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事项

2019年1-12月规模以上工业企业利润总额累计同比增长-3.3%，前值为-2.1%；其中12月利润总额同比增长-6.3%，前值为5.4%。

主要观点

一、12月数据点评: 回落幅度超预期

12月规模以上工业企业利润总额单月同比增速为-6.3%，大幅低于前值 5.4%。累计来看，1-12月累计同比增速为-3.3%，低于前值-2.1%。（注：按累计同比-3.3%的增速倒算，12月单月利润同比增速在-13.4%）。量价利润率拆分来看，12月量价齐升，利润率大幅回落。利润率同比来看，12月利润率同比为-12.35%，大幅低于前值-1%。利润率同比大幅下行是12月利润较差的主要原因。利润率走弱既有收入增速偏低的因素，12月单月营收同比为-1.2%，低于前值6.27%。也有成本上升的因素，1-12月每百元收入中的成本费用和为93.0元，相比1-11月上行0.12，2018同期仅上行0.02元。尽管我们提示11月利润大幅上行的结构并不理想，主要来自钢铁和化工两个行业的贡献，但12月的下行幅度依然超我们预期。

行业角度看，与10月单月利润大幅下行主要来自化工这一行业拖累不同的是，12月单月多数行业单月利润同比均明显下行。制造业上中下游看，均有所回落，其中下游消费大幅拖累。上游材料，合计拉动增速-2.89%，低于前值1.86%。中游装备，合计拉动增速-3.75%，低于前值0.07%。下游消费，合计拉动增速-7.42%，低于前值1.66%。

二、全年数据点评：与名义GDP同步回落，2020年依然承压

全年看，2019年工业企业利润同比-3.3%。低于2018年的10.3%以及2017年的21%。与名义GDP同比在2018-2019年持续回落相一致。展望2020年，疫情冲击之后，按照仅冲击1个季度看，预计全年实际GDP同比在5.3%-5.5%左右。参见报告《【华创宏观】经济有近忧，金融无大险，冷春过后自然暖——基于疫情影响的三大评估与两大展望》。名义GDP同比或依然低于2019年。工业企业利润全年或继续承压。其中，1季度压力最大。

国企来看，2019年去杠杆明显，盈利承压。

三、库存：上行的力量或受疫情冲击明显减弱

12 月产成品库存累计同比为 2%，好于前值0.3%，12月库存上行明显。既有春节提前，12月生产赶工的因素（12月产销率当月同比-0.8%，年内偏低位置），也有当前库存偏低，部分行业补库的因素。事实上，分行业看中游装备业受库存偏低，汽车与海外弱复苏影响，在10-11月已经呈现微弱的补库迹象。往年看，中游装备补库往往同步或领先于工业企业整体。12月工业企业整体补库部分验证了这一现象。

但考虑到疫情冲击，此前的中游补库逻辑将明显削弱。无论是出口还是国内汽车需求，都或将受到冲击。库存上行的力量短期内将明显减弱。

风险提示：疫情反复，持续时间超预期

报告目录

报告正文

一

12月工业企业利润数据点评（一）整体量价齐升，但利润率大幅下行，12月利润同比再度走弱12月规模以上工业企业利润总额单月同比增速为 -6.3%，大幅低于前值 5.4%。累计来看，1-12月累计同比增速为-3.3%，低于前值-2.1%。量、价、利润率拆分来看，量价齐升，但利润率大幅下行。PPI 12月同比为-0.5%，高于前值-1.4%。工业增加值12月同比为6.9%，高于前值6.2%。但12月利润率同比大幅下行。12月单月利润率为5.47%，前值为6.37%，回落0.9%，去年同期利润率为6.24%，环比仅回落0.17%。利润率同比来看，12月利润率同比为-12.35%，大幅低于前值-1%。利润率同比大幅下行是12月利润较差的主要原因。利润率走弱既有收入增速偏低的因素，12月单月营收同比为-1.2%，低于前值6.27%。也有成本上升的因素，1-12月每百元收入中的成本费用和为93.0元，相比1-11月上行0.12元，2018同期仅上行0.02元。尽管我们提示11月利润大幅上行的结构并不理想，主要来自钢铁和化工两个行业的贡献，但12月的下行幅度依然超我们预期。

