张静琪
其实巴菲特和芒格都反对用现金流折现的方式来量化计算企业估值，巴菲特推崇的是通过考虑未来现金流的方式，寻求投资的确定性。当然，如今的巴菲特不会过分抵制估值量化，原因是伯克希尔哈撒韦如今是一群学院派的技术人员担当主梁。比如保险精算师，所有的精算师的目的就是用现金流折现模型去计算赔付概率和保费额度的关系。如果一个保险通过计算，发现一个人交10块钱就能够合理的覆盖所有赔款，那么这个保险卖11块就是可行的。
然而物理学还有个测不准原理，引申到现金流折现模型，就是在于你对于未来的变量不可能一览无余。你是在假设变量的框架下进行计算。比如风险定价当中的无风险利率，通货膨胀率，所谓的系统风险参数。上半年和下半年有时候都不同，你如何利用这些预测，甚至于有时候每个月都不同。另外，你如何能够认为未来的现金流就是你预测的结果。
所以有很大的误区，未来现金流折现的作用在于锚定现在，有所参考。比如精算师发现一个保险卖10元钱是合理的。即使这个保险可能遭遇911，他依然应该照此办理。你不去思考小概率的意外事件，你预测这个企业未来创造财富的惯性。并且在很多变量都发生改变的时候，及时作出调整。
查理芒格曾说：沃伦经常谈论这些贴现现金流，但我从没见过他这么做。如果你做了计算结果又不是很明显，然后他倾向于下一个想法。
巴菲特对于折现率的焦点在哪里？不是在现金流量折现模型，而是巴菲特对无风险利率的偏好。无风险利率，什么是无风险的，很多人会近似将无风险利率等同于国债利率。而且是短期的眼前国债。这是什么意思呢？就是所有投资人在投资的时候，如果回报率低于无风险利率，你投资他干嘛？这是投资收益率的底线。
巴菲特对于量化，远远不如其手底下的精算师（保险行业为主的伯克希尔哈撒韦核心就是精算师，这也是为什么这些年很多人认为巴菲特迷恋未来现金流量量化的误区，实际上，巴菲特的量化并非严格的得出一家企业的真实价值数字，而是通过量化更好的寻求一家企业股票贵和贱的参照）。
如果知道现金流折现模型测不准，投资人就会去干什么？
其一，尽量的寻求确定性，很多人认为价值投资是神仙预测，其实价值投资是寻求确定性。如果未来现金流是测不准的，那么尽量选择能够侧准的行业，特别是你了解的行业。对于巴菲特，那就是消费类。想想糖果店和可口可乐，这些业务不会出现大的波折，你完全可以根据历史的业绩来预测其未来的业绩。当然也会出现意外，比如我国的一些产品出现了食品安全问题，但是这些都是要尽量避免的事件。既然价值投资就是分析师投资，你对于行业的风险认识当然就很重要。
其二、预测利率走势。2015年，虽然美联储没有明说，但是当时大家都知道美国利率即将走高。2019年，虽然美联储没有明说，大多数人还是知道美国利率即将走低。这是一个趋势的问题。如果未来这家企业股票价值110，如果折现率是10%。那么现在你投资100元，来年就是110了，但如果折现率是5%，你现在需要投资104.76元（104.76*（1+5%）=110），你来年才能得到110元的股票价值。所以在今年5月，巴菲特接受CNBC采访，说过如下一些话：
“我认为，如果你相信30年期美债收益率为3%有道理的话，股票价格就太便宜了。”
“在我看来，这些因素同时存在似乎是不可能的。一般来说，如果我认为某件事情是不可能的，那么它会慢慢改变。我不知道以什么方式改变，但我认为这些变量不可能继续以这种关系存在。”
结合我们上面说的，很多人就听见了“股票价格太便宜”，却忘记了如果美国30年国债收益率在3%合理的前提下。巴菲特不是说美股便宜，而是说如今的稳定状态不可持续。我们在前期也在讨论这些问题，比如经济周期周而复始，宏观经济大多数情况下，通胀和就业不可能长期处于均衡。不均衡普遍存在。在巴菲特预测之后，美联储至今已经多次降低基准利率。你可以理解巴菲特的话来，现在看上去美股很便宜，但实际上并非如此，因为情况马上就要发生变化。
其三、更多基础工作依然在于获取信息。巴菲特原来投资百事（如果巴菲特减持，百事也不错），但是1988年，在酒会上遇到可口可乐CEO之后，其改变了做法。我们不知道他们具体交流了什么，也许可口可乐告诉巴菲特他们已经成功进入中国市场。而索罗斯进攻英镑的时候，和德国央行行长的闲谈了解了德国自己的经济问题，那就是东西德合并之后，巨大的财政压力。所以认为德国不会救英国。总是有人在说价值投资就是持有，没有人告诉你，其实信息才是关键。
综上，折现模型是如何的？就是算出未来的现金流，用这些预测的现金流数据，通过一个折现率折现到现在，然后比较一下股价，看高估还是低估。挺简单？很不简单，你的现金流是怎么预测的？你通过报表直接画个趋势图然后就得出结论了？还是通过一点一滴的行业研究和深入去尽可能的了解企业？
想到了现金流量折现，我就想到了审计的工作底稿。底稿漂亮，充分必要适当，不能说明你审计出了所有问题，但是至少底稿能够证明，你为了弄清楚这家企业，做了那些工作，是否考虑到了细节。
凯恩斯
1, 为了计算内在价值。
需要把预期产生的现金流折现为现值——如长期国债收益率。能用长期国债收益率折现所得出的现值作为一个通用标尺来衡量所有的业务。
2, 通过对现金流的确定来控制风险。
折现率是作为衡量不同业务的通用标尺，折现率并不是为了平衡风险，而是确定现金流来控制风险。
3, 用现金流及折现率来估值，就在于金钱的时间价值。
金钱的风险有很多，通货膨胀、机会损失、现金流的变化等等。如果现金流是100%确定的，那么就只剩下了通胀和机会损失。
4, 自由现金流=息税前利润-税金+折旧与摊销-资本性支出-追加营运资本。
在对一家企业估值的时候，仅看市盈率或净利润是不够的，现金流估值可以防止人为操纵利润，自由现金流量是根据收付实现制确定的，认准的是是否收到或支付现金，一切人为操纵利润方法对它都没有用。
5, 自由现金流估值方法考虑到了持续经营，时间价值。
自由现金流量是以企业的长期稳定的经营为大前提，将经营活动所产生的现金流用于支付维持现有生产经营能力所需资本支出之后，剩下还能够自由支配的现金，它主要体现在衡量公司未来的成长机会，真正的赚钱能力。
巴菲特认为，投资者购买的股票其自由现金流要持续充沛，这是考察该股票是否值得投资的很重要的一个方面。一家真正伟大的企业，自由现金流必须充沛是其前提条件之一。
