一、公司概况
公司是国内大输液龙头企业，同样具有抗生素中间体-原料药-制剂全产业链优势。自上市后公司提出“三发驱动”战略：（1）保持科伦输液领域的绝对领先地位；（2）完善抗生素全产业链布局并掌握全球话语权；（3）大力投入仿制药、创新药和NDDS 药物的研发，构建公司业绩长青的长期驱动力量。
1996年，科伦药业前身四川科伦大姚成注册成立，主营儿童输液产品；2010年，公司于深交所上市；2018年，川宁项目满产为公司贡献稳定现金流。至今，公司已形成大输液、抗生素全产业链以及专科制剂研发创新三轮驱动的战略布局，从事大容量注射剂、小容量注射剂、注射用无菌粉针、片剂等产品的研发、生产和销售。主要产品涵盖麻醉镇痛、中枢神经、抗感染、肠外营养等领域。
公司股权结构
二、营收情况
收入端稳步增长：公司自上市以来，收入稳步增长，2018年营业收入163.5亿元，CAGR41%。2016年以来，增长速度迅速加快，我们预计主要源于两票制“低开转高开”影响。
利润端：而由于大量研发投入，大输液行业竞争加剧以及川宁项目生产不达预期等因素，公司扣非归母净利润自2013 年以来逐年下滑，但2018年由于公司作为大输液行业龙头充分享受行业集中度提升带来的价格修复，以及川宁环保验收通过并且满产，公司扣非归母净利润同比2017年增加699%，业绩出现明显拐点。
- 公司净利润在2018年出现大幅增加，逆转自2013年以来的逐渐下降趋势。收益率各项指标均在2015年触底反弹，近年来不断提高。
- 销售毛利率自2016年以来持续增长趋势，主要受益于大输液行业和抗生素产业链竞争格局改善，行业集中度提高，公司获得产品价格修复能力，市场议价能力提高。
- 资产周转率自2015年起逐年增长，主要受益于川宁项目逐步满产，资产周转速度加快。
财务费用有望下降：目前公司财务费用约为6亿，占净利润比例约50%，属于较高水平。随着川宁项目转固，未来有较大的改善空间。
三、大输液基本面改善，预计马太效应彰显
市场行情触底回升，价格逐步复苏：从大输液行业龙头企业来看，市场行情在2015年年触底回升，大部分企业产品价格回暖，除辰欣药业和济民制药外，其他企业价格逐步复苏。科伦药业2017年大输液产品价格上升到了新高度。这其中包含两票制低开转高开影响，除两票制影响外，我们认为塑瓶等产品同样存在提价预期。
目前中国塑瓶最多（约40%），玻璃瓶20%，非PVC软袋直立袋合计约40%，与发达国家相比还存在差距，预计未来玻璃瓶将加速退出市场，高毛利软袋市场份额将快速增加。
高端刚需输液领域，尤其是肠外营养和透析液系列长时间市场被外资占据，随着科伦等国产厂家的肠外营养和透析液产品陆续申报获批，该高端高毛利输液领域进口替代空间较大。
参考成熟市场经验，高集中度是行业特征：（1）美国，百特公司垄断了全美80%的输液市场，产品线丰富，通过高端产品与低端产品获取不同利润；（2）欧洲，大输液市场基本上被费森尤斯卡比、贝朗以及百特三强割据，各占市场的30%份额。
现阶段行业前十市占率接近85%，行业前三市占率超70%。参照国外先行市场经验，预计未来市场将进一步集中。
四、强强联合优势互补，巩固公司龙头地位
公司产销量稳定，市场份额稳居第一
2015年开始，科伦产销量达到平衡，近两年销量略高于产量，达到44.7亿瓶/袋，销量有所回升，产量下降趋势放缓，2017年公司库存快速减少12.6%。目前科伦市场占有率达到44%，基层市场份额预计可达到60-70%，超过排名第二的华润双鹤(18%)和第三的石四药(11%)。市场地位稳固，大输液板块将成为公司稳定的现金牛业务。