（二）12月分行业利润情况：上中下游均明显走弱，下游大幅拖累

分行业看，12月利润走弱，上中下游均有所拖累。

1）对于上游材料，整体有所回落，合计拉动增速-2.89%，低于前值1.86%，主要正向贡献的是燃料加工业与黑色金属冶炼与压延加工业。12月燃料加工业单月利润为78.5亿，去年同期为-49亿。对工业企业利润单月增速贡献2.04%，高于前值0.77%。12月钢铁产量大幅上行，价格单月下跌，但月度均价仍略高于11月，带动黑色金属冶炼与压延加工业单月利润同比高达52%。对工业企业利润单月增速贡献达1.78%。高于前值 -0.82%。其他行业看，单月增速同比均低于11月。2）对于中游装备，整体偏弱，合计拉动增速-3.75%，低于前值0.07%。汽车利润仍在走弱，电子设备利润上行。尽管12月汽车生产有所回升，但销量依然疲软，利润同比继续走弱，12月汽车制造业当月利润同比为-31.5%，低于前值-5.81%，拉动增速-3.45%，低于前值-0.5%。电子设备制造业12月单月工业增加值同比上行至11.6%，单月利润同比为-4.01%，好于前值-8.96%。拉动增速-0.38%，好于前值-0.86%。3）

（三）分所有制看：国企与私企利润均下行

二

全年工业企业利润点评（一）与名义GDP同步回落，行业中亮点乏陈全年看，2019年工业企业利润同比-3.3%。低于2018年的10.3%以及2017年的21%。与名义GDP同比在2018-2019年持续回落相一致。展望2020年，疫情冲击之后，按照仅冲击1个季度看，预计全年实际GDP同比在5.3%-5.5%左右。参见报告《【华创宏观】经济有近忧，金融无大险，冷春过后自然暖__基于疫情影响的三大评估与两大展望》名义GDP同比或依然低于2019年。工业企业利润全年或继续下行。其中，1季度压力最大。

分行业看，2019年下游消费利润同比多数不及2018年。其中纺织业、纺织服装、皮革制品、木材加工、造纸5个行业全年利润同比为负。酒、饮料制造业全年利润同比10.2%，相比2018年的20.8%，增速大幅回落。上游材料业，随着PPI回落，普遍增速大幅下行。其中燃料加工、黑色加工、化工三个行业利润同比低于-20%。中游装备制造业，主要是汽车拖累明显。全年利润同比-15.9%。交运设备制造业与电气机械制造业表现明显好于2018年。

（二）国企去杠杆明显，盈利承压

对于工业中的国企，2019年全年资产负债率下行0.7个百分点，2018-2019年两年累计下行2.4个百分点。全国国企来看，2019年全年资产负债率下行0.8个百分点，2018-2019两年累计下行1.8个百分点。国企2019年去杠杆依然较为明显。

对于盈利状况，2019年工业国企全年利润同比由正转负，为-12%。低于工业中的私营企业（全年利润同比2.2%）。受工业国企盈利下行影响，全国国有2019年利润同比为4.7%，大幅低于2018年的12.9%以及2017年的23.5%。

三 库存：蹒跚的补库遇上新的阻碍

12 月产成品库存累计同比为 2%，好于前值0.3%，12月库存上行明显。既有春节提前，12月生产赶工的因素（12月产销率当月同比-0.8%，年内偏低位置），也有当前库存偏低，部分行业补库的因素。事实上，分行业看中游装备业受库存偏低，汽车与海外弱复苏，在10-11月已经有微弱的库存迹象。往年看，中游装备库存往往同步或领先于工业企业整体。12月工业企业整体补库部分验证了这一现象。

但考虑到疫情冲击，此前的中游补库逻辑将明显削弱。无论是出口还是国内汽车需求，都或将受到冲击。库存上行的力量短期内将明显减弱。

具体内容详见华创证券研究所2月3日发布的报告《【华创宏观】当蹒跚的补库遇上新的阻碍——12月工业企业利润点评》

M1拆分框架：一个连接经济与市场的核心指标--数论经济系列一

贸易战下的中美CPI：短长期和分项影响全拆解--数论经济系列二

汇率升贬之外的思考与指标应用--数论经济系列三

步随溪水觅溪源--制造业投资预测框架&数论经济系列四

功夫在降息之外：美联储政策框架的十字路口--数论经济系列五

五大视角全面回顾中美贸易摩擦--数论经济系列六

美国经济全景--“双时钟”视角兼论美国经济领先指数构建&数论经济系列七

酒饮微醺，过犹不及--论地产不可承受之重&数论经济系列九

越来越近的欧元反弹——再论欧美经济不一样的“差”&数论经济系列十

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避险情绪反弹，高收益大幅回调--中资美元债周报20191208

投资级平稳，高收益地产上涨--中资美元债周报20191201

投资级上涨，高收益地产小幅走高--中资美元债周报20191125

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