最近美聯儲無限制QE引起熱議，這是以寬鬆的貨幣手段為主導的刺激經濟計劃。在經濟全球化的背景下，美元在國際金融以及貿易中已經佔據絕對的核心地位，所以美聯儲這一政策被比喻成“薅全世界的羊毛”。這雖然暫時將美國經濟下行的壓力轉嫁給世界，但它所帶來負面影響卻很深遠。我國古代“無限制QE”的案例就有一個，那就是元朝末年的脫脫改革。

無論是一代天驕成吉思汗，還是統一中國的元世祖忽必烈，他們都代表了蒙古人鐵血的軍事手腕，他們無限擴張的一個內在驅動就是掠奪財富。一旦當戰爭停下腳步，由於“投資理財”的先天不足，加之“財務自由”的剛性需求，病急亂投醫的心態就阻礙了新興政權的健康發展。中亞地區的“色目人”當過王公貴族的“理財經理”；耶律楚材當過蒙古帝國的“財稅顧問”；遼、金、宋的政治、經濟體制被翻來覆去的嘗試，導致帝國的“病根”難以祛除，到最後覺醒時，卻只能通過“無限制QE”政策救亡圖存。

元末“北遷”的元朝軍隊

理財觀念的先天不足

公元1260年，忽必烈“搶先註冊”了蒙古汗國的大汗，這也帶來了龐大帝國的分崩離析。北面的阿里不哥同樣召開了忽裡勒臺大會，並得到諸多蒙古王公的支持，蒙古帝國形成了南北兩位大汗對峙的局面。

在農耕區文化、經濟繁榮的基礎下，忽必烈通過經濟封鎖、武力征伐的手段終結了對峙局面，但也從根本上終結了大蒙古帝國。除了忽必烈瓜分了窩闊臺汗國的部分領土以外，旭烈兀雖然明確表示支持忽必烈，但他及子孫建立的伊利汗國遠在歐洲，無法形成地緣上的聯繫。欽察汗國、察合臺汗國則與忽必烈的元朝漸行漸遠。

元朝與四大汗國

可以說元朝是被拋棄和孤立的，但它在被孤立之前，曾是龐大帝國的一部分，所以他與我國曆史上的所有朝代都不太一樣，最明顯的是政府的選官範圍是“世界性”的。

在成吉思汗時代，蒙古人最信任的理財專家大都有景教、伊斯蘭教的背景，他們組成了一個色目人集團，成為蒙古人的“理財經理”。蒙古王公在當時並沒有“俸祿”，他們的財產獲得以戰爭後的“分贓”為主，分得的牛羊可以吃、奴隸可以用、女人可以延續香火，而金銀財寶卻不怎麼“實用”。色目人就成為金銀財寶的管理者，他們通過放貸等形式幫助蒙古王公生出更多的財寶。

伊朗博物館的色目包稅主聚會漫畫

當蒙古王公進入歐洲、中土以後，發現這些增值的財寶可以換來更多未曾見過的新鮮玩意時，色目人就成了最大的功臣。所以在財稅官員的任用上，色目人脫穎而出。他們逐漸向穩定的元朝政府提出了“包稅制”，不再是為王公服務，而是為國家機器服務。這種制度就是將元朝的稅收分區域“承包”包稅主，每年由包稅主上交固定稅額，這就形成眾多的稅收單位。元朝政府是省了事兒，可每個區域的包稅主不顧民間疾苦，為了截留利潤，向百姓徵派更加沉重的稅收負擔。這種方法將短期效益最大化，卻破壞了帝國長期的經濟發展和徵稅能力。

耶律楚材畫像

而在色目人提出“包稅制”之前，耶律楚材為窩闊臺汗制定了財稅收支體系，這也使蒙古人第一次認知到，除了搶，還能通過稅收穫得持續的財富。原本耶律楚材的稅收結構是較為合理的，但它並不符合蒙古軍事擴張的需求。因為蒙古的軍事制度中，各貴族王公都掌管著一定數量的戶籍，從徵時需要每戶自行籌備馬匹、乾糧、奴隸、武器等，這是將國家負擔轉嫁給每一位“怯薛”。而財稅體系是服務於大汗的，所以王公貴族更加推崇“私人管家”性質的色目人，以他們的理財手段服務於戰爭需求。大蒙古帝國時期的財政就在正規稅制和包稅制這兩種截然不同的策略之間搖擺著。

