得到。
產品佈局及價格政策：公司提出“新國酒新營銷，新消費新文化”口號，並輔之以旅遊黃酒提價和白酒提價邏輯不一樣：會稽山以及其他黃酒行業產品條線比較多，產品的普遍提價有難度。和白酒不一樣，黃酒只能開發更高端的新產品提升價值。目前公司的戰略是以低端產品做量，中高端做品牌。中高端的純正 5 年，一年銷售額約 300 萬箱，產品已然收穫了一定的市場份額。2017年公司推出了更高端的黃酒產品純正八年。中高端產品毛利率平均 40%，對公司整體毛利率帶來了一定的提升。
公司在 2017 年提價，主要原因是行業景氣度較低，黃酒不提價對於渠道、品牌形象等都不利。在政府的主導下，黃酒行業統一進行提價，由行業龍頭古越龍山率先開始。未來提價是個趨勢，但短期大幅提價的可能性較低。
調研結論及盈利預測
近期公司控股股東涉及借款合同糾紛，4 月份股權遭到凍結，11月股份解除司法凍結。雖然股東糾紛事件對公司基本面影響較小，但控股股東現金流吃緊仍有可能成為壓制因素。預計2019-2021 年 EPS 分別為 0.30 元、0.33 元、0.35 元，對應2019-2021 年 PE 分別為 27.6 倍、25.5 倍、23.9 倍。結合本次調研，我們暫時給予公司“中性”評級。
風險提示:食品安全風險；高端推廣不及預期；控股股東借款糾紛事件。
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