华泰证券发布投资研究报告，评级: 买入。
中材科技(002080)
19Q3 扣非业绩符合预期，经营性现金流情况优化
公司 19 年前三季度收入/归母净利润 95.3/10.2 亿，同比+22.2%/36.7%，扣非归母净利润 9.6 亿，同比+48.0%；19Q3 实现收入/归母净利润 34.7/3.7亿，同比+13.6%/1.5%，扣非归母净利润 3.5 亿元，同比+17.9%，基本符合预期。前三季度经营性现金流 9.8 亿，同比+90.2%，其中 Q3 实现 5.6亿，同比+264%。风电叶片市场需求端持续旺盛，考虑到 Q3 玻纤价格下行超预期，下调 19-21 年 EPS 预测至 0.79/0.90/1.03 元（原值为0.85/0.99/1.14 元），参考可比公司估值，采用分部估值法， 调整目标价为1 0.67-12.25 元/股（前值 10.84-12.55），维持“买入”评级。
19Q3 收入同比增速放缓，毛利率同比小幅提升
公司 19Q3 同比增速 13.6%，较上半年 28%的同比增速有所放缓，主要因：1）叶片收入去年上半年基数低；下半年基数高； 2） Q3 玻纤价格环比下跌较多，玻纤业务收入同比增速放缓。 19Q3 毛利率 26.7%，同比提升0.7pct，环比下滑 0.8pct， 19Q3 期间费用率小幅上升 0.3pct 至 14.4%，其中销售/管理（含研发） /财务分别+0.6/+0.2/-0.5pct，去年同期存在 4450万应收款项减值准备转回， Q3 扣非净利润率同比提升 0.36pct 至 10.1%。
叶片需求保持高景气，玻纤行业加速探底
根据华泰电新组预测， 19/20 年风电新增装机将维持高景气，中材科技作为叶片行业龙头， 目前公司风电叶片呈现供不应格局， 我们预计全年利润有望接近 15 年景气度高点（5 亿元）。 受行业阶段性供需失衡影响，玻纤行业 Q3 价格环比继续下跌，我们认为泰山玻纤整体产品结构优异，销量稳步增长，同时 18 年底新增的 F06 线带来成本下降，今年将继续推进技改有望未来进一步降低成本。目前行业内产品结构单一的中小玻纤生产企业普遍亏损，预计价格进一步下探空间有限， 20 年有望进入供需再平衡。
锂膜业务市场份额迅速提升，氢气瓶业务快速增长
中材锂膜锂电池隔膜一期项目 4条年产 6,000万平米生产线运行状态良好，良品率不断提升， 公司完成向湖南中锂增资 9.97 亿元取得其 60%股权（9月起并表），实现市场份额迅速提升，我们预计中材科技依靠“自建+收购”2021-2022 年产能有望达到 20 亿平以上。公司氢气瓶产业紧跟燃料电池行业变化，加强技术储备及产品开发，目前产品主要面向商用车及无人机市场，三季度氢气瓶销量较上年同期实现大幅增长，毛利率同比大幅上升。
下调盈利预测，维持“买入”评级
下调 19/20/21 年 EPS 预测至 0.79/0.90/1.03 元（原值为 0.85/0.99/1.14元）。 根据分部估值法并参考可比公司 2019 年 PE 估值均值， 给予公司玻纤及其他业务 12~14xPE（19 年 EPS 0.49 元），风电叶片业务 16~18xPE（19 年 EPS 0.30 元），对应目标价 10.67-12.25 元（前值 10.84-12.55），维持“买入”评级。
风险提示：风电新增装机容量不达预期；中美贸易摩擦加剧
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