中信建投發佈投資研究報告，評級: 買入。
郵儲銀行(601658)
事件
3月25日，郵儲銀行公佈2019年年報，其中營業收入同比增長6.06%，歸母淨利潤同比增長16.48%。
簡評
1、淨利潤增速保持穩定高速，ROE同比提升
2019年營業收入2768.09億元，同比增長6.06%；歸母淨利潤609.33億元，同比增長16.48%。從單季度來看，4Q營收同比增長2.81%，較上季度增速環比下滑4.70個百分點；4Q淨利潤同比增長18.64%，較上季度增速環比下滑0.53個百分點。在營收結構上，利息淨收入同比增加2.61%，非利息淨收入同比增加36.14%。
盈利能力同比上升。2019年ROE達13.10%，較上年同期上浮0.79個百分點。EPS為0.72元/股，較上年同期增加0.10元。BVPS為5.75元/股，較上年同期增加0.49元。
2、利息淨收入增速顯著低於非利息淨收入增速
2019年利息淨收入2402.24億元，增速2.61%；佔總營收的86.78%,較上年同期下降2.92個百分點，主要因為淨息差有所下滑。
全年淨息差為2.50%，較年初下滑17bp，較上年同期下滑17bp。淨息差下滑是同時由收益率下行和成本率上升導致的，變動符合上市銀行19年的平均趨勢。
其中，生息資產平均收益率同比下滑6bp，其中貸款和投資平均收益率均有所下滑，受19年利率下行影響，同比分別下滑16bp和15bp。
付息負債綜合成本率較上年同期上升13bp，主要因為客戶存款平均成本率上升了14bp，雖然同業和已發行債務證券成本分別降低了16bp和20bp，但郵儲銀行存款佔比位居上市銀行首位，其他負債成本的降低很難對沖存款成本上升帶來的負面影響。
2019年非息收入365.85億元，同比增加36.14%；其中手續費及佣金淨收入170.85億元，同比增加18.37%；佔總營收的6.17%,較上年同期上升0.64個百分點。
具體來看，銀行卡和結算清算兩項佔中收比例最大，同時19年收入也分別增長13.28%和25.70%，結算清算大幅增長主要因為第三方支付業務增長較快。然而，19年理財業務手續費較上年下降13.92%，主要是受繳納增值稅增加和資產收益率下降等因素的影響，同時理財市場在資產新規的影響下，不符合新規的非淨值化產品下降，導致郵儲銀行託管收入也有所下滑。
3、不良率持平，撥備覆蓋率大幅提升
全年貸款及墊款淨額4.81萬億，較年初增長15.87%，不良貸款餘額426.91億，較年初增加58.03億,不良率為0.86%，較年初持平。不良率在全部上市銀行中也處於極低水平。
全年關注類貸款327.09億，較年初增長22.36%，關注類貸款佔比為0.66%，較年初上浮0.03個百分點。雖然關注貸款佔比有所上升，但從絕對水平來看依然處於上市銀行最低水平，潛在不良風險壓力較輕。
撥備計提力度提升。19年末撥備覆蓋率389.45%，較年初增加42.65個百分點。全年撥貸比3.35%，較年初增加0.36個百分點。
4、A股IPO補充核心一級資本
2019年末郵儲銀行成功在A股上市，在全額行使超額配售選擇權的情況下，最終募集資金約327.14億，有效的提升了核心一級資本。年末核心一級、一級和資本充足度分別為9.90%、10.87%和13.52%，較年初分別變動13bp、-1bp和-24bp。
5、零售業務優勢繼續深化
郵儲銀行的零售業務優勢繼續深化，主要體現在3點：
其一、零售貸款佔比提升。19年末，零售貸款規模達2.75萬億，佔總貸款比例為55.30%，較18年末提升4.13個百分點，零售貸款佔比與平安銀行和招商銀行同處最前列。零售業務營收1765.69億，同比增長7.94%，佔總營收的63.79%，較18年提升1.12個百分點。
其二、零售貸款收益率上升，由18年末的5.36%上升到19年末的5.43%。從結構上來看，住房抵押貸款、消費貸、個人小額貸款、信用卡及其他佔比分別為61.80%、11.54%、22.18%和4.48%，較上年分別變動68bp、-34bp、-54bp和20bp。零售貸款結構基本保持不變的情況下，小幅提升了住房抵押貸款的佔比，房貸不受到市場利率下降的影響在19年保持穩定趨勢，因此在19年市場利率下滑的大環境下，郵儲銀行的零售貸款收益率逆市上升了7bp。
其三、零售貸款不良率下降。19年末郵儲銀行零售貸款不良率為0.99%，較年初下降8bp。其中，針對零售貸款中不良貸款最多的個人小額貸款業務，郵儲銀行採取與政府、擔保公司、保險公司等平臺合作的方式，降低業務風險，並通過金融科技手段，將全流程實現“數字化、智能化、標準化”，有效降低了個人小額貸款的業務風險，19年末該業務不良率由2.81%下降到2.42%，對整體零售業務不良率的下降起到關鍵作用。
6、投資建議
從2019年業績來看，郵儲銀行淨利潤增速保持穩定高速，ROE同比有所提升，在收入結構上，中間業務收入表現突出，銀行卡和結算清算手續費快速增長。在整體規模提升的同時，郵儲銀行依舊保持行業內最低水平的不良和關注類貸款佔比，同時又顯著提升已經超過300%要求的撥備覆蓋率，未來計提壓力輕。在郵儲銀行業務核心的零售業務中，零售佔比、收益率和資產質量均有所提升，零售業務優勢繼續深化。此外，郵儲銀行高零售佔比以及零售業務中以住房貸款為主的結構，在利率下行環境中，淨息差受到的衝擊更小。
我們預測20/21/22年營業收入同比增長6.35%/12.11%/12.69%，淨利潤同比增長7.03%/13.93%/14.90%，EPS和BVPS分別為0.76/0.86/0.99元和6.15/6.62/7.16元，PE為6.83/6.00/5.20，PB為0.84/0.78/0.72，維持買入評級，6個月目標價維持6元。
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