對於愛奇藝的這份做空報告，部分看法是調研樣本不足、不夠紮實，但虧了十年的愛奇藝，是不是真的沒有問題？
本文由無冕財經（wumiancaijing）原創首發
繼瑞幸咖啡“自曝”22億元財務造假後，虎視眈眈的華爾街做空機構們顯然盯上了中概股。
4月7日晚，做空機構Wolfpack Research發佈研究報告稱，愛奇藝（NASDAQ:IQ） 2019年營收誇大約80億-130億元人民幣，佔全年未經審計財報總營收的27%-44%，並虛增約42%-60%的用戶數量。
該報告同時獲得Wolfpack Research初始投資人渾水機構的支持，後者表示其參與了此次調查。
愛奇藝迅速做出回應，稱報告中引用的數據與結論嚴重失實，並表示“我們對於所有不實指控，堅決否認，並保留法律追訴權利”。當日，愛奇藝股價盤中下跌超12%，但最終震盪回升，截至收盤，上漲3.22%，報17.3美元。
▲龔宇發兩條朋友圈回應做空，圖片來自澎湃新聞。
吃瓜群眾紛紛表示“故事情節好熟悉啊”，回想瑞幸咖啡2月被做空時，也是否認三連但未舉證，當日股價震盪回升，最終卻還是不得不扯下遮羞布自曝。
此番做空又將會是怎樣的結果？
37頁的做空報告寫了啥？
對比瑞幸咖啡做空報告長達89頁的篇幅，此次針對愛奇藝的做空報告略為簡短，僅37頁，主要提及用戶數據、收入、成本、現金流四個方面的問題。
首先是用戶數據，Wolfpack Research主要論據來自於兩家可以進入愛奇藝後臺系統的中國廣告公司。
Wolfpack Research從兩家公司提供的2019年9月愛奇藝後臺19箇中國“一級”城市DAU（日活用戶）數據中，篩選了4天（3個工作日和1個週末），得出愛奇藝後端平臺平均DAU為2470萬。
與愛奇藝公開的2019年10月平均DAU為1.75億相比，其中19個“一級”城市佔比約35.6%，即6229萬，做空報告中的數據降低了60.3%。
▲在愛奇藝指數網站上，節目《偶像練習生》在西藏搜索靠前，做空報告認為愛奇藝可能存在刷量。
其次在收入部分，Wolfpack Research對中國1563位用戶的盡職調查發現，其中大約有31.9%的用戶是通過購買愛奇藝的合作伙伴（如京東和小米電視、攜程等）的會員，獲得了愛奇藝VIP。但 愛奇藝以“雙重會員”總計收入記入財報，並將付給合作伙伴的費用計為成本。
報告中還引述一位參與內容獲取的愛奇藝前員工提供的證據稱，通過計算公司2018年及2019年財報中“實物交換轉授權”營收，愛奇藝分別以高於市場上非獨家授權劇集的最高估計價值的三倍多收入計入財報，顯然存在虛報。
“可以說， 愛奇藝會計欺詐最嚴重的例子之一是其對‘實物交換轉授權’營收的誇大。‘實物交換轉授權’營收是由愛奇藝對其交易內容價值的內部估測所決定的。換句話說，愛奇藝的管理層可以為這些交易分配他們想要的任何價值，從而為管理層提供了一個可以很容易地誇大其營收的機會。”報告表示。
除此之外，Wolfpack Research還分別指出愛奇藝以虛高價格3個億收購天象互娛、虛報版權購買費用等行為增加成本。同時採用行業內通行的會計方法，將愛奇藝公佈的2019年度運營現金流5.61億元，下調至-11.57億元。
報告還表示，“早在2018年IPO上市之前，愛奇藝就一直存在欺詐，與其他許多在IPO時誇大數據的中國公司一樣，愛奇藝的業務增長無法合理地證明其財務報表是真實的。”
值得注意的是，Wolfpack Research的報告標題為《 IQIYI: The Netflix Of China? Good Luckin.》，
