中泰證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
魚躍醫療(002223)
事件：公司公告 2019 年三季報， 實現營業收入 35.56 億元，同比增長 11.82%，歸母淨利潤 7.13 億元，同比增長 13.51%，扣非淨利潤 6.85 億元，同比增長14.67%。
業績符合預期，去渠道庫存短期增速放緩，四季度開始有望逐步回升。 2019Q3單季度實現收入 10.55 億元，同比增長 10.18%，歸母淨利潤 1.80 億元，同比增長 13.55%， 扣非淨利潤 1.74 元，同比增長 15.40%， 其中家用端部分產品線以及臨床端上械、中優等子公司依然存在產能受限問題，公司已開始進行產線搬遷， 未來產能問題有望逐步緩解；此外公司於 2019 年初對渠道庫存（尤其是線下）進行清理，對公司收入增速帶來負面影響，我們預計去庫存目前已基本告一段落，四季度開始收入增速有望逐步回升。 公司綜合毛利率 41.92%，同比提高 1.75pp， 主要是由於公司高毛利率產品佔比持續提高帶來， 費用率18.55%，同比提高 2.08pp，主要是因為線上天貓旗艦店收歸自營， 帶來費用率上升。
電商收入佔比過半下依然保持 25+%增長， 核心產品保持快速增長。 受公司銷售政策調整，加速清理歷史渠道庫存影響， 公司重點產品製氧機收入同比繼續下滑，但終端需求仍然保持高個位數增長； 其他主要產品血糖儀及試紙、 電子血壓計等保持 30+%增長， 呼吸機、輪椅車等產品增速均超過 20%。
參股隱形眼鏡企業，有望發掘新的延展方向。 公司擬以 4200 萬元參股江蘇視準 20.95%股權，進軍隱形眼鏡市場，考慮到三類醫療器械進入壁壘較高，而江蘇視準已建立一條月產能 1.2Mpcs 的量產線，經過 3 年取得 GMP 認證，並獲得 ISO13485、 CE 等質量管理體系認證及水膠月拋證照，於今年 5 月開始出貨月拋產品，預計 2019 年底至 2020 年初取得水膠日拋證照，企業已進入良性發展階段，有助於公司消費類醫療器械產品線的延伸。
盈利預測與估值： 我們預計 2019-2021 年公司收入 48.23、 56.55、 66.55 億元，同比增長 15.29%、 17.25%、 17.69%，歸屬母公司淨利潤 8.49、 10.02、 11.96億元，同比增長 16.81%、 18.00%、 19.29%，對應 EPS 為 0.85、 1.00、 1.19。目前公司股價對應 2020 年 22 倍 PE，考慮到公司內生增長穩健，外延整合效果良好， 去渠道庫存結束和產能問題緩解有望帶來業績加速，我們認為公司合理估值區間為 2020 年 25-30 倍 PE， 合理價格區間為 25-30 元， 維持“買入”評級。
風險提示： 產品推廣不達預期風險，外延併購整合不大預期風險。
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