長電科技是國內半導體封測龍頭，2018年上半年以13.3%的市佔率位列國內第一、全球第三，是全球前十大封裝企業中份額增長最多的企業。
2015年高槓杆收購星科金朋後，高息債及星科金朋整合影響了業績釋放進度，導致公司PE顯著高於國內其他封測廠商。但長電的市銷率卻是行業中最低的，說明公司的經營是向好的，而這一結論也確實得到中報的佐證。
只是，原大股東新潮科技再度減持被市場解讀為“掐點”減持，二級市場直接用腳投票。從過往的質押及減持情況看，新潮科技的資金壓力不小，減持節奏上也有惜售的跡象。目前估值偏低，大基金浮虧15%以上，本次減持帶來股價下跌或是不錯的中長線介入機會。
成長邏輯沒變
之前梳理過，公司的成長邏輯有以下幾點：1）從行業的角度看，封裝存在兩大趨勢，一是國家扶持本土芯片企業意圖明顯，封測是芯片領域中技術難度相對較低的環節，將率先受益集成電路國產化提速，過去幾年國內封裝增速遠超全球。二是先進封裝技術是行業增長主推動力。 根據興業證券的預計，未來5年OSAT封測市場規模將從2017年323億美金上升至2022年的415億美金，其中有接近90%來自Fan-in/Fan-out/FC等先進封裝平臺。公司作為國內最大的封測企業，併購星科金朋後產品線實現全覆蓋，並囊括了全球80%以上的芯片客戶，公司將顯著受益行業兩大趨勢。2）從公司角度看，星科金朋併購完成後持續減虧、原長電各業務穩步增長，以及財務費用率的降低等負面因素影響弱化，經營上的持續改善將成為公司未來業績催化劑。
從上半年的表現看，無論是行業還是公司本身，成長邏輯都沒有變化。深入看，期內實現營收113億元，同比增長9.5%，實現扣非後歸母淨利潤-0.67億元，同比減虧1.14億元，毛利率企穩回升，同比增加2.34%至12.37%，其中二季度單季毛利率同比增加2.3個百分點，環比增加0.34個百分點。而此前較高的費用率也在不斷下滑，上半年管理費用率和財務費用率同比分別下降了1.21%和11%，整體經營持續改善。
上半年公司各區域市場增長情況符合上述提及的兩個趨勢，一是中國依然是增長最快的市場，同比增長了30.7%，二是擁有先進封裝技術的星科金朋表現出色，上半年實現了6.07億美元收入，同比增加了16.1%，淨利潤-0.44億美元，同比減虧0.15億美元，盈利能力在逐漸恢復。此外，原長電各工廠經營業務保持穩定增長，實現營收56.9億元，同比增長11.7%。
減持迫不得已
公司中報顯示出經營持續向好，但9月初原大股東新潮科技卻發佈減持計劃，擬減持不超過0.99%的股份，這是新潮過去一年第三次減持。如果說過去一個季度股價暴跌百分之三四十是因為特意打壓，一切為了配合大基金定增，那這次減持則完全出乎市場意料，股價第二天便封死跌停板。但回過頭來看，與其它民營企業純粹為了資本運作不同，原大股東這幾次減持可能只是迫於自身資金壓力。
從大基金的角度看，第二次減持是為了打壓定增價格這一說法並不成立，因為大基金在併購星科金朋時是簽了業績對賭協議的，2018年需要貢獻7000萬元，2019年要上升至3.8億元，而星科金朋今年雖然持續減虧，但尚未盈利，要完成業績對賭，買設備新增產能是很務實的途徑，但最好最快的方式是儘快籌措資金降低財務費用，因此對大基金而言，巴不得儘快完成定增改善財務狀況。
從過往的質押來看，新潮科技歷史上共有21筆質押，目前尚未解押的有5筆，分別是2011年9月的2500萬股，2012年6月的2000萬股，2015年6月的2060萬股，2016年8月的4000萬股，以及2017年11月的1500萬股，其中2011年和2012年兩筆由於價格低，估計平倉壓力不大，而2015年和2016年質押的價格高，兩筆質押都已經達到平倉線，2017年11月的那筆已經跌破預警線，不過尚未達平倉線。整體而言，三筆具有平倉風險的質押按40%的質押率算，金額超過7億元，公司面臨很大的資金壓力。
再看公司的減持情況，過去一年公司已經發布了三次減持，其中前兩次減持已實施完畢，第一次公司減持了0.72%，第二次減持了0.98%。大股東減持通常時間過半會有次公告情況，通過減持情況報告，可以發現有一個有趣的現象，第一次減持上半場，公司減了0.49%，價格在22.08-24.03元，而下半場只減持了0.23%，減持價格最低在18.12元，公司在某個價位以下便沒有再大規模減持了，開始有惜售的意味。第二次減持上半場，公司延續第一次減持下半場的節奏，只減持了0.24%，價格區間為17.92元-19.08元之間，惜售意味更加濃厚，但下半場公司迫於時間壓力，以上半場更低的價格大幅減持了0.74%，最終第二次以接近頂格減持比例（0.99%）結束。
綜上，公司惜售情緒較濃，只是迫於還款壓力必須減持。而且，前兩次減持共獲得資金在4.04億元-4.52億元之間，尚不足彌補資金缺口，按照第三次減持的比例，實施完畢後平倉風險方有可能解除。
當前長電的總市值已經低於200億元，大基金和中芯國際兩次定增均已浮虧15%以上，安全邊際較高。而且從估值的角度看，國外封測巨頭日月光的PS一直圍繞1倍波動，第二名安靠盈利能力差，PS最低，歷史值圍繞0.5倍波動，第四名的矽品歷史PS基本穩定在1.8倍左右的水平，三家巨頭的平均PS為1.1倍左右，而公司目前PS為0.8倍，估值相比已經明顯偏低。所以，本次減持帶來的股價下跌可能是不錯的介入機會。
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