华西证券发布投资研究报告，评级: 增持。
利尔化学(002258)
事件概述
公司发布2019年年报，报告期内实现营业收入41.64亿元，同比增长3.4%；归母净利润为3.11亿元，同比下降46.15%；归母扣非净利润3.01亿元，同比下降49.58%；EPS0.59元。经营活动现金净流量5.90亿元，同比增长69.44%。
分析判断:
产品销量逆势增长，价格下跌拖累业绩
报告期内，公司各类农药产品销量共计15.75万吨，同比增长18%，其中农药原药销售收入25.28亿元，同比下降3.11%，农药制剂销售收入13.47亿元，同比增长9.62%，农药制剂增长系当期销售收入增长的主要原因。报告期内，公司销售毛利率为25.59%，同比下降7.21个百分点，其中农药原药毛利率为26.82%，同比下降9.1个百分点，农药制剂毛利率为25.56%，同比下降5.35个百分点，农药原药毛利率面临更大的下行压力。根据卓创资讯显示，2019年公司主要产品草铵膦原药均价为13.07万元/吨，同比下降29.38%，系影响企业当期业绩的主要原因。
广安项目顺利投产，研发投入继续加码
报告期内，广安利尔10000t/a草铵膦、1000t/a丙炔氟草胺项目已经完成建设并顺利投产，当期实现收益分别为1.08亿元、700万元，去年同期收益分别为1150万元、46.1万元；1000t/a氟环唑项目预计将于2020年11月建成。报告期内，下属子公司江苏快达实现净利润0.83亿元，同比下跌27.19%，系公司主要产品毒死稗、敌草隆等产品价格下跌所致；下属子公司比德生物实现净利润0.49亿元，同比上涨63.33%，主要系当期并购湖南兴同化学52.4%的股权并表所致。报告期内，公司持续加大研发投入，2019年公司研发投入金额为2.21亿元，同比增长33.70%，占营业收入比重提升1.2个百分点至5.31%，远超去年同期农药行业平均水平3.75%。报告期内销售费用同比增长14.26%，主要系当期运输费用、广告支出等扩大所致；面对产品价格下跌，公司主动降低管理人员工资水平，2019年管理费用同比下降13.93%。
外跌内增保增长，持续回笼现金度寒冬
报告期内，国际贸易摩擦导致出口难度加大，公司当期海外销售收入为14.74亿元，同比下跌16.59%，占营业收入比重为35.40%，同比下降8.48个百分点；为应对上述不利局面，公司全力开拓国内市场，2019年公司国内收入为26.82亿元，同比提升18.84%，占营业收入的比重提升8.37个百分点至64.42%。由于外部形势的严峻，公司加大了对应收账款的管理力度，报告期内公司经营现金净流量5.90亿元，同比增长69.44%，利润现金保障倍数高达1.9。
关键中间体并线降成本，草铵膦供需失衡助反弹
公司于2019年12月26日宣布广安利尔实施草铵膦重要中间体甲基二氯化磷停产并线工作，计划于2020年3月底完成，受本次疫情影响，预计并线工作或将延迟，并线成功后广安新线草铵膦成本将进一步降低，持续领跑全行业。根据卓创资讯显示，自19年12月起，由于中间体（甲基亚磷酸二乙酯）供应不畅，国内多数企业开工受限，市场草铵膦原药供应能力减弱，加之疫情影响，直至2020年2月10日供应中间体的主力生产企业仍未复产，国内草铵膦装置开工率仅有28.30%。近期，依然仅有利尔化学（绵阳基地）、河北威远、乐山福华三家企业保持开工状态，其中利尔化学、乐山福华原药产品订单皆已排满，河北威远原药产品自用。此时，正值春耕旺季，短期内停产企业难以大幅上量，上游供给短缺，同时下游备货积极，短期内草铵膦仍为供需失衡状态，截至3月8日，草铵膦原药报价13.00万元/吨，较底部位置反弹已超20%，我们持续看好草铵膦价格反弹。
投资建议
我们维持之前对公司2020-2021年的盈利预测，并基于谨慎性的原则对2022年业绩作出保守估计，预计公司2020-2022年营业收入分别为48.03/57.23/66.32亿元，归母净利润分别为4.70/5.82/6.34亿元，EPS分别为0.90/1.11/1.21元，目前股价14.15元，对应PE分别为16/13/12倍。公司为全球草铵膦市场龙头，广安利尔并线完成后成本大幅领先于同行，加之广安利尔丙炔氟草胺放量，草铵膦价格触底反弹等因素，我们持续看好公司未来发展，维持“增持”评级。
风险提示
产品价格下跌、甲基二氯化磷并线进度不及预期、丙炔氟草胺投产进度不及预期等风险。
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