窩闊臺汗劇照

到了蒙哥汗時代，由征服到治理的需求轉變下，蒙古帝國開始注重稅收結構的建立。當時的稅收項目包括人頭稅、農業稅、商業稅，附加一定的徭役。在中原徵稅以農業稅為主，農業稅的徵收類似於宋金時期的兩稅法，一年收兩次，這種稅收結構也一直持續到忽必烈建立元朝。

《沁園春.雪》裡評價成吉思汗“只識彎弓射大雕”，這個比喻再形象不過了，忽必烈其實也是如此，他雖然深受漢文化的影響，卻很難改變蒙古王公貴族的思想觀念。元朝作為遊牧民族入主中原的政權，本身就帶有“水土不服”的特點，新興政權欠缺行政管理經驗，政治架構過於簡單、財政結構也過於粗暴，這些是可以通過學習、改革而進行優化的，然而忽必烈並不是一位善於改革的帝王。以至於元朝始終缺乏一個與“文景之治”、“開元盛世”、“仁宗盛治”類似的盛世時期，這就註定了元朝的底子不夠牢靠。

元朝不斷的征伐

盛世的醞釀往往都需要一個長期的休養生息，征服和掠奪的“快感”他們忽視了這一點，所以忽必烈從上臺起就一直窮兵黷武、揮霍無度，破壞了元代經濟的可持續性。

在與阿里不哥的正統之爭中，元朝是贏了面子，失了裡子。

元朝疆域1333年

在解決正統問題之後，忽必烈征服了朝鮮和中國南部，基本上建立了現代中國的版圖。但這些戰爭，特別是和南宋的戰爭曠日持久。征服南宋之後，本應該努力建立一套可以控制整個社會的行政架構，並利用這個架構獲取常規的稅收，從而保證民間經濟的繁榮。但忽必烈的血液裡流淌著“彎弓射大雕”的尚武精神，對於經濟和政治並不看重，也無暇關注如何建立這種結構。這就使元代的財政一直處於危機狀態，根本沒有時間整理財政和發展經濟。

忽必烈劇照

以上戰爭無論如何還是以勝利告終，但忽必烈時期還打了許多徒勞無功的敗仗，蒙古人的進攻勢頭在各個方向被遏制。兩次遠征日本、一次遠征爪哇、南征越南佔婆、三次與安南衝突，皆以失敗告終，讓本不寬裕的財政徹底失控。忽必烈只能依靠各種各樣的臨時措施獲得收入，這些臨時手段帶有強烈的隨意性，從而進一步影響正常的經濟活動，所以元朝的先天性不足就為後繼者的統治埋下禍根。

財政結構的發育不良

公元1287年，忽必烈眼看著新朝剛立，經濟就頹廢如此，也不能讓後世評價我能武不能文啊，於是乎又想到了“理財專家”色目人。色目人當中有個名叫桑哥的，他向忽必烈提出了一個斂財手段——增印“鈔票”！

“世祖中統元年，始造交鈔，以絲為本，每銀五十兩易絲鈔一千兩，諸物之直並從絲例。是年十月，又造中統元寶鈔。”——《元史·食貨志》

鈔票並不是這個時期才產生的，元朝建立之初就學習宋朝，建立了紙幣系統。中統元年(1260年)，元政府發行了“中統鈔”的紙幣，其中包括中統元寶鈔、中統交鈔兩種。前者以銀為儲備，理論上可以用紙幣兌換銀，

中統寶鈔

當元政府財政緊張時，就開始無視儲備，濫發中統鈔。1260年，中統鈔共發行了73352錠；1265年，發行量為116208錠。到了1276年，由於和南宋、日本交戰的需要，財政出現了虧空，當年紙鈔發行了14019665錠，這就必然帶來了通貨膨脹的隱患。

這一年發行的至元寶鈔，與之前的中統鈔兌換比例是一比五，即五錠中統鈔只能兌換一錠至元鈔。這使民間財富瞬間縮水5倍，政府通過限制舊幣流通，引起民間擠兌，毫不費力的榨取了民間財富。但它所帶來的負面影響顯而易見，紙幣失去了信用，導致在忽必烈執政後期，人民寧願以物易物，也不願意持有鈔票。

