上市第二日，瘋狂的“石頭”大幅下挫。事實上，啟動上市行程以來，資本就對石頭科技表現得搖擺不定。他們既被雷布斯光環吸引，又對科創屬性嚴重不足極度擔憂。
文丨顧小白 編輯丨杜海 來源丨正經社
初登資本舞臺的石頭科技，表現的確“瘋狂”。
上市首日（2月21日），開盤後一度衝高至538元，最終報收500.10元，收漲84.46%，總市值高達333.4億元。第二個交易日（24日），低開低走，收跌7.62%，市值較首日縮水25億元。
自上市計劃啟動以來，石頭科技已創下多項紀錄，以271.12元/股發行價格創下科創板開板以來發行價新高，也是A股史上發行價最高的公司。與此同時，部分網上投資者也出現了“恐高”情緒，在上市之前，就出現了1500萬元的棄購紀錄，這也是科創板史上最大棄購。
資本情緒的搖擺，是對石頭科技價值不確定性的直接表態。一方面，作為第一家在科創板上市的小米生態鏈企業，石頭科技備受期待，但同時也因業務單一、嚴重依賴小米等問題讓不少投資者望而卻步。
這顆帶著鐐銬狂奔的“石頭”，還會瘋狂多久？
01
科創屬性嚴重不足
在登陸科創板之前，石頭科技還只是一顆普通的石頭，普通的創業團隊，普通的創業故事，普通的業務鏈……
石頭科技的創始人昌敬的履歷是一個標準的理工男走向：畢業於華南理工大學計算機專業，在傲遊做過技術經理，在微軟做過產品經理，也在騰訊、百度短暫停留。在石頭創造神話之前，昌敬曾是一個為了家中小孩能否上幼兒園而苦惱的普通80後。
從業務層面來看，石頭科技主要是研發掃地機器人的公司，旗下產品包括石頭掃地機器人、米家掃地機器人、米家手持吸塵器、小瓦掃地機器人。
做掃地機器人之初，昌敬的石頭科技並不被VC們看好：“當時VC有兩個評價：不看好掃地機器人這個領域，更重要的是不看好我做這個領域，因為我沒有經驗。”
幸運的是，當時雷軍正在佈局小米生態鏈，其中一項就是人工智能在智能家居中的應用。掃地機器人是一個不錯的落腳點。為此，雷軍與大多VC的態度不同，更看好軟件出身的石頭科技。
也正是與小米的這一次接觸，讓石頭科技做小米的貼牌廠商賺到了第一桶金，並順勢開展了自有品牌生產。
根據招股書，昌敬作為石頭科技的創始人在本次IPO之後持有公司股票比例為超過23％。按照330億元的市值計算，昌敬的身家約為77億元。而其背後的小米系投資方，包括天津金米、順為資本共計持有石頭科技18.53%股份，價值61億元。
頂著“小米生態鏈企業”光環上市的石頭科技，卻被質疑科創屬性不足。
從研發費用投入來看，在2016年-2018年，石頭科技研發投入分別為0.39億元、1.06億元、1.17億元，佔比營收21.49%、9.50%、3.82%，除了2016年初創年的研發費用投入較高以外，處於遞減狀態。其中，2017年的研發投入中有5110萬元屬於股份支付費用，2018年同樣有730萬元的股份支付費用。
另外，在石頭科技所取得的91 項專利有 59項境內專利、5項境外專利，共計64項專利與小米共有，自有專利佔比較低。
02
主業嚴重依賴小米
儘管石頭科技上市首日展現出狂奔的氣勢，但並沒有徹底掩蓋住它脆弱的一面。除了上述提及的科創屬性不足以外，跟小米過於深度的綁定關係也讓不少人質疑其獨立發展的可能性。
從發展歷程來看，石頭科技最初是以小米貼牌商的身份存在。2016年，石頭科技的業務只有為小米品牌定製的“米家智能掃地機器人”系列這一項，當然客戶也只有小米一家。在為小米代工賺到第一桶金後，石頭科技在2017年推出了自有品牌“石頭掃地機器人”。
根據石頭科技的披露的數據，2016年-2018年，石頭科技與小米的關聯交易金額分別為1.83億元、10.11億元、15.29億元，佔公司主業營收的100.00%、90.36%、50.17%，儘管這一比例在2019年上半年已經降至43.01%，但石頭科技的營收對於小米仍然存在嚴重依賴。
