第四章：成長投資的本質不是企業成長而是企業成長超預期
第三節：投資風險和投資機會都是主觀和客觀的相對關係
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客觀超越了主觀預期，是投資機會，會獲利；客觀不及主觀預期，就是風險。機會和風險並不決定於純粹的企業成長，而決定於企業的客觀成長與主觀預期的相互關係。我們的資本市場上常常錯誤地把投資價值只理解為企業的客觀成長，否定主觀預期也是一個關鍵的決定因素，否定主觀預期是判斷是機會還是風險的關鍵變量。機會也罷，風險也罷，是一個二元函數，這個二元函數一方面是主觀預期，另一方面是企業的客觀成長，企業最終的成長超越了人們的主觀預期，就是機會；反過來，沒有超越就是風險。機會和風險不是單變量函數，純粹的企業增長無法判斷是機會還是風險。
在資本市場長期存在否定企業的客觀成長與主觀預期的相互關係，否定機會和風險是雙變量函數的錯誤。這種錯誤表現為兩種形式，一種是不看基本面，只看價格本身的運動方向，既所謂的技術分析，所謂的趨勢交易，它們所以不能夠成功，是因為割裂了投資機會是主觀和客觀的一種相互關係。它隻立足於體現主觀預期的價格。在主觀預期裡面進行分析、判斷無視基本面，這是技術分析和趨勢交易的本質。因為它們沒有立足主客觀的相互關係，所以它一定是不賺錢的。反過來，在中國價值投資領域思考機會和風險，從而是錯誤的。另一個錯誤是一味強調企業客觀基本面優勢，否定主觀預期在價值創造過程的重要作用。在不考慮主觀預期的情況下，純粹的企業成長無法判斷是投資機會還是風險。如果一味地強調企業的優勢、企業的成長，而忽略主觀預期，在極高的估值水平下買入一個優秀的公司，這時候它是不賺錢，反而要虧錢的。
2018年11月29日，貴州茅臺的股價再一次突然跌停，這是自貴州茅臺上市以來近20年裡極其罕見的幾次跌停。上一次跌停，還是在2013年的9月3日。為什麼在18年10月29號跌停了，而且跌停之後，次日週二再次下跌5%。答案是貴州茅臺於28日晚間發佈了2018年三季報。三季報顯示貴州茅臺淨利潤增長23%。這個幅度增長對於絕大部分企業來說都是不錯的，但是恰恰因為23%的增長，導致了貴州茅臺下跌15%，為什麼呢？因為在2018年前半年貴州茅臺的年報增長數據是增長了40%多。半年報中的增長數據激起了人們的樂觀情緒，市場研究機構和投資人認為長期來看，貴州茅臺都可以實現40%以上的增長。
毫無疑問，這種預期是不正確的。因為經濟規律不可能支持一個企業長期以百分之四十的速度高增長，40%以上的淨利潤增長一定是短期不可持續的。然而市場總是犯錯誤，市場總是無視基本的經營規律和經濟規律。市場在茅臺半年報40%左右的增長面前，想當然的地按照自己的願望做出了一個不正確的預期，錯誤認為茅臺將會繼續上漲，經營繼續高增長。樂觀的高預期，直接推動了股價。這裡我要說一下當前的股價，就是當下所有投資人中絕大部分人的認知預期和情緒，如果出現了樂觀預期，股價立即就會上漲。即便基本面沒有發生增長的事實，只要預期產生就會直接推動股價的變化。隨著時間的推移，到2018年10月底，三季報見面，季報數據迴歸了一種正常合乎邏輯的增長，因此並沒有什麼問題，但是季報公佈的客觀經營事實證明早期所形成的不正確的樂觀預期是錯誤的。
客觀事實沒有超越早期的預期，這種沒有超越絕不是企業不努力，企業沒經營好。而是人們的預期是錯的，沒有企業能超越一種經濟規律都不支持的過度樂觀的預期。這就是茅臺股價罕見跌停的深層次原因，這個事件也再一次證明了真正的投資機會和投資風險都是事實和預期的相互關係。當主觀預期沒有被事實所超越的時候，立即就變成了風險。反之客觀事實超越了主觀預期就是機會。同時我們要注意，當下的股價總是由當下人們的預期認知決定的，預期認知對不對，將經受未來經營事實的檢驗，如果預期和經營事實是一樣的，股價不會變化，如果經營事實和預期相比，超越了早期預期，股價會上漲，反之股價會下跌。
從整體上股市投資的過程其實是一種預期和事實的關係。股市中幾乎所有的變化，都可以解釋理解為預期和事實的關係。股價的漲跌首先是在預期直接推動之下的，這種預期直接推動的價格是對還是錯，最終要經受事實的檢驗，一旦事實證明預期是正確的。那麼價格會穩定，否則就會要麼漲，要麼跌。
所以我們要意識到一個問題，基本資本市場的投資絕對不是隻研究基本面，機會和風險也絕不只來自於基本面。機會和風險來自於客觀經營與市場主觀認知的相互關係，對機會和風險的把握，就是要研究這種相互關係。如果一般來說如果預期過高，那麼邏輯上就很難超越。如果預期過悲觀，邏輯上就很好超越，這也是為說明巴菲特留下一句別人恐懼我貪婪，別人貪婪我恐懼的名言。因為在別人恐懼的時候，預期低，恐懼下人們理解企業要破產，按照破產定價，恐懼下的低預期
一般是很好超越的，只要企業不破產就會實現超預期，反之如果別人都很樂觀，別人很貪婪，在貪婪狀態下預期都是爆棚的。這種爆棚的預期很難被客觀事實所超越，因為客觀規律決定了增長是有內在邏輯的，主觀的願望往往是不講邏輯的。從巴菲特別人恐懼我貪婪，別人貪婪我恐懼的角度，也可以理解真正的投資機會投資風險，更多的是預期與事實的相互關係，我們現在是2018年四季度這個階段我大量的精力和時間正在研究銀行股，並且對銀行股有投資，行股的基本面並不比茅臺更強，銀行是一個高風險的產業，因為它經營的是風險。在基本面不及白酒的情況下，我為什麼並不特別重視白酒，而轉向高度重視銀行？因為銀行是處於被低預期籠罩的過程中。在大概金融危機後，全球的研究機構都認為中國的金融體系存在著發生危機的可能，這種觀點在全球範圍內流行。
該觀點的流行使中國投資者認為中國銀行業是有嚴重的問題，經營業績會大幅衰退至少50%。所以這種預期產生後，關於銀行的股價預期決定的銀行的股價和估值只有五倍，而且這五倍市盈率長期存在。那麼隨著時間的一年又一年地過去，銀行股的估值仍舊是五倍，但是銀行基本面一直沒展現出衰退和問題來。這就是一個悲觀的預期，在極長的時間裡沒有被事實證明是真的，也沒有證明是假的。而我對銀行的基本面的分析，數據的分析，國情的分析，認為中國銀行業不存在市場預期的悲觀，過度低估值為超預期奠定的條件，銀行未來的經營將會超越銀行股人們對銀行股的預期，所以我大量的投資銀行，這就是我應用自己所發現的規律理論頭指導自己投資的案例，當然銀行的判斷還沒有揭曉，未來如果揭曉，我會總結其規律。
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