至元通寶

除了貨幣手段，在桑哥的“指導”下，元政府再通過鹽、茶等專賣的價格和稅收，實現斂財，更有甚者刨掉了南宋皇帝的陵墓。總之，忽必烈的種種手段，為後繼統治者留下了畸形的藍本。他於公元1294年去世時，元王朝已經千瘡百孔，財政更是處風雨飄搖之中，毫不誇張的說，元朝剛“出生”就已經步入了中年。

元朝經濟漫畫圖

元朝是開國皇帝和末代皇帝統治時間長，中間的皇帝統治時間短。所以面對諸多問題時，中間的皇帝剛要做出政策調整就“掛了”，所制定的計劃在其死後被推翻，繼任者再重新制定，週而復始，惡性循環，直到末代皇帝無力迴天。

忽必烈自始至終堅持漢化，但他的子孫們卻在漢化、蒙古化兩種爭論中徘徊不定。所以部落制、官僚制在繼任者之間不斷輪迴，“培養”出臃腫的國家機構，大筆俸祿開銷就這樣花了出去。

元朝第二位皇帝成宗鐵穆耳，在位十四年，雖然經濟有所恢復，但蒙古化帶來了官僚數量膨脹，加之成宗的“闊氣大方”，賞賜無度就加劇了財政負擔。在忽必烈去世當年，成宗為了穩固人心，一年內共送出了4000兩金、167900兩銀、233100錠鈔票。

受到賞賜的官員

“餘鈔止一百十六萬二千餘錠。上都、隆興、西京、應昌、甘肅等處糴糧鈔計用二十餘萬錠，請王五戶絲造作料鈔計用十餘萬錠。凡除止有七十六萬餘錠。”——《元史·成宗本紀》

不得不承認，在成宗時當一個公務員是幸福的，但本就虧空的國庫，行此大賞，掌管國庫的大臣是擔不起這個責任的。中書省在該年發出警告，稱庫存僅餘76萬錠，請皇帝少些賞賜。

國家機器如此龐大，還需正常運轉，沒錢怎麼辦呢？忽必烈曾經為了戰爭就挪用過準備金，那麼成宗也學著先皇挪用起了準備金。這個準備金是什麼意思呢，就是說人民手中拿著多少紙鈔，政府就得有一定的銀子做保證，即鈔本銀。

“詔諸路平準交鈔庫所貯銀九十三萬六千九百五十兩，除留十九萬二千四百五十兩為鈔母，餘悉運至京師。”——《元史·成宗本紀》

成宗面對府庫76萬錠的尷尬儲備，自然就想起了鈔本銀。於是下令從存放在全國各地的93萬多兩鈔本銀中，留下19萬多的“本錢”，剩餘全部運往大都（北京）使用。這就是說1塊錢要花兩次，按照數學原理，自然是貨幣貶值一半了，而成宗拿走的又是真金白銀，是“硬通貨”，人民手中的是紙幣，是“軟通貨”，所以從經濟原理來說，人民手中的鈔票其實成了廢紙，

鈔本銀儲備樣式

嚐到甜頭的成宗於隨後一年再次伸出“魔爪”，挪用20萬錠。到大德三年(1299年)，元政府已經有一半的財政是出自鈔本。到了大德六年（1302年），鈔本銀已經挪用到極限了，元政府不得不再次發行200萬錠紙幣，用來維持財政，此時的通貨膨脹就已經達到了一個高潮。

成宗一朝除了通貨膨脹，也沒別的毛病，經濟的爛攤子直接丟給了武宗海山。武宗也不願意做這個冤大頭啊，於是照搬忽必烈的“印新鈔大法”，發行了至大銀鈔。連舊鈔兌換比例也照搬過來，即至大鈔和至元鈔的比值也是一比五，和中統鈔的比值就成了一比二十五。

元武宗畫像

而面對儲備金不夠、人民不信任紙幣的問題，武宗則一勞永逸，下令以後不準紙幣兌換金銀，民間也徹底禁用金銀。這確實解決了中國古代政府不能隨意發行貨幣的難題，為何呢？因為在宋朝以前，由於貨幣是金屬的，具有稀缺性，即便是皇帝，不通過經濟手段收回人民手中的貨幣，國庫就還是空的，而若想發行更多的錢，也需要將民間金屬貨幣先收回來，否則就沒有多餘的銅鐵去鑄幣。

武宗的做法就是銀本位不變，變的是流通形式，紙幣發行數量與銀儲備匹配不匹配完全政府說了算。所以說元朝滅了宋，宋卻以發明的紙幣“坑慘”了元朝。到了至大三年(1310年)，至大鈔的發行總量達到了145萬錠，摺合中統鈔3630萬錠，印鈔量比前三年翻了七倍。再加上增稅措施，從這時起，元朝就開始向老齡化發展了。

