博世科2015年上市，上市以來營業收入和淨利潤都保持年化75%的高速增長，但經營淨現金流卻連年為淨流出。不得已，公司只能頻繁地通過再融資，在二級市場上拿錢，15年IPO、16年非公開、18年可轉債、19年現在正在籌劃公開增發，可見博世科上市不但沒有解決缺錢的問題，反而越來越缺錢了。究其原因，就是公司這幾年大量開展政府PPP項目，就像已經暴雷的東方園林一樣，可謂一入3P深似海，從此缺錢是常態呀！
嚴重不匹配的現金流
銷售收款與銷售收入嚴重不匹配，收入的現金流覆蓋情況如下圖：
博世科2015年上市，所以2013、2014年的現金流還不錯。上市後，公司就徹底放飛自我了，大搞擴張，擴張領域就是政府PPP項目，導致銷售商品提供勞務收到的現金與營業收入的比值連續下滑，這個比值正常值應該在100%以上，但最近兩年都在50%以下。2016年以來，公司合計收到的銷售款（含稅）36.28億元，而同期合計確認的銷售收入為74.50億元，也就是說確認的收入有一大半是沒有收到錢的。
消失的應收賬款
2016年以來確認的收入合計74.50億元，只收到36.28億的現金，是不是意味著有38億左右的收入計入應收賬款了？2019年三季度末的應收賬款只比2015年末多了18.63億元，也就是說還有20億左右沒有計入應收賬款，那這部分收入對應的資產計到哪裡了？
看看公司的資產負債表，能裝下20億資產的也就只有在建工程了，為什麼公司的收入，收不到錢還不確認應收賬款，而是計入了這個變現最慢、不確定性最大的在建工程（完工後會計入無形資產）科目？我們可以沿著這條線挖下去，一探到公司業務模式的本質。
PPP項目公司的特殊之處
我們先看看公司2018年年度報告中的一段描述：
南寧博灣水生態科技有限公司是承接南寧城市內河黑臭水體治理PPP項目的項目公司，博世科是南寧博灣的控股股東，湖南博世科是博世科的子公司。上述內容顯示，湖南博世科中標南寧博灣的EPC項目，湖南博世科與南寧博灣籤EPC工程總包合同，付款義務方肯定也是南寧博灣，截止18年底，累計確認了3.32億元的收入。
看到這裡，可能有股民就會問了，兩個子公司之間自買自賣不是應該抵消掉嗎，應收賬款和應付賬款也會抵消掉？這個確實應該抵消掉，其實理解這個問題關鍵在於南寧博灣的會計處理，南寧博灣或其關聯方提供的建設施工服務可不可以在建設期內就確認收入，以及如何確認收入。PPP項目在這個地方的會計處理上是有些特殊的。
為了便於理解，我們把PPP項目公司提供的服務分三部分：投資、建設、運營，以南寧市的這個PPP項目來說，建設期為2017年6月到2019年5月，經延期後調整為到2020年12月，運營期為建設期結束後的13年。
運營服務是在運營期內按時間或流量均勻確認收入，自然運營也會產生相應成本，這個都是在建設期結束之後的事情，不去管他。
建設期的投資當期是不能確認收入的，直接計入資產，運營期的收入一部分是投資回報的收入。
建設期的建設，也就是工程施工能否當期確認收入？根據《財政部關於印發企業會計準則解釋第2號的通知》（財會【2008】11號）文件精神，企業以BOT模式參與政府項目的，建設期間的施工服務可以按照《企業會計準則15號—建造合同》確認收入和費用，所以這個PPP項目中的EPC項目是可以在建設期內確認收入的。雖然這個操作理論上有一些爭議，認為不符合會計處理的謹慎性原則，但在實際操作中這樣的處理還是比較普遍的。
至於前面提到的收入抵消問題，其實可以簡單理解成博世科內部已經抵消了EPC總包項目的收入，但南寧博灣PPP項目卻對政府確認了這部分工程施工收入。
現金流會滯後多久
與一般的工程施工項目分階段進行工程結算，進而確認應收賬款不同，PPP項目建設期不結算，包含施工毛利的金額直接計入了在建工程，這個在建工程需要在整個項目完工時，由各方參與決算驗收後，將已經包含工程施工收入的項目總投入作為計算日後運營期支付費用的基礎。
而建設期內確認的這些收入都需要在運營期慢慢回收現金（PPP項目的回報機制主要包括：政府付費、使用者付費以及使用者付費+政府缺口補貼等，絕大部分是在長達十數年甚至數十年的運營期內按年支付）。
看到這裡，各位應該清楚了，博世科的PPP項目現金流滯後的期限，可能不是以年計，而是以十年計。
博世科目前在做的項目中有多少是PPP項目？這個問題很關鍵，關係到目前的收入究竟有多少需要等上個十來年回款，通讀博世科的年報信息，博世科業務收入的分類有按行業、按產品、按區域分類，沒有按照合同類型分類的，而在收入分類下面的合同訂單分類中，卻是按合同類型進行劃分的，這種披露不但增加財務人員工作量，也讓投資者看的比較暈。
合同訂單分類中對PPP項目合同也是進行了拆分或遮遮掩掩，看的一頭霧水，主要有以下幾點疑惑：
1、南寧內河黑臭水體治理EPC項目單列為重大工程類訂單，而沒有列入BOT或PPP項目訂單內，正如前面分析的，這個EPC項目應該屬於內部抵消的部分，列入PPP項目的工程施工收入應該更合理。
2、公司還有多少EPC、EP項目訂單是依託PPP項目的？即公司先拿下PPP項目，再以項目公司名義拆分為EPC、EP項目分包給其他子公司，最後年報統計為EPC、EP項目訂單。這個問題並不是無關緊要，雖然都是自家業務，但現金流狀況和風險特徵完全不一樣呀！雖然公司年報信息上遮遮掩掩，但我們可以從歷年公司發佈的PPP項目中標公告以及四年來合計“消失的應收賬款”規模，大致判斷出公司目前的業務應該有一半左右來自PPP項目，也就是說半數左右的收入還是短期內沒有現金流支撐的。
3、2018年年報信息顯示，南寧內河黑臭水體治理EPC項目18年末之前合計確認收入3.32億元，回款2.96億元。這個回款是哪裡來？難道是南寧市政府有關部門真的在建設期就給項目公司付款了（這種可能性很小）？還是僅僅是項目公司支付的EPC合同款？如果是後者，那左手倒右手的付款也能拿出來披露？要知道現在投資者對現金流的關注度遠高於對收入的關注，公司這樣的披露就涉嫌虛假陳述和誤導股民了。
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