2020年投資者再次見證了歷史——美東時間4月20日2:30，WTI原油期貨5月結算收跌55.9美元，跌幅305.97%，報-37.63美元/桶，這是美國原油期貨價格在歷史上首次跌至負值。
在美油期貨“史詩級暴跌”之下,中行也被推上了風口浪尖。不少投資中行“原油寶”產品的投資者出現鉅虧,不僅本金沒了，還要給銀行“倒貼錢”。如若不及時還上，甚至可能會在徵信系統上記上一筆。
4月23日，陸續有投資者發佈截圖，顯示中行已經扣除部分保證金平倉虧損。
而投資者們對中行“原油寶”產品仍存在諸多質疑：為何向不符合風險承受能力的投資者推薦“原油寶”、為何沒有強制斬倉、為何負結算價格等。
《國際金融報》記者採訪數位投資者、金融業內人士、法律界專家，以期尋求答案。
一問 結算價格是否合理？
“原油寶”是中國銀行面向個人客戶發行的掛鉤境內外原油期貨合約的交易產品，按照報價參考對象不同，包括美國原油產品和英國原油產品。其中，美國原油對應的基準標的為“WTI原油期貨合約”。
期貨觀察人士林筱（化名）對《國際金融報》記者表示，原油寶的情況應該是，投資者想買外盤，通過銀行這樣一個渠道方，參與國外的原油期貨交易。
4月20日，WTI原油5月期貨合約價格狂跌306%，首次跌至負值。
4月21日，中行稱正積極聯絡CME（芝加哥商品交易所），確認結算價格的有效性和相關結算安排。
經過一夜的焦慮等待，4月22日，中行原油寶客戶等來了這樣一紙公告：經審慎確認，WTI原油5月期貨合約CME官方結算價-37.63美元/桶為有效價格，同時暫停原油寶新開倉交易。
“可以說，這個結算價格給了投資者一個重重的打擊。”林筱對記者直言。
法詢金融監管研究院副院長周毅欽告訴《國際金融報》記者，我們通常理解的期貨結算價，一般都是用某個交易時段的加權平均價為準，這個價格一般情況下是在交易時段通過正常交易出現過或者至少是介於高低價之間的。而當日期貨交易所按照北京時間凌晨2點28分至2點30分的均價計算當日結算價，就在這3分鐘內的時間決定了參考價。
值得注意的是，紙原油最後的交易時段是22點，之後的時段投資者無法進行操作。
“問題就在於，晚上10點已經終止了客戶的交易，但採用另外一個完全超過交易時段的價格來作為結算價，是否合理？”周毅欽打了個比方，“我們股票市場如果人為規定A客戶的交易時間截止到下午2點，其他客戶仍然可以正常交易，3點收盤後和A客戶的結算價格按照其他客戶交易的三點收盤價格來定，請問對A客戶公平嗎？”
儘管從投資者角度而言，這樣的設計確實讓人無奈，不過相關法律人士坦言，要指出的是關於操作時間這一點，中國銀行在條例中都已寫明，客戶也都表示接受。
上海創遠律師事務所高級合夥人許峰對《國際金融報》記者稱，22點後不能交易是寫進協議裡的。目前從公開信息來看，沒有發現投資者方面提出能證明中行存在違規或失誤的有利證據。
對此，業內人士提醒投資者，一定要認真閱讀合同、協議，如果發現存在明顯的風險，完全可以選擇不參與。
二問 為何不提前移倉換月？
對於移倉時間，不少投資者也提出質疑：為何別的銀行早就進行了移倉，中行卻要等到最後一刻，導致市場已沒有對手方？
美油2005合約在4月21日收盤後下架，中行的平倉操作是在交割前的倒數第二個交易日，而工行和建行等銀行早已於一週前基本完成了移倉工作。
“儘管歷史上像此次原油期貨價格為負的情況尚屬首次，但原油價格的下跌並非毫無線索可言，在4月21日之前便出現了明顯大跌。”有分析認為，儘管產品依賴於投資者個人做移倉，銷售方也可以一定程度上把產品管理的責任推給客戶，但個人投資者因為能力、經驗的不足，往往容易忽視移倉、到期這種屬於專業機構能力的技術細節。
多位受訪人士稱，移倉時間的不妥正是此次“悲劇”的重要原因。
如是金融研究院研究員張楠告訴《國際金融報》記者：“核心問題是產品設計不夠嚴謹。一旦把移倉時間定為最後的交割日，就大大增加了平倉的不確定性，而它又沒做好投資者適當性的限制，把這個產品提供給了眾多的普通投資者。”
