2019年以來，湧現出大量意圖進軍合約交易市場的交易平臺，合約交易市場的競爭形成新一輪熱潮。之所以說是新一輪熱潮，是因為早在2013-2017年間，合約交易市場已經進行過一輪搏殺，包括早期的796交易、火幣BitVC、BTC-Q，以及後來入場的正規軍CBOE和CME等。但從結果來看，僅有OKEx和Bitmex成功存活下來，並且長期處於雙寡頭壟斷局。合約交易市場之所以競爭門檻如此之高，最關鍵的原因在於數字資產合約交易具有極高的風險性，如何應對如此高的風險，儘量保障投資者權益，是每個合約交易平臺需要重點解決的難題。
作為合約交易市場的巨頭，OKEx剛剛重磅推出了一份“關於強制平倉行業標準的倡議“，表示將拿出1000BTC成立產業基金，用於補償所有在友商比在OKEx提前爆倉的損失”。其中主要對各家交易平臺保證金制度進行了對比，分析得到某友商由於在保證金制度上存在缺陷導致其用戶會提前爆倉。
不管OKEx此舉對於它和友商的市場競爭能起到多大的作用，從整個行業的發展來看，我們不得不說，這將成為數字資產合約市場的一次重要的里程碑事件。這是頭部交易平臺第一次有膽量將他們在風控制度設計上的敏感地帶攤到陽光下來討論，也是第一次直面廣大用戶呼籲創建統一的風控制度和行業標準。這對於提升廣大用戶的權益保護意識，並督促新興合約交易平臺加強風控制度建設有明顯的積極作用。
- 1. 交易平臺加強風控制度建設為什麼重要？
合約產品具有風險規避、價格發現和資產配置等多種功能，一直是眾多專業投資者進行套期保值的重要金融工具。但合約交易的高槓杆的存在決定了其高風險的特徵，合約槓桿在放大收益的同時也放大了虧損。比如，一個投資者以1,000美元的價格買了一枚比特幣，即使比特幣的價格下降至900美元，投資者也僅僅虧損了100美元，並且仍擁有900美元的資產；然而，投資者若同樣地以1,000美元購買了一份面值10,000美元的比特幣虛擬合約（10倍槓桿），當比特幣價格下降至900美元附近時，投資者將完全虧損掉1,000美元，並被強制平倉出局。
並且，當前數字資產市場“無限價制度”、“7*24小時交易”、“面向全球投資者開放”等等特點，形成了數字資產價格高波動、難預測的特點，這些導致數字資產合約交易市場爆倉的可能性相較傳統金融市場大幅增加。再加上，當前數字資產行業仍處於早期摸索發展階段，大量投資者對於合約交易的認識並不充分，缺少成熟的交易經驗，更容易引發爆倉事件。
數字資產合約市場一旦發生大面積的爆倉事件，不僅會傷害投資者權益，打擊投資者信心，還可能引發數字資產交易市場的系統性風險，合約交易平臺是否能夠不斷提高其風險控制制度的設計和實施能力至關重要。
- 2. 合約交易平臺在風控制度設計上的主要難題和解決方案有哪些？
數字資產合約市場風控制度的設計是個相當複雜的問題，很多傳統金融市場的成熟經驗並不適合直接照搬。在行業早期時候，通常是市場先暴露出一些問題，交易平臺才後知後覺的針對這個問題想解決方案。但是近一年以來，我們看到，行業裡領先的交易平臺已經能夠提前發現問題，並且引領制度的創新方向。其中，OKEx 扮演了非常重要的角色。
我們以OKEx 為例，來了解合約交易市場近年來主要的風控制度創新和成績。
- 1. 保證金不足的風險控制
合約交易由於槓桿特性，需要設置保證金制度，當某個賬戶內的保證金虧損達到一定程度，交易平臺將會把此賬戶內的合約強制平倉賣出，也就是爆倉。那麼，一個投資者的保證金到底虧損到什麼程度會觸發爆倉呢？這就依賴於各交易平臺的保證金制度的具體設計了。
我們從OKEx今天發佈公告的內容可以看到，OKEx和Bitmex兩家合約巨頭的保證金制度中，當用戶保證金剩餘10%時會被強制平倉。而另外一家交易平臺的制度下，用戶顯然會更容易爆倉。
