*作者田心馬，原某環保上市公司高管
“沒有偉大的企業，只有時代的企業。”本該是環保企業大放異彩的時刻，環保巨頭不但缺席了，而且紛紛陷入融資難的泥潭中難以自拔。
資本市場曲終人散
近幾年來國家對環保異乎尋常的重視，環境質量也得到了飛躍式的改善和提升，大項目遍地開花，廠網連成串，市政基礎設施建設清一色就是環保基礎設施建設。
不過，最近發現，被捧為高大上的高增長享受高估值的環保企業，竟然出現在工程建設的大軍中，只能做轉包工程的“二道販子”，時常被一些包工頭打的丟盔棄甲，滿地找牙。
一些本來就從事建築類相關行業的國企、央企，不僅融資能力強、融資成本低，還有其他民企沒有的工程資質，這些資質也是“殺手鐧”級別的存在。
靚麗的財務報表，再也遮擋不了乾渴乃至鉅額倒流的現金流、一年到頭滿眼的融資類公告、高聳入雲的應收賬款、完工期限為無限的在建工程……
環保被拉下了資本的神壇。估值大幅下降，行業平均估值30多倍PE，直接參照建築按行業估值平均10倍左右PE，股價高臺跳水，血肉橫飛……
PPP的玉盤珍饈，停杯投箸不能食
PPP是政府舉債的一個新的方式。只不過經過“化妝”，打扮得很漂亮。有的地方政府原有的舉債模式行不通，融資平臺受限，因房地產調控土地財政難以為繼，轉而開始大規模發展PPP項目，作為招商引資、轉移政府債務危機的手段。
在PPP的大潮中，經濟發達區域的項目非常少，政府財力雄厚，也不期待上效益不佳的遠期項目得到中央政府財力支持。項目大多在中西部等窮鄉避壤之地，這些PPP項目規模動輒幾十億元，遠超地方的財政支付能力（持續的支付能力並沒有規劃，而且收益嚴重滯後）。
有投資者調侃，看了環保公司的PPP中標公告才知道中國原來還有那麼個地方。
某西部一個小縣，年財政收入不到3億，縣長帶隊來北京招商：縣城中心花園區要改，擴大，項目投資10億；與市裡連接的主幹道加綠化景觀帶建設項目投資20億；縣域內的河流整體治理投資30億，壓根不提怎麼回報，怎麼還錢的事。
有官員直言，環保行業的主要矛盾是：地方政府有限的財政支付能力和無限的環保責任之間的矛盾。北京、上海、深圳應該沒有這個矛盾。
財政部、發改委PPP政策利好接踵而至，在行業裡沉浸多年的民企環保企業終於看到了做大做強的希望，積累了太久的能量終於要爆發了。
東方園林喊出一年做3000億PPP項目，2017年PPP項目中東方園林累計中標金額超千億。有公司負責人說，環保行業公司負債率90%不算高，都是安全的。
欲毀之，必先使其狂之，瘋之。
可以不幹嗎?
有限的汙水廠，垃圾廠項目都被挾裹進PPP的項目大包中，只想要廋肉，對不起，沒有。肥瘦搭配一起賣，肥瘦一鍋端。玩了多年的成熟的BOT項目沒了，都改成PPP項目。
PPP清庫行動終於來了，引爆了涉足環保上市公司債務違約的導火索。只要粘上一個稍大些的PPP項就能決定一個民企的生死。
PPP項目嚴重影響企業的健康快速發展，但通過自我調整，投資和項目建設的收縮尚在企業可自我救贖的範圍內。
茂林之間無豐草，大塊之間無美苗。
一劍封喉的短融、超短融
2016、2017年債市擴容。銀行間市場交易商協會在三大債券市場中異常活躍。其推出的期限分別為270天的超短融和364天的短融，受到企業和各路資金歡迎，規模迅速擴大。
短融和超短融融資額大，總額度可達到公司淨資產的40%，一次可以發5億以上，利率有時比銀行流動資金貸款還低，可控制在4%左右，申請、審批手續簡單快捷，各地大中小銀行購買，無需授信。
今天陷入危機的上市環保企業在2016年2017年都發行了大量短融和超短融，環保企業的融資除了項目融資外，拓展了債券融資通道。
2018年，中央堅決執行“去扛杆”的金融政策，錢袋子一下子就收緊了。以前，銀行是這些AA評級短融、超短融債券的主要購買方。現在，銀行只看信用評級為AAA的債，且要發行主體在銀行獲得授信，達不到AAA評級的債券，銀行基本不看，其他購買債券的機構也基本參照銀行的標準執行。
民企上市公司的信用評級大多是AA上下。國企控股，基本上是信用評級達到AAA的必備條件，國內信用評級達到AAA的民企屈指可數。
這短融和超短融是公開發行，不同於銀行貸款可一對一談貸款條件，這些債券到期必須剛性兌付，否則一紙公告，意味著向全市場宣告，公司無錢還債，陷入財務危機了，公司的融資環境將雪上加霜，無法正常經營。因為影響太大，所以各金融機構也盯著這些債券兌付的情況來決定對企業貸款的審批和放款進度。