宋朝四川的交子、江南的會子

武宗死後，仁宗依舊沒能改變這種頹勢，再到文宗時期，由於皇位爭奪戰，脆弱的政治結構再次加重元朝的“病情”，中央對於地方的控制力逐漸失去，末代皇帝元順帝即位時，元朝經濟已經近於失控。

這時，權相伯顏把持著朝政，他採取了降稅的方法緩和社會矛盾。但由於他在民族政策上是個守舊派，他贊成加強民族區隔，取消科舉等政策。他甚至將前朝留下的國璽全部磨平，發給王公做私章，據傳聞，我國傳世之寶“傳國玉璽”在大都現身後，就是被他買走磨平。他的種種行為使得社會矛盾更加激化，所以經濟改革措施也並沒有起到應有的效果。

伯顏劇照

脫脫的無限制QE救市

當脫脫取代伯顏以後，元朝開始對元朝的經濟全面審視。脫脫希望通過政府的力量來發展經濟，將元朝帶出政治和財政危機。

他一共擔任過兩次右丞相。第一次在至元六年(公元1340年)到至正四年(公元1344年)，在此期間，他的主要工作是扭轉伯顏前期的政策，俗稱“擦屁股”，因為此時的社會矛盾成為元朝政權的最大威脅，各地起義軍的苗頭已經興起。

脫脫劇照

脫脫在這個時期制定了一些列改革措施，包括重開科舉考試，爭取漢人進入官僚系統；為表明元朝的正統和持續性，他還主持編修了遼，金、宋三代的史書。

在經濟方面，或者說戰略方面，他試圖解決“南糧北運”的問題。由於元朝定都北京後，周邊區域並不能達到糧食自給自足的能力，所以在元初是以海路、河運的方式，由南方運糧供養大都。當大運河維護保養的成本過高時，元政府便放棄了淤塞的河運，全面改由海運的方式運糧。脫脫為了提高糧食的運輸效率，企圖以海岸線為起點，重新開鑿一條運河直達大都城。這個計劃在經濟頹廢的情況下，很明顯是想以大型工程刺激和帶動經濟，但此項工程因水災而宣告破產。

元朝南糧北運路線

“至正四年夏五月，大雨二十餘日，黃河暴溢，水平地深二丈許，北決白茅堤。”——《元史·河渠志》

至正四年(公元1344年)，脫脫下臺，繼任的宰相們在幾年內不僅沒有解決問題，反而使問題更加惡化了。至正八年(公元1348年)，黃河又發生了決口、運河系統更加不堪一擊，北方的糧食短缺加劇。同時，各地的反抗力量也愈演愈烈。到了至正九年(1349年)，脫脫臨危受命，再次擔任宰相。攤子一次比一次爛，但脫脫也作為旁觀者更加“看清了局面”，上任之後立即開始了他的改革措施：

首先，為了減少政治阻礙，也為改變元末的腐朽統治，整頓吏治是首先要考慮的步驟，這也是緩解社會矛盾最直觀有效的措施。

其次，大規模地興建水利工程。這主要是解決黃河氾濫導致的北方糧食及運輸問題，為此組織了數十萬勞工治理黃河，並取得了良好的效果。

再次，北方糧食問題的終極解決方案，即在北方種植稻米。為此，政府從南方請來稻農傳授種植稻米的經驗。

最後，為了維護統治基礎，他建立了龐大的軍事系統。這個時期的社會矛盾早已演化成農民起義，尤其是財政政策極力榨取民間財富，人民的反抗勢頭達到了高潮，軍事鎮壓已經是不可迴避的根本性策略。

總結來看，脫脫的思想就是一個目標，兩手準備；維護統治為宗旨，改革與鎮壓雙管齊下。這就需要政府龐大的財政投人為基礎，那麼問題來了，錢從哪兒來?

