江阴江化微电子材料股份有限公司主要从事超净高纯试剂、光刻胶及光刻胶配套试剂等专用湿电子化学品的研发、生产和销售业务。公司产品主要适用于平板显示、半导体及LED、光伏太阳能以及硅片、锂电池、光磁等电子元器件微细加工的清洗、光刻、显影、蚀刻、去膜、掺杂等制造工艺过程中。 公司部分产品被列入国家火炬计划项目，省重点新产品，在电子化学品行业内已拥有一定的市场规模和品牌影响力，公司是国家火炬计划高新技术企业、江苏省企业技术中心、江苏省超高纯湿电子化学品工程技术中心、江苏省高新技术企业。
主要观点
一、业绩：政策支持+国产化不断推进+下游需求大幅增长，三大应用营收均实现增长
二、主营业务：今年将再造一个自己，新产能放量在即未来成长可期
三、投资建议：国内湿电子化学品领军企业，产品已切入多家大型厂商供应链，将充分受益产品国产化加速带来的机遇
相关标的：江化微
一、业绩：政策支持+国产化不断推进+下游需求大幅增长，显示面板、半导体芯片、太阳能电池三大应用营收均实现增长
1、营收：公司 2019 年全年营业收入为 4.90 亿元，同比增长27.82%；其中超净高纯试剂产品实现收入 2.87 亿元，同比增长 19.28%；光刻胶配套试剂业务实现收入 1.92 亿元，同比增长 46.31%；营收构成中显示面板、半导体芯片、太阳能电池三大应用领域占比分别为 50.4%（同比+6.64pcts）、35.8%（同比-6.74pcts）、13.7%（同比+0.17pcts）。
营收增长主要受益于：政策支持+国产化不断推进+下游需求大幅增长。
细分业务营收总览：A.平板显示领域国产化不断推进，公司产品成功导入大客户实现国产替代，2019 年蚀刻液在咸阳彩虹和成都熊猫实现大规模量产，铜制程蚀刻液在京东方实现销售；剥离液成功导入中电成都熊猫的G8.6 产线，全年公司来自显示面板行业的营收达 2.41 亿元，同比大增 48.31%；B.来自半导体芯片行业营收为 1.71亿元，同比增长 8.39%；C.此外，虽然公司不断调整业务结构提升平板显示与半导体占比，但受益 2019 年国内太阳能电池产量增长（12862.1 万千瓦，同比+26.8%），公司来自太阳能电池行业的营收为 6554.2万元，同比增长 30.45%。
2、利润：下游平板显示与太阳能电池需求大幅增长，公司营业收入增长，成本及期间费用上升致净利润下滑。平板显示用光刻胶配套试剂因原材料涨价、产品售价调整滞后导致毛利率下滑。运输费、服务费、中介机构费用、新增贷款利息、研发投入等大幅增长拖累公司盈利。
二、主营业务：今年将再造一个自己，新产能放量在即未来成长可期
江化微是国内湿电子化学品龙头企业之一。公司目前有数十种湿电子化学品，广泛应用到平板显示、半导体及LED、光伏太阳能等多个电子领域，开拓并维系了一大批国内外优质客户，构建了优质的业务平台。
1、显示面板业务：公司是国内平板显示用湿电子化学品领先企业，有望受益于国内平板显示产业的高速增长及湿电子化学品国产化率的提升
近年来，随着国内京东方、天马、华星光电等大型面板企业在中国大陆不断投资，全球 LCD 产能持续向中国大陆转移。2019 年以来，由于 LCD 价格下跌以及全球供应过剩，LG、三星均宣布逐步关停在韩国的 LCD 面板生产线，使得全球面板产能进一步加速向国内转移。江化微作为国内领先的平板显示用湿电子化学品企业，产品在咸阳彩虹和成都熊猫已实现大规模量产，同时成功开拓国内高世代线平板显示用湿电子化学品市场，优势产品成功导入中电成都熊猫的 G8.6 产线，国产化替代持续推进，有望充分受益国内平板显示产业的高速增长及湿电子化学品国产化率的提升。