“按照這樣的設計，原油寶出問題也有一定的必然性，即使沒有這次負油價事件，早晚也會因為其他原因導致交割日流動性不足被迫低價平倉。”張楠補充道。
周毅欽則指出，客觀來看，早移倉和晚移倉各有千秋，且是在產品設計環節就確認下來的。晚移倉的優點是，可以完全對接原油期貨本身各個月份最後交易日的規定。這種安排使投資者可以有更多的充分時間自主選擇何時移倉。
但反過來，由於期貨合約快要到期前往往會出現一些市場波動風險，因此早移倉可以利用市場的流動性和深度來熨平此類風險，以最小的代價保證合約的平穩過渡。比如工行的移倉基本都是在合約到期前一週進行，完美躲過了這次風暴。
三問 為何沒有強制平倉？
另一個導致投資者不滿的原因在於，中行未按協議約定，在保證金虧至20%時強制平倉，導致損失進一步擴大，出現虧完保證金後還“倒貼錢”的情況。
記者瞭解到，在開通原油寶產品服務時，用戶需先經過風險測試及簽訂協議。從原油寶投資者秦琴（化名）簽訂的產品協議上來看，其中明確“目前強制平倉保證金比例要求為20%”，當客戶賬戶中的保證金低於20%時，中國銀行將按照“單筆虧損額由大到小”的順序，強制平倉，直到保證金充足率上升。
那麼，中行為何沒有強行平倉？
中行方面給出的解釋為：“對於原油寶產品，市場價格不為負值時，多頭頭寸不會觸發強制平倉。對於已確定進入移倉或到期軋差處理的，將按結算價為客戶完成到期處理，不再盯市、強平。”
秦琴認為，這條聲明屬於馬後炮。她表示：“如果寫進協議的話，當晚我肯定會自己主動平倉而不是等著中行幫我到期移倉。”
有分析人士指出：“沒有證據表明中行沒有采取強平措施，更大可能是，由於市場流動性喪失，強平失敗。”但也有人士持不同意見，認為喪失流動性的根本原因就是臨近交割合約，根本無法離場，歸根結底還是中行對於風險的把控。
林筱告訴記者，強行平倉方面，確實聽說過有一種極端情況，即在一個特別短的時間段內市場上的流動性是停滯的，所有的單子都是一方，而另一方基本上沒有單子。以多方找不到對手交易的情況為例，只能看著價格不斷往下拉，直到拉到最終的成交價。
“確實有投資者難以理解的地方。以投資該產品幾萬元的個人投資者為例，屬於非常小的交易額度。即使市場上出現了流動性極端緊張的情形，也應該是有些成交的。而最終出現了以-37.63美元結算的情況，投資者心理自然會有比較大的落差。”林筱進一步指出。
四問 是否違背投資者適當性匹配？
“當初買原油寶時，銀行方面介紹其不帶槓桿，且有強制平倉線。衡量後，覺得風險不大才買的。”有投資者稱，現在也沒搞懂為什麼可以虧那麼慘。
那麼，原油寶是否已超越銀行對客戶的風險等級要求，涉嫌向不符合風險等級要求的客戶提供高風險投資？
金融監管研究院外匯研究部負責人王志毅對記者表示，中行原先的產品設計沒太大問題，但芝商所4月15日改了交易規則以後產品性質完全就變了。原先只要求風險級別平衡型以上，但期貨價格能夠為負以後顯然就不適合了。“主要問題還是期貨負價格的極端事件造成了投資者適當性的不匹配，以及中行沒有及時應對調整產品、充分披露風險”。
與此同時，坊間“陰謀論”漸起，中行慘遭華爾街圍獵的聲音一定程度上增加了這個話題的熱度。
王志毅告訴記者，4月15日改規則，4月20日就出現負價格，是否陰謀論不好說，但至少也說明境外的空頭更善於分析利用規則，而且對當地市場的情況更熟悉。資本具有逐利性，不大可能特地針對中國銀行，但當地機構肯定比境外投資者更熟悉和擅長利用規則。
王志毅提醒，國內主體參與衍生品交易，應該需要簽署NAFMII主協議，做好風險評估，這一點也類似購買理財產品的投資者適當性。以銀行為例，需要做好投資者適當性評估、充分風險披露、盯市、操作風險等一系列的風控措施。
在業內人士看來，各商業銀行應加強衍生品業務的風險管理。
周毅欽對記者分析，衍生產品風險大這是眾所周知的，但出現負價格這樣的完全顛覆理性認知的極端情況確實是屬於“黑天鵝中的黑天鵝”，中行這款“原油寶”並不是一款剛剛上市的創新產品。而是已成熟運行了很多年的交易產品，其他國有大行也有同類產品，且整體運作管理都是大同小異。
