本文來源債市夜譚（ID:zhaishiyetan），有所刪減
將軍百戰身名裂
2018年9月14日下午3點，上證指數停在了2681點，彷彿又回到了2014年。斗轉星移，週期輪迴，一切都是如此熟悉，卻又物是人非。
股市的開端，要從創紀錄的5178點說起。2015年的6月12日，股市如鮮花著錦烈火烹油，上證指數再創新高，升至5178點。一條條股市造富的神話，在辦公室、餐廳、廣場、甚至是貼膜地攤上傳播，將全民炒股的熱情推向了最高潮。而神話的主角，似乎總是身邊的朋友或朋友的朋友。從2014年喊的“改革牛”、“5000點不是夢”、“4000點是牛市起點”開始，大A股這頭瘋牛矇眼一路狂奔，廣大散戶一路加倉。
彼時，位於金融大街19號的富凱大廈，卻每晚燈火通明。富凱的領導們很清楚，這場所謂“改革牛”的背後，卻是大量資金、尤其是大量加了槓桿的資金集中湧入的結果。場外配資盛行，槓桿從1比1到1比8的都有。由於場外配資極其隱蔽，詳細規模不可考，市場傳言有2萬億之巨，如果加上場內配資超過了5萬億，而彼時A股總流通市值也就57萬億，帶槓桿的資金幾乎達到了10％。這些加槓桿的資金中，有的是通過傘形信託從銀行獲得的資金，有的是民間配資，有的甚至是通過P2P借款。
富凱的擔心，在於槓桿的脆弱，一有風吹草動就會釀成大禍。因此，一場通知各大券商嚴查場外配資、暫停場外配資新端口的行動悄然展開。富凱的領導們一定想不到的是，
這隻震動了下翅膀的蝴蝶，徹底的改變了他們及相關人員的命運，中產階級韭菜們在海市蜃樓中堆起的財富也隨之灰飛煙散。壓死駱駝的最後一根稻草終於還是來了。從6月15日開始，受富凱大廈嚴查場外配資消息的影響，獲利資金瘋狂出逃，牛市戛然而止，指數一瀉千里。從6月15日至8月底，短短2個月多月時間，上證指數從最高點5178點狂瀉到2927點，下跌幅度達44％。
富凱大廈和國家隊坐不住了。在股市急速下跌過程中，倉促推出了救市計劃。由證金公司和各大券商組成的國家隊，前後投入萬億級的資金為股市託底，始終沒能夠挽狂瀾於既倒。令人唏噓的是，前敵總指揮（富凱的主席助理）ZYJ卻因救市操縱內幕身陷囹圄。作為證券公司中的帶頭大哥麥子店高盛，其高管人員幾乎全軍覆沒。CMB入獄判刑，而一手將一家中型券商打造成中國版高盛的WDM，也黯然離場。而2016年元旦後推出的股市熔斷機制，開創了一推出即熔斷兩次，4個工作日後被迫叫停的神話。這無異於讓富凱大廈的主人XG雪上加霜，命運多舛。
當然最慘的，要數廣大的散戶韭菜們。貪婪的新老韭菜們在這一輪牛熊轉換中被收割得體無完膚。
沒想到吃肉的總是自己聽聞的朋友，捱打的卻是確鑿的自己。安得廣廈千萬間
2016年5月9日，人民日報刊登了著名的《開局首季問大勢—權威人士談當前中國經濟》，中央權威人士在文中正式提出“三去一降一補”（去產能、去庫存、去槓桿、降成本、補短板）五大重點任務，明確奠定了未來幾年經濟金融的重點工作。
作為任務之一的去庫存，最大的高庫存行業就是房地產。房地產行業本就是高槓杆高負債率的行業，就是愛馬仕哥口中所說的“一塊錢鋼鏰做十塊錢的事”。高庫存意味著房地產企業流動性資產不足，流動性槓桿過高，本質上是高槓杆的一體兩面。而彼時我國的房地產庫存主要集中在三四線城市，一二線城市由於經濟發達、人口持續淨流入，庫存問題並不嚴重。作為國民經濟支柱、影響著上下游上百個行業的房地產業，高庫存正是懸在中國經濟頭上的一柄達摩克利斯之劍。
如何拆彈，讓人民居者有其屋，享受日益增長的房價的好處，就靠去庫存這招手筋了。在降息降準、放鬆限購限貸、棚改貨幣化等政策的不斷刺激下，全國各城市尤其是三四線城市去庫存超預期，老百姓排隊買房搶房的盛況又出現了。當然，房價漲幅也很美麗，16-17年期間累計漲幅在60％以上。以我老家3.5線城市為例，房價從5000竄到8000-1萬的水平。而一線城市如北京的平均房價，也從4-5萬漲到7-8萬的水平。中國房地產終於完成了一次驚天的庫存去化過程。而這個槓桿，又斗轉星移般的轉到了居民身上。
隔江猶唱後庭花
2016年的上半年，當股市資金退潮、槓桿卸去之後，股市迴歸常態，波瀾不驚。與此同時，房地產行業的去庫存也如火如荼。看這邊廂的債市，卻別有一番天地。從股市撤出來的資金，以及銀行體系內本身擁有的充裕的流動性，摧枯拉朽式的湧向了債券市場。一邊是，銀行體系內的理財資金和自有資金多得花不出去，另一邊是各個泛固收資產（非標、債券、分級A等）收益率的迅速下行。兩邊一合力的結果是，各家機構都喊出了“資產荒”及“資產慌”的口號。所謂的“錢多、資產少、速來”。