2、半导体材料业务：国内半导体产业快速发展，公司将受益于配套湿电子化学品国产化率的提升
随着全球半导体产业持续向中国大陆转移，国内集成电路产业发展迅速，2019 年市场规模达到 1410 亿美元，13-19 年 CAGR 达 9.5%，远高于同期全球 5.1%的复合增速。国内半导体产业的快速发展带动配套材料需求持续较快增长。而当前半导体材料国产化率仍较低，2018 年国内半导体用湿电子化学品国产化率仅约 25%，且在高端的 8 吋及以上晶圆加工市场国产化率仅为10%左右。江化微是国内技术水平最先进、产品线最齐全的半导体用湿电子化学品领军企业之一。目前公司产品已全面进入 6 吋集成电路的前段晶圆制造工艺，同时进入了中芯国际、长电科技 8 吋以上集成电路高端封装测试领域，2019 年在长电的先进显影液产品销售得到提高。未来随着国内半导体产业的快速发展及相应材料国产化进度的加快，公司半导体用湿电子化学品业务亦有望持续较快增长。
3、今年将再造一个自己，新产能放量在即未来成长可期
公司在四川成眉投资建设 6 万吨超高纯电子化学品及再生利用项目，预计 2020 年 10 月底完工，产品主要面向平板显示领域。目前京东方、中电熊猫、惠科在成都、绵阳及重庆等地均有新产线投产，未来西南地区将成为国内平板显示行业的重要产业集群区域，对湿电子化学品需求量可观，公司有望立足西南充分发挥地缘优势，未来成长空间广阔。此外，公司在镇江新区投资建设 22.8 万吨湿电子化学品项目，其中一期产能 5.8 万吨预计也将在 2020 年 10 月底完工，产品主要面向半导体市场，将有效扩充公司在传统业务区域的产能规模。2019 年公司通过技改实现了 1 万吨产能的扩产（湿电子化学品产能达到 5.5 万吨），2020 年公司 3.5 万吨项目已建成待投产，成眉石化园区 6 万吨及镇江新区一期 5.8 万吨投产在即，有望打破产能瓶颈，进一步确立公司国内湿电子化学品行业的领军地位，充分受益湿电子化学品国产化加速带来的机遇。
三、投资建议：国内湿电子化学品领军企业，产品已切入国内多家大型面板及半导体厂商供应链，将充分受益产品国产化加速带来的机遇
江化微是国内湿电子化学品领军企业。随着国内面板企业与半导体企业的密集投资，全球面板及半导体产能持续向大陆转移，国内相关产业维持高增长态势。近年来国家大力推动电子材料国产化，平板显示及半导体用湿电子化学品国产化进程正在加速。公司依托技术优势，产品已切入国内多家大型面板及半导体厂商供应链。公司产能放量在即，3.5万吨项目已建成待投产，成眉石化园区6万吨及镇江新区一期5.8万吨预计今年完工，有望打破产能瓶颈，进一步确立公司国内行业的领军地位，将充分受益产品国产化加速带来的机遇。我们预测公司2020-2022年EPS分别为0.55、0.74、0.91元，维持“审慎增持”评级。
风险提示：新产能投放进度不达预期，平板显示、半导体行业景气度不达预期。
本文由以下信息整理采编：
《江化微（603078）：显示面板、半导体芯片、太阳能电池三大应用营收均实现增长，新产能放量在即未来成长可期》兴业证券化工团队、徐留明（S0190515060004）2020-03-15
《湿电子化学品行业梳理报告：当风轻借力，一举入高空》国信证券化工团队、商艾华（S0980519090001）、龚诚（S0980519040001）2020-02-25
《江化微（603078）：国内湿电子化学品龙头企业之一，新增产能有望年内贡献增量》东兴证券化工团队、刘宇卓（S1480516110002）2020-01-17
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