公司与行业第三石四药联合，进一步巩固龙头地位有序发展初步整合深度整合无序发展400多家小规模厂家竞争混乱无序《药品管理法》出台推行GMP认证限输令，限抗令出台招标模式变革GMP认证更新规模效应彰显环保趋严科伦药业购入规模排名行业第三的石四药约20%股权后，两家加起来输液市场市占率约57% 。两家公司强强联合，使科伦药业成为大输液行业高中低端产品龙头老大，巩固寡头垄断格局，行业集中度进一步提高。
强强联合，产品互补：科伦的优势在于塑瓶和直立袋，这两部分分别占据相应细分市场的50%。而石四药主营非PVC 软袋，占软袋市场约30%份额，为全国笫一。石四药以技术优势为突出优势，工艺设备的包容率达99.99%,报废成本低，通过生产链后向整合收购生产“共挤膜”的江苏博生，从而实现包装材料的进口替代，相较同行具有6%以上成本优势，确保公司产品的成本优势和质量优势。
五、新疆川宁抗生素中间体板块提供持续现金流
科伦药业已形成从农作物、中间体、原料药到制剂的抗生素全产业链，具备独特的成本优势和规模优势。且随着产量的增加，公司抗生素产业链出口业务持续开展，国际市场拓展取得初步成效。
抗生素中间体品种市场格局优化
硫红（硫氰酸红霉素）供需偏紧，公司成本优势突出：世界需求>1万吨，实际产量0.7万吨低于需求，市场有一定缺口，供需偏紧。科伦药业3000吨硫氰酸红霉素生产线满产，环保设备达国际先进水平，成本优势突出。
六、研发创新：仿制药业已起航
公司制剂研发已位居国内第一梯队
在“三发驱动”发展战略指引下，公司确立了“以仿制药为基础、创新药驱动未来”的研发思路，形成面向全球市场的国内外研发网络，全面推进仿制和创新产品线布局。从2011年开始，公司研发费用大幅增长，累计投入近30亿元，居全部A+H股公司前列。
公司仿制药业已步入收获期，将成为公司营收增长新引擎
仿制药生产批件，一致性评价均获丰收：自启动制剂战略以来，六年来，科伦仿制药物已布局近400项，其中包含一致性评价100余项。
一致性评价重构仿制药体系，科伦进度全国领先：目前科伦一致性评价已经布局百余项，在肿瘤及辅助用药、肠外营养、抗感染、心血管、糖尿病、妇科、眼科、呼吸科等众多重大疾病领域形成了强大的集群。目前一致性评价已通过16个品规，居全国前三。
七、新建OTC事业部，或带来新增长点
科伦药业于2019新建OTC事业部，开始拓展城市连锁渠道和基层市场的非公立诊所、药店渠道（简称基层三终端）。目前已在14个省区建立了城市连锁渠道销售团队，在24个省区建立了基层第三终端销售团队，年底销售团队人员将达到1500人以上。以上渠道目前有有康复新液（美洲大蠊提取物）在销，用于治疗胃溃疡或者外用烧伤烫伤灼伤。目前该品种收入预计约2-3亿。在第三季度时将有口服补液盐散、鱼腥草合剂、福多司坦片等适合慢病、消化道治疗和补益类的产品进入该渠道。随着OTC渠道的全面建立，未来两至三年该渠道的有望全面助力公司的院外销售能力和销售收入的全面提升。
随着下半年盐酸达泊西汀片获批，和院内外销售体系的同时铺开，参考白云山金戈的历史经验。此外甲硝唑、替硝唑普通抗生素片剂有望与OTC渠道会形成组合，未来会逐渐形成OTC 的成熟销售渠道。
公司将在OTC渠道中进行持续高效的投入，帮助药品通过OTC渠道实现销量快速增长的同时，做到销售费用增长与利润产出的平衡，实现OTC渠道的平稳建设，并对公司带来实质性的利润贡献。
八、销售改组保障仿创制剂业绩逐步兑现
科伦2017年销售费用排名A+H股第13位，销售费用率处于平均水平。但销售人员由于先前输液产品营销模式与口服固体剂型等制剂渠道不同、营销模式有所差异，以及上市时将一些销售团队剥离为经销商和代理商，数量远低于同级别的公司。
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