實際上，在逐漸降低與小米的關聯交易比例之後，石頭科技的毛利率有進一步成長的空間。以2018年為例，米家和石頭銷售毛利率分別為15%和42.1%。而2018年石頭科技的整體毛利率為28.79%，與同行業的科索沃36.97%、福瑪特59.31%、科沃斯37.84%相比還有一定差距。後者主要以自由品牌為主。
但想要擺脫小米的“拖累”對石頭科技而言並非易事。
石頭科技是一家掃地機器人研發生產公司，但幾乎所有的生產業務都是交給代工廠生產。根據石頭科技招股書披露，公司產品全部採用委託加工方式生產，無自建生產基地，主要委託加工廠商為欣旺達。欣旺達同時也是小米手機電池及手機塑膠殼供應商。
在2016-2018年及2019年上半年期間，石頭科技與委託欣旺達加工採購的金額佔相關費用總額的比例分別為99.68%、100.00%、98.80%和89.17%。
值得一提的是，根據雙方合作約定，雖然石頭科技可以自主選擇與更換米家品牌產品的代工廠商，但在在更換產品關鍵零部件及組裝供應商時，需提前告知小米。
從終端市場來看，米家產品與石頭科技自有品牌避免不了競爭關係。同時，小米生態鏈企業之一的雲米科技也生產銷售智能掃地機器人。
未來石頭科技如何處理與小米系產品的競爭矛盾，也值得深思。
03
高市值考驗基本面
提到掃地機器人，石頭科技不得不面對的競爭對手是國內掃地機器人第一大品牌科沃斯。2月21日，石頭科技市值衝上330億元，當天科沃斯的市值則為152億元，前者為後者的兩倍之多。
石頭科技頗有後浪推前浪之勢。
不過，石頭科技能否趕超科沃斯尚且不能用簡單的市值來評判。從營收來看，科沃斯2018年家庭服務機器人創收約為41億元，同期石頭科技的年收入為30.5億元，二者還有10億元的距離。
從生產模式來看，科沃斯主要以自有品牌及自建工廠生產為主，只有部分低端產品採用代工模式，具有產能優勢，對毛利的把控也相對強勢。且近年來科沃斯正在逐步縮減低端產品的比例，利潤將有進一步增長空間。
渠道方面，科沃斯較石頭科技更早佈局自有品牌，至今已累計超過860家線下門店；而後者的線下渠道主要來自全國500多家小米之家，且僅限於米家定製產品，劣勢明顯。
國內市場佔有率方面，根據第三方數據測算，2019年上半年國內市場佔有前三的品牌分別為科沃斯、小米集團和石頭科技，市場佔有率分別為48%、12%和11%。科沃斯在市佔率上擁有絕對優勢。
除了國內市場，科沃斯也受到國外市場的認可。根據科沃斯公佈的資料，其在全球市場高端全局規劃類掃地機器人的銷售收入佔比超過60%。在美國市場，科沃斯也是主流零售企業在掃地機器人行業首選合作的唯一中國品牌。相比之下，石頭科技的境外銷售市場份額暫未披露，可以理解為小體量忽略不計。
但科沃斯的業績出現了下滑趨勢，而石頭科技正處於上升趨勢。根據科沃斯2019年業績預告，2019年預計實現淨利潤1.2-1.8億元，同比減少 62.89%到75.26%。而石頭科技2019 年全年預計實現淨利潤約7.02--8.24億元，同比增長約128.13%-167.80%。
且有不少樂觀人士認為，儘管與小米集團的關聯交易限制了石頭科技的利潤空間，但在品牌鍛造期，藉助小米集團已有的線上、線下渠道是石頭科技快速增長的有利因素。且小米集團渠道以線上為主，線下渠道高成本的運作模式並不符合品牌快速增長的訴求。
只不過，如何在不久的將來解決品牌獨立性的問題，仍然是一大挑戰。【《正經社》出品】
閱讀更多 正經社 的文章
關鍵字: 國創上頭條 機器人 伴隨成長的中國味品牌
