核心觀點
3月經濟基本面仍然面臨新冠疫情的明顯衝擊，整體復工和復產仍處在進行時，雖相較於2月的環比改善將十分顯著，但難改生產、消費指標在月度層面的同比負增長趨勢。通脹層面，受原油價格大幅下探的影響，預計PPI通縮壓力將有所加大。金融數據層面，我們預計3月較為寬鬆的金融環境將有助於信貸和社融的表現。
正文
▌ 工業：生產活動加速恢復，但仍未回到歷史同期水平。3月以來，以六大發電集團日均耗煤量衡量，整體工業生產活動恢復加速，六大發電集團日均煤耗量從66%左右的水平，快速回升至歷史同期的85-90%的區間，但仍未回到歷史的同期水平，3月全月的日均耗煤量僅為去年同期的80%，顯示工業生產當月維持正增長的可能性依舊較低。綜合來看，我們認為當月工業增加值增速可能處於-10%左右水平，預計在4月將恢復正增長。
▌ 固定資產投資：3月累計增速的負增長將有所收窄。從歷史經驗來看，3月的固定資產投資總量約為1-2月合計的1.4倍左右，因此其當月的增速變化對累計增速的影響較大。根據我們對高頻數據的觀察，整體建築業的復工復產情況仍然處於較低水平，因此預計3月的基建和地產投資增速仍然將面臨較大壓力，而製造業層面，雖然預計環比改善將更為顯著，但由於1-2月的增速下探幅度也更大，因此綜合看我們預計3月單月的固定資產投資可能會在-10%左右，帶動累計投資增速落在-16.9%左右的增速區間。
▌ 消費：消費處於逐步恢復的通道中，但仍然難以達到去年同期水平。3月國內抗疫進入後半階段，物流暢通程度相較於2月有顯著的改善，且大型商場、餐飲和旅遊景點都逐步開放。3月26日，商務部服貿司司長冼國義表示，根據商務部監測顯示，當前餐飲、住宿、家政企業的復工率分別達到80%、60%、40%左右。但消費企業的復工並不代表營業收入快速的回升。預計除了線上消費和線下的超市營業收入能夠維持正增長外，其餘消費行業如百貨商場等營業收入相較於去年同期都有一定的差距。汽車方面，乘聯會數據顯示3月前三週乘用車零售數量同比增速為-45%，較2月同期-89%的增速顯著改善，但仍然是大幅負增長。值得一提的是，疫情發生以來，各類商家積極發展線上消費，3月線上又遇“女神節”大力度促銷，預計對線上消費有較大的提振。總體來看，我們認為3月消費狀況較2月有一定的改善，但比去年同期水平仍有一定的差距。預計3月社消增速為-2%左右，一季度社消增速為-14%左右。
▌ 進出口：預計3月出口將現改善，但二季度將再次回落。3月國內復工復產和交運情況有顯著改善，對前期訂單趕製將使出口有一定的提振。儘管國際疫情3月進入集中爆發期，但從時間上看，預計對3月當月的出口影響較為有限，更多的是影響4月進出口活動和二季度的訂單。進口方面，國內企業復工帶來的需求端的改善對進口有一定的促進，但國際油價的大跌和大宗商品價格不景氣都對進口金額的增速有一定的拖累。3月以來，WTI均值環比下降近40%，CRB現貨指數下跌7%，進口增速的變化對於價格的敏感性較高，因此預計3月進口增速還將繼續回落。總體來看，預計3月出口增速較1-2月-17.6%的下跌幅度有一定的收窄，至-5%左右，進口增速為-8%左右；一季度出口增速約為-13%，進口增速約為-5%左右。
▌ 物價幾乎全線回落，PPI通縮壓力加大。CPI方面，3月國內疫情逐漸好轉，各地加快復產復工，物流回升，食品和日用品供需局面恢復平衡，其中主要食品價格環比下滑。高頻數據顯示，外三元生豬價格環比下跌4.19%，農業農村部重點監測的28種蔬菜和7種重點水果價格環比均較前值回落，分別為-13.83%和0.96%。另外，3月居民活動仍部分受限，相關服務價格或回升較緩。國際原油價格大跌，WTI均值環比下降近40%，一定程度拖累非食品上行。總體而言，考慮到去年3月CPI已經受到豬價大幅上升的影響，對今年3月存在基數效應，預計3月CPI同比較上月回落至4.8%左右。PPI方面，國內工業品庫存仍高企，海外疫情爆發需求被動收縮，國際原油價格暴跌傳導至化工產業鏈，工業品價格全面塌陷。高頻數據顯示，流通領域重要生產資料價格幾乎環比均負增長，例如螺紋鋼、電解鋁、電解銅等工業品庫存仍處在相對高位，雖然國內復產復工，但終端需求恢復尚需時日。總體而言，預計3月PPI環比將繼續負增長，通縮壓力加大，同比為-1%左右。
▌ 金融數據：預計M2增速為8.8%，新增人民幣貸款2.15萬億，社融增速將在10.8%附近。人民幣貸款方面，2月以來貨幣政策持續處於加力對沖的階段，我們預計2月份央行向市場投放的8000億元再貸款和再貼現額度將一定程度反映在3月的信貸當中，預計對公貸款為主要資金方向，企業短期貸款、中長期貸款的淨增額均將較去年同期會有所上升。居民信貸方面，3月地產交易活動雖環比恢復顯著，但較去年同期仍略有回落；而受疫情衝擊，預計消費貸的需求將可能短時增加（並非直接流入消費，而更有可能部分補充家庭的流動資金）。在此情形下，預計以房貸和消費貸為主的居民端信貸淨融資將基本與去年同期持平。預計新增人民幣貸款2.15萬億元左右，而在社融口徑中的人民幣貸款可能會處在更高水平。社融方面，受益於較為寬鬆的利率及政策環境，直接融資仍然處於較為景氣水平，而同時政府債券的融資亦保持景氣，預計地方專項債環比淨融資量將有明顯提升。預計非標融資仍將繼續保持負增長，但幅度相對有限。整體看，預計社融增速好高於上月水平，將上升至10.8%左右。貨幣供給層面，同樣受3月整體融資環境有所改善的因素影響，我們預期3月M2增速也將保持較好水平，保持在8.8%的水平附近。
本文節選自中信證券研究部已於2020年4月2日發佈的報告《2020年3月經濟金融數據前瞻：復工復產進行時，實體經濟壓力不減》，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見相關報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。
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