核心观点
本月PMI数据表明约有一半以上制造业企业景气程度较前月有所改善，大型企业尤为明显，我们认为主要与相关政策陆续出台，企业加速复工复产有关。境外疫情呈加速扩散蔓延态势，恐将严重冲击我国对外贸易，进而拖累制造业修复进程，PMI能否持续位于扩张区间仍需观察。
事项
2020年3月，中国制造业采购经理指数（制造业PMI）为52.0%，较上个月回升16.3个百分点；中国非制造业商务活动指数（非制造业PMI）为52.3%，较上个月回升22.7个百分点。
正文
▌ PMI为环比指标，本月数据表明约有一半以上企业景气程度较前月改善。根据《采购经理调查统计报表制度》，制造业PMI由新订单（计算权重为30%）、生产（25%）、从业人员（20%）、供应商配送时间（15%）和原材料库存（10%）5个分项指数加权计算而成，分类指数采用扩散指数方法计算，即调查问卷中答“增加”的百分比与答“持平”的百分比一半之和，因此直观来看，本月PMI表明约有52%的企业景气程度较前月有所改善。本月PMI的改善反映了自3月以来，企业复工复产明显加快，在调查的企业中，本月大中型企业（不含小型企业）复工率为96.6%，较前月上升了17.7个百分点。由于环比指标未能考虑基数、季节等因素，因此本月PMI数据的大幅改善并不意味着其他以同比方式呈现的经济指标也大幅改善。目前国内防疫已取得阶段性成效，但海外疫情仍在蔓延，制造业企业生产、销售受对外贸易影响较大，PMI能否持续位于扩张区间，仍需观察。
▌ 重要分项指标有所反弹，市场供需逐渐改善。构成PMI的五个分项指标中有三个回到荣枯线上，分别为生产指数（54.1%）、新订单指数（52%）和从业人员指数（50.9%），表明本月以来制造业的生产动能逐渐修复，相关需求得以复苏，并且前期企业普遍存在的用工难问题得到初步解决。本月原材料库存指数为49%，尽管较前月回升15.1个百分点，但仍位于荣枯线下，表明相关厂商仍处于主动去化库存阶段。此外，供应商配送时间指数为48.2%，反映了物流仍未完全恢复致使原材料供应商交货仍然较慢。
▌ 不同企业景气程度均有所修复，大型企业复苏最为明显。在《2020年2月中采PMI数据点评——疫情短期冲击明显，预计3月数据将有改善》（20200229）中，我们判断大型企业复工复产将快于中小企业，有望成为经济平稳运行的“压舱石”，本月大、中、小型企业PMI分别为52.6%、51.5%和50.9%。3月以来，各类政策相继出台，3月27日政治局会议指出“要抓紧研究提出积极应对的一揽子宏观政策措施”，在近期相关政策的呵护下，大中小企业的生产经营活动预期指数分别较上月环比改善11.2、12.5和16.6个百分点至55.5%、52.5%和54.0%，但由于中小企业复工进程中面临的问题较大型企业更为复杂，因此预计会有更为针对性的政策支持，总体而言，制造业企业生产经营有望在年内回到合理水平。
▌ 境外疫情呈加速扩散蔓延态势，关注对外贸易数据。3月份我国制造业新出口订单指数和进口指数为46.4%和48.4%，分别环比较上月改善17.7和16.5个百分点，虽环比有所回升，但仍低于疫情发生的前五年均值（2015.01至2020.01间新出口订单均值为49.0%，进口指数均值为48.9%）。全球疫情蔓延，料将从需求减少和物流运转放缓两方面冲击对外贸易，冲击程度仍需结合全球疫情持续时间才能进一步判断，在3月29日外发的报告《从宏观到产业：海外疫情对我国产业链影响的全景透析》中，我们初步测算了疫情对我国经济和各行业的影响。
▌ 非制造业商务活动指数反弹力度大于制造业PMI。在前月报告中，我们判断由于行业特点，非制造业商务活动指数弹性较大，将在短期内得到修复，本月数据验证了我们此前的观点，非制造业商务活动指数为52.3%，比上月回升22.7个百分点，反弹力度大于制造业情况。分行业来看，服务业商务活动指数为51.8%，比上月回升21.7个百分点，仍弱于历史均值，主要由于在防疫政策的要求下，部分餐饮、娱乐等服务行业仍未能全面恢复正常生产所致；建筑业商务活动指数为55.1%，比上月回升28.5个百分点，回升明显但也弱于近五年均值（59.7%），主要由于本月前半月人员尚未完全到岗所致，预计这一指标将在下月进一步改善。
附录图表
本文节选自中信证券研究部已于2020年3月31日发布的报告《2020年3月中采PMI数据点评：本月PMI环比改善，后续重点关注外需冲击》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见相关报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信、有道云等方式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿使用本资料。
本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱[email protected]。
本资料所载的证券市场研究信息是由中信证券股份有限公司（以下简称“中信证券”）的研究部编写。中信证券研究部定位为面向专业机构投资者的卖方研究团队。通过微信形式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。中信证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅人视为中信证券的客户。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，应首先联系中信证券机构销售服务部门或经纪业务系统的客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能会带来的风险或损失，在此之前，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱[email protected]。
本资料定位为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整，同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。（4）上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须充分了解各类投资风险，自主作出投资决策并自行承担投资风险。
本订阅号中的所有资料版权均属中信证券。不得以任何方式修改、发送或复制本订阅号中的内容。除经中信证券认可的情况外，其他一切转载行为均属违法。版权所有，违者必究。
閱讀更多 諸建芳 的文章