5月20日，東方園林計劃發債10億元，但市場用腳投票，最終僅獲5000萬元融資額， 點燃了整個行業的債務危機。
盛運股份、東方園林、啟迪桑德……這些企業2018年都有大量的短融、超短融需要到期兌付。鉅額的兌付需要發新債還舊債，需要滾動發行起來，減輕兌付的資金壓力，但市場上AA評級的債不管利率多少，處於無人問津的崩潰邊緣。
有個別企業在半年內需要兌付的債券總額高達40多億。
11月到期10億，12月到期15億，第二年1月到期15億，三月到期5億……還有上百個建設工地在張開“大口”等資金。
近兩年，環保企業的融資成本已遠高於行業平均收益，即使少數還能融到資的企業，拿到的利率也都在8-9%,這樣的融資，無異於飲鴆止渴。
這那是還錢呀，是來拆臺，是抽血要命呀。在這騰挪週轉中，一些企業直接暴雷倒下了。一招斃命！
眼看她起朱樓，眼看她宴賓客，眼看她樓塌了……
最根本的問題是這些企業玩了短貸長投。但居廟堂之高的短融、超短融審批主管部門，輕易放行一些公司在短期內發行如此鉅額的短期債券，到期兌付日那麼集中，是否正確履行了自己的風險控制和監管責任了呢？
借貸的風險控制，民間有句俗語：你可以借高利貸，但你借不到足夠的高利貸。
選擇央企入主，成為解決債務困境的必然選擇。
央企控股，公司的債券評級可以直接從原來的AA上調到AAA，公司的債券可以滾動發行，債券的違約風險可以解除，這是最主要，最現實的考慮。
另外，環保民營上市公司引入並易主國資，依靠國資股東強大的實力，將在形式上和實質上降低公司融資成本及業務運營風險，緩解股權質押及減持風險，多方面提升公司經營實力，這向市場釋放出了積極的信號。
從目前看，央企入主的環保企業，資金狀況的改善是顯而易見的。公司的戰略，經營調整，資源的整合正在有序進行中……
長期攬著瓷器活，一直沒有金剛鑽
從全球角度，除了法國等少數國家外，多數國家的市政公用事業並沒有進行大規模的市場化。建設投資的主力軍，基本都是政府，即使誕生了環保跨國巨頭企業的法國也依然由相當比例的政府投資，企業運營。
有些國家在市場化一段時間後也都由政府陸續收回資產。而美、日等國則將城市供水、汙水處理界定為政府職能，市場化程度很低。中國在城市發展過程中，出於基礎設施建設資金需求的考慮，走向了市場化改革，這其中民企扮演了相當重要的角色。
在西方發達國家，環保行業屬性是環境服務業，我們把環保玩成了建築業！玩成了一個嚴重依賴投資、融資、建設的重資產行業！
“現在的市場競爭，不是拼技術、商業模式和市場開發能力，很多時候是要靠和某一個地方當屆政府的關係，這是過去這十幾年來我作為市場參與者的體會。”一位大佬如是說。
也有觀點認為，環保沒有規模經濟性：單體一個汙水廠規模3萬噸和20萬噸，有規模經濟性。但同時在全國運營20多座水廠和運營100多座水廠，規模經濟性難顯現。汙水廠，垃圾處理廠的財務費用和折舊佔成本的70%甚至以上，電費10%上下，剩下的藥劑、人員等可變運營成本非常小，運營效率的提升對成本的影響微乎其微。利潤的提升關鍵還在項目貸款利率的高低和投資建設總成本的控制，這些和運營幾乎沒多大關係。
有什麼樣的金剛鑽，才能去攬瓷器活呢？
筆者有次和三峽集團有關領導的交流中，三峽對自己做環保認識深刻：
1、三峽幹環保不是三峽要乾的，是政府的意志，我們要不辜負重託；
2、要聯合地方政府和更多資本方一起，採用一“城”一“策”的方式。環保需要資金量太大，儘管我們有資金，每年利潤幾百億，信用評級很好，發債成本很低，3%上下。
投融資領域的政策和遊戲規則，都是圍繞國企制定，政府資源，資金，信用這些核心的競爭力民企天生不足，無法通過後天打禪修煉來彌補。
關鍵點位，民企短板明顯。
抵禦風險的錦囊
環保產業的一個時代結束了。花拳繡腿，喊殺喊打的場景可能不再重現，取而代之的是高手之間盤腿而坐的化有形為無形的內功之戰。上述企業還是主角，只是換了主人，換了打法，以技術產品和服務為核心的一批環保創業者已茁壯成長，在身旁敲鑼打鼓助陣……環境產業的前景依然美好！
當一個企業輕易拿到很多錢時，這個企業距離死亡將不遠，不論錢的出處有何不同！這個魔咒背後，依然是不變的人性。
儘管有數不清的海灘，人類依然揚帆出海。出海前必須堅信：如果你能真正制好一枚別針，應該比你製造出粗陋的蒸汽機賺到的錢更多。
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