“而為什麼單單發生在中行身上是值得思考的。”周毅欽補充道，可以說過去多年按部就班的運作管理很容易讓銀行產生麻痺大意，沒有結合客觀的市場情況和客戶的持倉情況進行動態管理，壓力測試場景不夠極端，壓力測試走過場，應急預案、準備不充分等都間接造成了此類風險出現不可控。
五問 投資者能否索賠？
從多位相關投資者處瞭解到，4月23日凌晨，中行從其“原油寶”賬戶裡劃轉了全部本金和保證金，但未劃轉關聯賬戶資金。
面對鉅額虧損，也有不少投資者自發組織建立維權群，欲集體討說法。
在許峰看來，在產品設計不違規並且透明披露給投資者的基礎上，投資者要維權恐怕首先要發現中行操作的違規，當然如果產品設計是存在違規的，那麼對投資者也會更有利。
“很多產品可能有問題，但不一定違規。如果要中行承擔責任，要麼是根據法律規定它的行為有違規，要麼是它違約，或者是它有侵犯投資者權利。”許峰說。
北京德和衡（上海）律師事務所金融衍生品部主任黃夢奇律師認為，根據現有材料分析，金融消費者無需向中行補足“原油寶”穿倉損失，相反，中行應向金融消費者進行賠償。
根據其協議中的第三條風險揭示約定，甲方應確認其操作的資金必須是純風險資本金，其損失將不會對個人財務狀況和生活產生重大影響，否則，甲方將不適合敘做金融市場產品。“該條風險提示表明，投資者參與‘原油寶’投資可能會損失本金，但並未提示還會損失遠遠超出本金之外的其他資金。”黃夢奇稱。
黃夢奇進一步指出，“原油寶”事件中，金融消費者之所以存在如此大的爭議，正是由於中行在金融消費者沒有保證金或者保證金不足的情況下，仍允許金融消費者繼續持倉，尤其當行情向持倉金融消費者不利方向變化時，中行並沒有行使作為一位“家長”的“強行平倉”的權利，導致金融消費者“透支交易”，進而帶來更大的損失。
在王志毅看來，中行在“原油寶”產品中作為做市商，其實和在國內的結售匯代客交易有些類似，中行為國內買家和賣家提供報價，頭寸再背對背到芝商所去平掉，在其中賺取一定價差，而不是作為投機主體去賭價格的漲跌。但“原油寶”這個產品似乎降低了國內個人參與境外原油期貨交易的門檻，存在為不符合條件的投資者參與境外期貨交易提供通道的嫌疑。
許峰對記者坦言，這個事情也沒有先例，估計監管層也會關注的。“確實是顛覆了國內投資者的認知”。
投資者教育任重道遠
繼中國銀行、建設銀行4月22日發佈暫停交易公告之後，4月23日早間，交通銀行也暫停紙原油新開倉交易。中行“原油寶”鉅虧事件，給普通投資者帶來哪些啟示？
“或許銀行和投資者都沒有認識到其中的風險。而最終責任的界定，恐怕還是要監管發話。”某資管從業人士這樣感慨道，經此一役，或許很多人會更加深刻地認識到“期貨屬於高風險投資”這條常識。
記者注意到，3月27日，中國銀行江西分行的微信公眾號曾以“原油比水還便宜，中行帶你去交易！”為題主推過“原油寶”這款產品。行文中提到“3月原油價格最低便宜了將近50%”“抓住這波活久見行情，收益率超過37%，僅僅用了5天”“沒有槓桿”等，卻隻字未提風險。
雖然這樣的宣傳使得“原油寶”看起來“人畜無害”，但上海財經大學現代金融研究中心副主任奚君羊告訴《國際金融報》記者，期貨交易對於普通投資者而言風險太大了，是一種相當複雜的交易。“從統計的結果來看，做期貨幾乎百分之九十九的人最後以虧損告終，對於普通投資者而言應儘量避免”。
有市場人士表示，在參與期貨、期權等衍生品市場交易時，會有明確的風險告知書，提示“穿倉”風險，甚至要參與答題考試，全程視頻錄像備案，並且每天登陸交易系統時，都要強制對昨日的賬單進行核對並提示風險，之後才能正常操作。
而忽視這樣的風險，受傷最深的恐怕還是那些衝著“史上最低價”抄底的個人投資者。帶上的，還有中國銀行的聲譽。
在國家金融與發展實驗室特聘研究員董希淼看來，大多數針對銀行在操作層面和道義層面的指責，顯示了群眾對原油期貨交易規則和風險的極大不瞭解。投資者教育任重道遠，希望此次事件能帶來一些警示作用。
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