第一經濟觀察 | 經濟正值多事之秋，該不該“懟”財政政策？投資乘數的缺陷導致了經濟運行中不可忽視的後果，那麼新宏觀對於央行研究局局長徐忠的經濟見解又有怎樣不一樣的解讀？敬請閱讀第一經濟智庫作者原創文章 ——“
新宏觀 | 多事之秋，該不該“懟”調控手段”，揭開我國經濟的真面目。
2018年以來，中美貿易摩擦愈演愈烈，債務違約，P2P行業崩盤，股市持續低迷，消費與投資下滑，經濟增長與去槓桿的矛盾凸顯，而美股迭創新高，美元走高，市場一片悲觀，值此多事之秋，貨幣政策與財政政策開始互懟。
7月13日，央行研究局局長徐忠發表的《當前形勢下財政政策大有可為》指出，多個現象表明積極的財政政策不夠積極，甚至是緊縮的。今年預算安排的赤字率是2.6%，與去年3%的水平相比是緊縮的。徐忠借用同事的話講，“沒有赤字增加的積極財政政策就是耍流氓”。
問題是積極的財政政策又如何？
所謂的積極的財政政策的理論根源即凱恩斯主義的投資乘數理論，但第一經濟首席經濟學家指出，該理論存在以下邏輯缺陷：
- 首先，該投資乘數只計算了引致效應，而忽視了初始投資本身的收益性；
- 其次，該投資乘數是不嚴謹的，即只計算了引致效應的消費需求部分，而將剩餘部分，即儲蓄部分漏掉了。
新宏觀主義運用產業樹模型，將產業分級，因為中間級與原材料級的產業利潤存在，以及工資儲蓄，導致頂級投資必然發生貨幣性虧損，由於利潤表折舊的誤導，使頂級投資者持續借貸，從而形成債務累積，直至無法支付利息，現金流斷裂，債務危機來臨，然後去槓桿、去產能、去庫存，這突然的轉向讓原材料級產業過剩凸顯，於是它率先限產保價，推高了中間級與頂級產業成本，於是形成全面減產，即滯脹，高漲的物價導致貨幣緊縮，結果大蕭條，而蕭條降低了物價與債務，從而逐漸具備了復甦的條件，這就是債務長週期。
次貸危機中的通用汽車、中國的鐵路總公司、老牌市場國家美日歐國債高漲，都是明顯證據，凱恩斯主義的本質是政府投資替代了頂級投資，但由於並未改變貨幣流的分配結構，因此，政府投資無法避免虧損的命運。這就證明了投資乘數理論導出的積極財政政策並非解決債務長週期的良策。
老凱恩斯主義無法解釋滯脹。因為菲利普斯曲線相信，物價漲，必然意味著需求增加，而忽視了成本推動，這裡的成本主要是債務成本，其根源來自儲蓄；同時，需求中也被債務所拖累，即債務導致了滯脹，辜朝明的資產負債表型衰退可以作為理論上的證明。可見，滯脹並非凱恩斯主義帶來的，1914年美國曾發生嚴重的滯脹，積極的財政政策只是加劇了滯脹。
徐局長難道信奉拉弗曲線？
供給主義者認為，在經濟下行期，可以實施逆週期的積極財政政策，減稅增加赤字，經濟轉好後稅收增加，赤字消失。
但是，根據新宏觀的實物循環與貨幣循環原理，市場本身可以使實物循環逐步增加，即有實物利潤；但市場本身卻不能使貨幣循環同步增加，反而由於對儲蓄提取的法定準備金而逐步衰減，直至為零，也就是基礎貨幣全部變成了法定準備金而失去了流動性，整個經濟陷入死寂。由此可見，赤字不會減少，國債會越積越高。
現實也證實了上述推理，里根總統的供給主義最終還是依靠凱恩斯主義拉出衰退的泥潭，即擴大赤字用於星球大戰研發，里根因此而成為赤字總統。
當然，凱恩斯主義有缺陷，但不能像張維迎、許小年一干人等就此埋葬了凱恩斯主義，因為它在理論上推開了宏觀經濟學之窗，在實踐上挽救了市場，儘管有後遺症，但畢竟比自證無用的微觀經濟學更有實際價值。
可見，央行研究局局長對財政政策的理解並不到位，那麼，徐局長對貨幣政策是否有更為專業的理解呢？
第一經濟首席經濟學家認為，徐忠在2018年7月《經濟研究》發表的《新時代背景下現代金融體系與國家治理體系現代化》中的論斷“近年來，我國金融體系不缺資金，缺資本”完全黑白顛倒了。
應該為：近年來，我國金融體系不缺資本，缺資金。
- 首先，中國的M2高達170萬億，它是存款儲蓄，可以用於各種投資，屬於資本；
- 其次，中國每年有800萬的大學生畢業，就業壓力很大，即勞動力過剩，它屬於人力資本；
- 再次，中國產能過剩嚴重，即機械設備資本過剩；