似乎有意將愛奇藝和最近被曝財務造假的瑞幸聯繫起來，被人質疑是不是在蹭瑞幸的熱點。是否存在造假動機？
相比瑞幸咖啡背後資本團隊通過講故事、上資本市場圈錢套現的套路而言，愛奇藝若真的造假，手段似乎並不高明。
首先是其早先公佈的2019年度未經審計財報數據，2019年度營收290億元，同比增長16%，增長幅度相比往年大幅收窄；其次 淨虧損103億元，同比擴大13.4%。
▲愛奇藝營收情況。
自2010年成立，就一直沒能實現盈利的愛奇藝，顯然並沒有通過“造假”把自己的財報做得更好看。以至於2月28日，愛奇藝未經審計的2019年年報發出當日，股價應聲下跌，跌幅為8.15%。
同時，愛奇藝的股權結構也並沒有發生太大變化，有股東甚至在持續增持，這也在一定程度上說明資本對公司前景的看好。
據雷帝網消息，愛奇藝日前向美國SEC遞交20-F文件中顯示，截至2020年2月29日，愛奇藝股權結構大致為，百度持有56.1%，為第一大股東；小米與高瓴資本分別持有6.67%、6.34%，及愛奇藝創始人、CEO龔宇持有1.93%。
此股權結構對比2019年2月28日，百度、小米持股數量不變，龔宇持股數量小幅度上升，而 高瓴資本更是重倉持有，股權比例由4.7%上升至6.34%，為愛奇藝第三大股東。
4月8日，針對愛奇藝被做空一事，搜狗CEO王小川發佈微博力挺龔宇：“與龔宇兄相識得有14年，在搜狐共事多年。他的為人，敬業，勤奮都是一等一的好。有機構報道說愛奇藝造假，我就三個字：不可能。”
針對此次做空，據《中國企業家》引用香頌資本執行董事沈萌的分析稱， 這份報告不如瑞幸的那份詳實，裡面的論點基礎也不紮實，特別是作為互聯網企業，其關鍵經營數據要比有實體門店的企業更難獲得，如果採用間接對比的話，那麼可信度就會降低，“除非看空報告的數據來源具有明確的權威性，否則對愛奇藝的看空缺乏基礎。”
持續虧損之痛
僅從財報數據及股權結構，確實無法判斷此番做空是否又是“虛晃一槍”，畢竟“蒼蠅不叮無縫的蛋”，但愛奇藝的經營狀況並不樂觀。
據統計，2015年至2019年，愛奇藝營收增速逐年放緩，且虧損不斷擴大，從2017年開始的近三年，虧損分別為37億、91億及103億。而究其根本，則在於愛奇藝居高不下的營業成本。
2019年未經審計財報顯示，愛奇藝營業成本303億元，其中內容成本222億元，佔比73.3%，該數據2018年為211億元。再加之市場、銷售和管理費用的增長，愛奇藝的成本仍然處於較高階段。
▲愛奇藝2019年營收結構。
▲愛奇藝近幾個季度會員規模增速下滑。
同時，在2019年第四季度財報會議上，龔宇明確表示，2020年將減少會員費用促銷，並提高會員價格，以提升整體ARPU（每用戶平均收入值）。但會員體格取決於平臺內容質量，也可能意味著更大比例的內容成本投入。
且在當前市場競爭激烈、國內版權意識尚未成熟之下，提高會員價格同樣還需要承擔會員流失的風險。這中間如何平衡也將是愛奇藝未來的一大挑戰。
顯然，愛奇藝正處於上市“兩年之癢”，除遭做空外，前不久還因為涉黃導致旗下網絡直播產品奇秀直播欄目被整改下架。
4月4日全國哀悼日時，有網友在愛奇藝上搜索“電視劇”時搜索到奇秀直播中涉黃視頻。4月6日凌晨，愛奇藝於微博平臺發表道歉聲明，稱“因技術問題造成社會不良影響”，引發消費者對該視頻平臺價值觀的質疑。
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