從1985年成立，麗珠至今已經走過30多個年頭，回顧麗珠的發展歷史，它經歷了從普藥到特色專科藥的轉型，而目前它正在經歷從特色專科藥到創新生物藥的轉型。
在2018年12月29日，公司管理層發生了新的變化。公司於當日公告了高級管理人員辭職調整，總裁陶德勝先生辭去公司總裁職務，聘任唐陽剛先生為公司總裁。
此外，除了總裁交替之外，公司聘任了黃瑜璇女士及戴衛國博士新任集團副總裁。聘任了溫弘博士、鮑靖博士、劉佳凝博士分別擔任集團首席科學家、首席醫學官及首席投資官。
總體而言，董事會希望在高管團隊結構上逐步向國際化、年輕化、高效化的方向轉變，未來將更加強調業務的聚焦與組織執行力與效率的提升。通過本次管理層的調整更能體現出公司力圖加大向創新生物藥的轉型進程。
據瞭解本次戴衛國任珠海市麗珠單抗生物技術有限公司總經理。戴衛國作為一名化學工程博士，曾在美國安進公司和美國強生製藥集團公司從事新藥研發二十餘年，任美國強生製藥集團公司生物大分子藥物產品開發部科學總監、首屆楊森院士。
現任美國藥學科學家協會Fellow委員會副主任，兼任美國密蘇里大學客座教授、中國南京醫科大學客座教授。
從以上簡述中可以看出，戴博士的生物藥研發經驗非常豐富，有多年全球大的醫藥公司生物藥研發經歷，其在大分子藥物上的豐富經驗和投入精力是非常符合當下麗珠轉型生物藥需求的。
01
一家獨大產品格局發生變化
早在過去幾年，參芪扶正注射液單一銷售對麗珠的營收利潤影響最大，但是隨著近幾年來，由於受到醫保、控費、地方性的輔助用藥等政策的影響，作為公司重磅的十億大品單參芪的銷售出現了下降，逐見天花板，市場普遍認為公司受參芪扶正的影響會較大，對公司的業績信心不足，因此公司估值一路走低。
眾所周知，做價投一個是賺估值的錢，一個是賺成長的錢。當然，如果公司沒有可喜的展望，低估值也不能成為買入的理由。
從2018年麗珠所披露的年報可以看出，公司較過去在產品格局及收入結構已經發生了較大的變化，原來參芪扶正一品獨大的現象已經不存在，參芪扶正對麗珠收入的負面影響已經開始越來越小，在2018年該產品佔公司營收比已經下降至11.36%。而目前在消化領域、促性激素領域的幾個潛力單品的銷售規模已經可與參芪相當，且這些潛力品種還在穩步增長。
據公司2019年中報披露有關製劑重點產品可知，消化道領域的重點品種艾普拉唑系列實現銷售收入5.04億，同比增長76.45%，其中，艾普拉唑腸溶片實現銷售收入4.56億，同比增長62.52%；
雷貝拉唑實現銷售收入1.67億，同比增長32.14%；促性激素領域中的重點品種注射用醋酸亮丙瑞林微球和注射用尿促卵泡素分別實現銷售收入4.57.億和3.05億，同比增長分別為 27.37%和 11.59%。
艾普拉唑：其適應症相當廣泛，包括胃炎、反流性食管炎、消化道潰瘍、消化道出血等。艾普拉唑作為1.1類新藥，目前市場上為麗珠獨家產品。自2009年艾普拉唑腸溶片上市以來，市場份額逐步提升，2018年銷售額達5.88億，同比增長37.19%，處於高速增長期。此外，公司艾普拉唑針劑於2018年1月獲批生產，預計艾普拉唑針劑將極大概率複製口服片劑的成功，片劑+口服20億營收可期。
亮丙瑞林微球：亮丙瑞林促性腺激素釋放激素激動劑( GnRH-a) 是人工合成的GnRH衍生物，目前而言GnRH-a為主流超促排及性激素相關疾病的治療藥物。目前亮丙瑞林微球並無企業申報臨床試驗，可以預，未來相當一段時間，都將保持麗珠、博恩特、武田三家的良好競爭局面。
麗珠現在積極擴展產能，目前新的300L的反應釜已經投產（原有生產線是5000支的反應釜，產能翻倍），產能將達150萬支/年，預計隨著產能的擴展，亮丙瑞林有望保持高增長，未來3-5年晉級為15億品種。
02
未來創新藥佈局可期
從未來展望看，公司生物藥領域共有14個項目在研，公司主要的在研產品佈局集中在特色生物藥和微球兩大平臺。
特色生物藥平臺：公司經過多年的投入和探索，特色生物藥平臺已經搭建完成。從研發進度看，麗珠單抗目前呈現加速趨勢。目前臨床階段8個：重組人促絨素（已報產）、IL-6R（Biosimilar新品種2019年已經開III期，有望爭第一）、HER2（I期完成）、PD-1（在中美同時開展臨床研究，I期完成）、TNF-α（II期結束）、CD20（Biosimilar I期結束）、RANKL（I期）、OX40（獲批臨床）。
公司特色生物藥平臺近兩年經歷了管理層調整，項目更加聚焦，強調和銷售的結合和內部協同，目前研發效率有了明顯的提升。臨床前還有一些全創新的項目，包括雙抗、腫瘤疫苗和Car-T等等。
麗珠單抗自2010年成立以來，經過8年持續研發投入，目前在研梯隊已經形成，逐步走向收穫期。2018年6月公司獲得雲鋒基金A輪5000萬美元融資，雲鋒基金是以阿里巴巴董事局主席馬雲和聚眾傳媒創始人虞鋒的名字命名而成，並聯合一批行業領袖、成功企業家和成功創業者共同發起創立的私募基金，雲鋒基金的加入將為麗珠單抗研發注入新的活力。
公司A輪投後估值36億元人民幣，通過本輪融資，麗珠集團向單抗增資9830萬美金，增加了對單抗的控股權，股權比例由51%上升至55.13%，體現公司戰略性重視單抗板塊。
微球平臺：目前國內藥企僅有兩家微球產品上市，麗珠便是其中之一。目前研發管線主要是“瑞林類全覆蓋+精神線三代藥物阿立哌唑+多肽類重磅炸彈奧曲肽”，研發管線佈局亮點頗多。
03
總結
目前麗珠整體產品線豐富，所佈局的領域較多，且產品結構方面還有很多可挖掘的潛力，各方面疊加發力可以彌補參芪扶正和鼠神經的下降。
從中長期邏輯看，如若僅考慮艾普拉唑和亮丙瑞林微球具備成長性較強的兩項產品對其進行估值，如上所述，艾普拉唑未來有望為公司貢獻20億的營收，而亮丙瑞林微球未來有望為公司貢獻15億的營收，假設參考化學制藥行業目前6.39倍的平均市銷率對其二者進行估值，其二者未來的動態估值合計為223.65，加上截止2019年三季度，公司賬上擁有貨幣資金72.18億，公司估值將達295.83，相對目前274億的估值具備一定的安全邊際。此外，基於公司新的優秀管理層，加大單抗平臺和微球平臺的研發，若要考慮單抗和微球產品，公司成功轉型創新生物藥，以及其他產品對公司營收產生的貢獻，公司長期投資價值可期。
作者：解析投資
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