在元朝之前，可能封建王朝並無法通過政府花錢來刺激經濟，也沒有更好的貨幣政策，只能不斷的攤派稅收到人民頭上。但到了元朝，紙幣就成為“救市”以及“救世”的工具。

黃河水災（近代圖片）

鈔票作為一種新型的金融工具，從宋到元初，它都能“化解”一定的社會問題，途徑就是“無中生有”。但元朝統治者只看到了它的魔力，並未發現它恐怖的一面，當有一天，紙鈔已經沒有人接受了，崩潰也就隨之而來了。

那麼脫脫是如何籌錢的呢？老套路就是歷朝歷代都會做的，即加強鹽、茶的專賣，以及增加農商稅。但這些項目大部分已經被前面的政府榨乾了，效果並不明顯。所以脫脫就開啟了另一個新套路，也是元朝政府一直用來解決問題的套路，加印鈔票。

• 至正十年(公元1350年)，脫脫為這次印發鈔票取了一個好聽的名字——貨幣改革

武宗為了“一勞永逸”，禁止了銀的市場流通，這導致貨幣市場缺乏活力。脫脫則認為鑄幣和紙鈔同時流通才能刺激市場上的貨幣流通，即大宗交易用紙幣、小額零售用銅錢

至正通寶鑄幣

脫脫之所以推行鑄幣，是因為市場上早已對紙幣失去了信心，這種鑄幣的發行實際上就是喚起人們對政府的信任，併為紙幣的發行打前陣。所以在鑄幣之外，脫脫還發行了一種新的紙幣——至正交鈔。但脫脫較忽必烈、武宗更有“良心”，舊幣的兌換比例不在是一比五，而成了一比二，“僅僅”將原來的紙幣貶值了一倍。

脫脫首次印發200萬錠至正交鈔，用來支付大型工程的勞務、材料費用，以及充作軍餉。這200萬錠是沒有準備金的，錢是撒出去了，但如果工人、士兵、材料供應商拿著這些錢去兌換金屬貨幣，就不可能兌換出等值的額度。

脫脫視察運河工程的漫畫

這本身就是具有很大的危機，但脫脫在這一輪增發貨幣中嚐到了甜頭，解決了“實際問題”，所以鈔票的發行很快就失控了，因為政府對這種方式產生了依賴。當脫脫的稻米種植計劃將要“投產”時，第二輪印製鈔票就開始了，這一次加印了500萬錠。

“行之未久，物價騰踴，價逾十倍。又值海內大亂，軍儲供給，賞賜勞，每日印造，不可數計。舟車裝運，軸轤相接，交料之散滿人間者，無處無之。”——《元史·食貨志》

這兩次加印貨幣，將元朝常年累積的通貨膨脹推向了頂峰，而且這一次力度之大，是政府貨幣政策下的主動惡性通脹。結果就是物價上漲超過十倍，價格失控後，政府為了解決採購和發薪問題，進而再加印鈔票，以至於運鈔需要用船，紙幣如同廢紙，散落於地無人去撿。最重要的是金融秩序亂套，使人民對紙幣的質疑轉向了元政權。

元末農民起義

脫脫的大型工程雖然具有刺激經濟的作用，但勞動力投入過大，大量人口脫離了生產，導致農業、手工業的生產能力下降，糧食減產進一步造成經濟結構的扭曲，這也加速了紙幣的貶值。當經濟秩序紊亂時，必然伴隨著民不聊生、社會動盪，山東、浙江、江蘇、湖北等地先後起義，則又給元政府帶來更大的壓力。

明朝取代元朝後的疆域

脫脫可能也是元末最為傑出的軍事家，可在鎮壓張士誠時被元朝廷勒令退休，從這一刻起，元朝基本上是黃土埋到脖子了。它並不是被外部起義征服的，而是內部自我瓦解的，中央政府的控制力逐步被壓縮。尤其是富庶的南方地區，建立起多個不聽話的小政權，這也成就了後來的朱元璋，成為歷史上唯一一個由南向北完成統一的帝王。

元朝的滅亡，可以說經濟的自我毀滅佔據很大的因素，尤其是宋、金以來的紙幣發展，成為其重蹈覆轍的模板。南宋曾在朝議中，探討過金的滅亡原因，很重要的一點就是金末期濫發紙幣導致的內部崩盤，政府失控。而南宋同樣沒有吸取教訓，在與蒙古對峙後期陷入“無限制QE”的泥潭。而要說全程濫發紙幣的朝代，非元朝莫屬，它將“無限制QE”發揮到了極致，將這種手段看作是拯救危機的良藥，卻忽視了“是藥三分毒”，最終在脫脫的一劑猛藥中，沒能掌握好劑量，以至“中毒身亡”！

參考史料：《元史》、《劍橋中國史·遼西夏金元史》、《宋史》

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