徐盛 | 華泰期貨農產品研究員
復旦大學-巴黎一大經濟學雙碩士,2016、2017年度鄭州商品交易所白糖高級分析師、第三屆廣西糖網“糖市最強音”金牌分析師。多年期貨從業經歷，已通過CFA二級和FRM PART I、II級考試，即將成為FRM持證人，曾在私募擔任農產品研究員，現任華泰期貨研究所軟商品研究員，擅長自上而下的分析，宏觀與產業相結合，對軟商品產業有著深入的研究，並多次在《中國證券報》、《證券時報》、《期貨日報》、中央電視臺證券頻道發表相關的分析文章和見解。（從業資格號：F3023096）
核 心 觀 點
1.自從棉價2016年4月見底以來，整體棉價處於上漲的態勢中。而這與大週期背景下的全球去庫存密切相關。
2.如果貿易戰長期持續，那麼一旦影響到中國的實體經濟運行，老百姓的消費能力下降也將對棉花需求產生不利的影響。
3.雖然棉花全球長期去庫存，但去年新疆的增產和拋儲9月的延期使得國內仍然需要時間來消化現貨庫存，而這體現在倉單以及工商業庫存上。
詳 細 內 容
回顧上半年行情，隨著美國出口強勁、德州旱情持續、印度棉產量不及預期，美棉價格呈現強勢。而在國內方面，鄭棉期貨因美棉衝高、國儲去庫存和新疆天氣炒作，亦出現了大幅波動。而隨著貿易戰的加劇，中國政府宣佈對美500億美元加稅25%，其中就包括有棉花。那麼目前棉花的供需基本面如何？在貿易戰背景下企業和投資者該如何實行棉花交易策略呢？
全球去庫存背景下棉花的長期受支撐
自從棉價2016年4月見底以來，整體棉價處於上漲的態勢中。而這與大週期背景下的全球去庫存密切相關。
據美國農業部6月份發佈的預測報告，17/18年度全球棉花產量2672.8萬噸，18/19年度全球棉花產量2621.4萬噸；2017/18年消費2629.4萬噸，2018/19年消費2729.3萬噸；2017/18年期末庫存1920.4萬噸，庫存消費比73.04％，而2018/19年期末庫存則降至1807.5萬噸，庫存消費比66.23%。總體來看，全球棉花將在2014/15年之後連續第四個作物季去庫存。而從歷史來，全球棉花價格與庫存呈現強烈的負相關關係，即下降的庫存對應的則是一個上升的價格區間。
相對於全球而言，國內棉花去庫存程度更甚，其中的重點在於農業供給側改革下的國儲輪儲去庫存。自2016年大規模拋儲以來，國儲庫存已從1114萬噸左右下降到近期的390萬噸的水平，庫存下降65%，即接近三分之二的國儲棉得到了有效的去化。後期隨著拋儲的持續，國儲棉庫存將進一步下降。根據目前的預計，到了今年拋儲結束後，剩餘國儲棉將降至250-300萬噸左右，接近國內3個月的棉花消費量，國儲棉庫存達到了安全庫存的邊界。預計進入2019年之後，國內國儲棉將不再進行淨投放，而將以輪庫為主。相應的，為了滿足產需缺口，中國將增加從全球的棉花進口量，近期發改委國內增加80萬噸滑準稅配額政策也正是在此背景下所實施的。從供需平衡的角度來看，未來中國進口300萬噸棉花補充國內將有望成為常態。
貿易戰下的價格體系重構
6月16日，國務院決定對原產於美國的659項約500億美元商品加徵25%關稅，其中農產品、等約340億美元商品自2018年7月6日執行，包含未梳的棉花和棉短絨。此消息一出，棉花市場價格隨即發生了動盪。隨著貿易戰加劇，棉花價格體系也將出現變化。
首先是關稅對進口棉的直接影響，在提高關稅後，配額內進口美棉的稅率將從1%升至26%，對應的進口成本將直接提高3500元/噸以上。中國2017年進口棉花115萬噸，其中50.53萬噸來自於美國，佔比達44%。因此，關稅對進口成本的提升是顯而易見的。
隨後我們則要警惕系統性風險衝擊。如果貿易戰升級，那麼兩方面利空將會影響棉價。首先如果美國對中國的紡織服裝出口進行加稅，那麼將會抑制紡織服裝的出口訂單，那麼最終對棉花的需求將會得到抑制。同時，如果貿易戰長期持續，那麼一旦影響到中國的實體經濟運行，老百姓的消費能力下降也將對棉花需求產生不利的影響。雖然上述情況發生的可能性不高，但投資者仍需要警惕上述風險。
倉單與短期壓力暫時掣肘國內空間
雖然棉花全球長期去庫存，但去年新疆的增產和拋儲9月的延期使得國內仍然需要時間來消化現貨庫存，而這體現在倉單以及工商業庫存上。 截至6月25日，鄭商所倉單與有效預報量達到了11278張，超過45萬噸，為歷史同期最高；截至5月底，工業庫存79.91萬噸，月環比增加9.18萬噸，去年同期73.31萬噸。5月商業庫存255.35萬噸，工商業庫存環比上月減少22.81萬噸，同比增加110萬噸。這些庫存將會掣肘未來2-3個月國內棉花價格空間。
上半年國內鋼材市場經歷了大幅波動
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