銀行體系內資金氾濫的結果就是，通過瘋狂的委外，將投資壓力轉嫁到非銀機構。而非銀機構拿到資金，只能加大槓桿、信用資質下沉。而加槓桿及信用資質下沉的結果便是，債券資產在市場上遭瘋搶，收益率更是一路下行，造成資產負債利率倒掛更為嚴重，加劇了資產荒。委外1年期資金成本4.5％的情況下，就能給你買5年期3.3％的中票，你說有趣不有趣？以至於有人喊出了零利率的口號，有人看好10年國債年底2.0％。
絢爛至極之下，各大非銀機構及從業人員賺的盆滿缽滿，債券私募機構更是行走在灰色邊緣，悶聲發大財。從銀行體系跳到非銀機構（基金、券商）或者去私募當領導的越來越多，其中妙處不可言傳只可意會。
山雨欲來風滿樓
世上沒有無緣無故的漲，也沒有無緣無故的跌。而2016年5月初的人民日報的那篇社論，就是這風起處的青萍之末。 權威人士的論斷猶言在耳：“樹不能長到天上”。去槓桿的攻堅戰已經吹響了號角。從2016年的8月份起，央行開始了“鎖短放長”的操作，意在改善久期錯配。但債券市場人士還沉浸在音樂中翩翩起舞，毫不為然。
從10月起，各家機構發現錢越來越難借了，頭寸也越來越難平了：海水真的要退潮了，而大部分人都沒有穿泳褲。先跑帶動後跑，然後大家共同跑，踐踏之下豈有完卵？債券市場歷時3年的牛市終結，債券資產的收益率在短短2個月時間內，上行接近100BPs，各家機構瘋狂拋售資產互相踐踏，2個月時間，將前十個月的收益全部抹平，也將債券投資經理的年終獎消滅了。
亂世之下必有妖。家河證券的蘿蔔章事件，以及某第一梯隊基金公司的貨幣基金遭遇大額贖回、導致淨值大幅負偏離，更像是在滾燙的油鍋中倒入一大碗水。而當年12月中旬在北京召開的中央經濟工作會議，更是提出要把好流動性這個總閘門，下決心處置一批風險點。
音樂已經停止，舞還怎麼跳？
無邊落木蕭蕭下
整個2017年，是金融去槓桿和嚴監管的一年。首當其衝是各項監管政策的密集出臺，銀監會的“三三四十”專項檢查，央行的大資管新規等等，多達幾十項。在嚴監管之下，銀行理財規模開始掉頭向下，從最高30萬億元逐步下降到28萬億左右，其中同業理財萎縮達5-6萬億之巨。委外規模迅速收縮，去槓桿去通道成為主流。各家機構都忙於應付監管檢查，合規第一，都快沒時間做業務了。
2017年年中的全國金融工作會議，將防範化解系統性風險作為核心目標。地方政府債務，尤其是隱性債務，是化解金融風險的首要目標。在金融工作會議上，提出嚴控地方債務，並對領導幹部終身追責。
“開正門堵後門”，地方債發行迎來井噴，一口氣發了4.4萬億。一頓去槓桿緊信用猛操作的效果，在M2數據上體現出來了。
基金子公司沒事幹了要解散了。信託一下子幹不了非標了，說了多少年的主動業務轉型是真的變成被迫轉型了。券商資管的人天天給客戶做心裡按摩，打罵堅決不還手。銀行投資人的口頭禪是“不買，小姐姐，我們真的不買”。對債券銷售們來說，沒金主買債了，自己只能讀MBA或者生孩子去了。
欲渡黃河冰塞川
誰也沒料到，川普對貿易關稅的事是認真的。川普要求的是中美貿易的對等（reciprocal），並取消對高科技領域的財政補貼。從最初的對500億美元商品加稅，到現在額外加徵2000億美元，甚至川普揚言要對從中國進口的所有商品徵加關稅。
貿易戰上鬥得正酣，對宏觀經濟的預期、股市，以及匯率，都產生了明顯的影響。去槓桿和緊信用的攻堅戰行至半程，沒成想2018年殺出個貿易戰，川普來了個半渡而擊，本就下行壓力頗大的經濟雪上加霜。
基建投資，一直往下掉。出口，被川普搞的心煩意亂。就連過去一直被寄予厚望的消費，在朋友圈和自媒體中都喊出現了消費降級，買完房交完稅之後兜裡所剩無幾了，榨菜和方便麵賣的更好了。
“欲渡黃河冰塞川，將登太行雪滿山”。緊信用和去槓桿下永泰能源、盾安環境等一大批知名民企發生了債務危機。在9月初一次央行召集的會議上，東方園林董事長何巧女甚至喊出了 “現在民營企業太難了，如果易行長給我批准一個銀行，我一定拯救那些企業於血泊之中，一個一個地救”。
路漫漫其修遠兮
難則變，變則通。內憂外患之下，原有的政策開始有所調整，寬貨幣+恢復信用的政策組合，是對當前經濟形勢及外部環境的一種靈活應對。
行百里者半九十，去槓桿之路依然漫長。但道阻且長，行則將至！
最後，以林則徐的一句詩作為本文的結尾：
苟利國家生死以，豈因禍福避趨之。
本文源自債市夜譚
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