- 最後，中國的鋼鐵、煤炭、水泥等原材料等過剩。
總之，中國的生產要素並不短缺，也即資本過剩。
反之，2013年年中發生錢荒、2018年以來債務違約不斷、P2P行業崩潰、股市持續低迷、市場對央行降準、再貸款極度渴望、商行拼命攬儲、民間實際利率高漲，這證明中國缺資金。
出現上面的常識性錯誤的根源在於現代貨幣銀行學沒有搞清什麼是真正的貨幣流量與貨幣流速。
研究者們普遍把M2視為貨幣流量，由此貨幣超發論氾濫，尤其是以賀鏗最為典型。
從會計理論可知，M2的主體是存款，它是商業銀行的負債，並非資產；而資產中的大部分為不可流動的貸款，商業銀行的流動資產佔比是非常低的，因為高了就無法賺取存貸利差，之所以個體儲戶能自由轉賬、提款，是由於商行控制了提現上限，積極攬儲以應付行外轉賬。
M2作為商業銀行的債務，是不能作為全社會公認的銀行券使用的，因為只有央行發行的銀行券才可以，即現代紙幣或央行認可的準備金，也就是基礎貨幣，由於法定準備金被鎖定，因此，真正的貨幣流量是現金與超準。
至於貨幣流速，可以這樣反證。
2017年中國GDP為83萬億，170萬億M2，那麼，根據MV=PQ=GDP，得V=GDP/M=GDP/M2=83/170，約為兩年一次；如果換成54萬億的M1，則是兩年三次，都無法滿足工資一月發一次的經濟現實，因此矛盾。反之，現金與超準之和平均約為8萬億，扣除庫存因素，約為7萬億，7*12=84，與83非常吻合。
以M2作為貨幣流量也引起了一些研究者的困惑，即如此之高的貨幣發行量，卻沒有引發通脹，反而出現了連續54個月PPI負值，這就是所謂貨幣消失論。
將M2視為貨幣流量在政策制定上具有極大危害性，因為這相當於將本來是7的流量誤以為是170了，結果所謂的貨幣中性就變成了嚴厲緊縮了，市場一片哀嚎也就不難理解了。
之所以搞錯貨幣流量，根源在於沒有完整的貨幣循環思想，仍然頑固堅持新古典的貨幣中性論，看不到央行出現後貨幣循環主導了實物循環，貨幣的增值成為生產的目的，投資需求不再是最終需求，因為消費需求來自初始投資，由於儲蓄的存在，所以它只是初始投資的一部分，但消費需求又是唯一的最終需求，因此，消費需求是不可能給初始投資帶來貨幣利潤的，於是發生貨幣性虧損而借貸，遞增的債務與遞減的流量導致系統內在不穩定，即明斯基時刻，它的過剩不再是生產者之間的行業比例失調，而是生產者與消費者之間的全面過剩，薩伊定律失效了。
新凱恩斯主義以工資粘性來解釋市場不能出清的原因，張五常因此而反對最低工資法，這其實是一種靜態微觀的經濟思維，正常工資尚且失衡，更何況減工資呢？
凱恩斯主義儘管開始強調貨幣，但它並沒有形成完整的貨幣循環，仍然還是停留於實物循環，因此，它才以為只要儲蓄=投資即可將失衡拉回均衡，可見，它的核心還是均衡的，這就是它的不徹底性根源。
新宏觀找到了債務長週期的兩大根源——央行的基礎債務與商行的衍生債務，要消除債務長週期，就必須從這兩方面入手，即變革貨幣銀行制度才是根本出路。
順差拉動與凱恩斯主義都是失敗的價值補償嘗試，儲備需求提供了另外的可能性。
從徐局長怒懟財政的氣勢上看，還是對自己的研究蠻有信心的，但中國的經濟學研究是舶來品，次貸危機發生後，英國女王的問責讓盧卡斯的自負崩塌，克魯格曼與羅默直言過去的三十年是經濟學的黑暗時代，經濟研究現在最需要的是質疑、批判與創新，而非義正辭嚴地指責財政，央行研究局徐忠局長不識廬山真面目，只緣身在此山中。
央行也有所創新，比如孫國峰的貸款創造存款新論獲得了第三屆孫冶方金融創新獎。“孫國峰的理論開啟了信用體系下銀行經營的最大想象，即任何一家銀行，只要能獲得金融牌照，不要一分錢就能開展貸款業務。”中國投資公司副總經理謝平的點評相當簡明，建議中央儘快提拔孫國峰為央行行長，以解決當前中國的債務困局。這樣，城商行不必擔憂壞賬，銀行家也不會因為擠兌而跳樓了，銀行櫃員也從攬存的艱鉅任務中永久解脫出來了。
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