交易平臺選擇在用戶的保證金剩餘多少的時候進行強制平倉，應該是需要進行反覆試驗和權衡之後得到的結果。如果爆倉時用戶的保證金餘額過小，在交易平臺啟動強平後無法及時成交的情況下，將導致用戶的保證金權益為負值，出現欠款，也就是造成穿倉。但是如果將保證金餘額比例定的太高，又會增加用戶不必要爆倉的風險。既然OKEx 和Bitmex能夠等到用戶的保證金剩餘10%的時候才採取強平措施並且避免穿倉風險，那麼其友商的選擇則側面說明其駕馭合約交易產品的能力還並不成熟。
- 2. 價格平滑程度的控制
如何在有限範圍內，儘量減小价格的波動，避免大量插針帶來的爆倉風險，是合約交易制度設計上另一個艱難的挑戰。OKEx 曾一度因為插針問題遭到用戶的指責，但近1年以來，OKEx通過推出限價機制和標記價格機制，在價格平滑程度的控制方面取得了明顯的進步。
1） 限價機制
限價是保護投資者，防止市場被操控的重要風控手段之一。如果沒有限價規則，少數交易者可以使用少量資金和高槓杆倍數，使合約價格大幅波動。另一方面，如果限價規則過於簡單，會導致市場缺乏活力，與幣幣交易相比沒有溢價，失去了合約交易本身的意義。因此，OKEx 綜合市場的交易量、成交量、持倉量、偏離指數的百分比等十幾個參數，動態地計算價格區間，保證市場處於合理平穩狀態。
2） 標記價格機制
在最早期，OKEx 採用合約市場最新成交價作為價格標尺，在合約市場流動性不足以及大額資金異常操作時，很容易使得合約價格產生大的波動，並最終導致用戶爆倉。2018年底以來，OKEx升級了標記價格制度，標記價格為指定的多家交易平臺的現貨價格指數+移動加權平均基差（歷史上連續多個時刻的現貨價格指數與合約買一賣一價格/2的加權平均值）。
其中，為保證現貨價格指數儘量公允的反應市場普遍行情，OK選擇了4家以上主流交易平臺的現貨價格作為指數權重成分，並設計了異常處理邏輯，保證單個交易所價格出現大幅偏離時，指數波動在正常範圍內。而移動平均基差的機制平滑過濾短時間內的合約價格波動，減少異常波動產生的不必要爆倉。
在標記價格制度升級之後，我們能夠明顯看到，在遭遇極端行情時，OKEx的合約價格相較於BitMex更為平穩。在今年6月末，當比特幣價格出現大幅波動時，Bitmex的合約價格相較於OKEx就多跌了100-300美元，由此也引發了大量用戶的爆倉。
- 3. 大倉位爆倉影響的控制
多數情況下，當某個持倉量很大的賬戶爆倉後，交易平臺在強制平倉過程中，市場中出現單邊行情大量賣單，很容易造成行情的進一步上漲或下跌，導致引發連續性爆倉，甚至出現大規模穿倉。故而，如何減少大倉位爆倉的影響也非常重要。針對這方面的問題，OK先後推出了爆倉拆單和梯度保證金兩個重要的策略。
1） 爆倉拆單優化
爆倉拆單優化制度的核心是指當交易市場上出現大倉位爆倉事件時，將大倉位訂單拆分成多個小額子訂單進行掛單賣出。當然，實際操作過程中，爆倉拆分涉及到複雜的計算和排序問題。
通過爆倉拆單優化能夠防止大倉位爆倉時對市場流動性造成衝擊，避免大額分攤。
2） 梯度保證金
梯度保證金制度下，用戶的持倉倉位越大，維持保證金率越高，用戶可選的最高槓杆倍數越低。
以OKEx的交割合約為例，第一檔的合約倉位限制在1000張合約以內，其最高槓杆倍數為100倍，維持保證金率僅0.5%，但隨著倉位數量的增加，用戶獲得的最高槓杆倍數會逐漸減小，維持保證金率則逐漸增加，具體如下所示：
3） 強制減倉制度
在梯度保證金的基礎上，OKEx還設計了強制部分減倉制度：當用戶的倉位檔位處於level 3及以上時，如果倉位的保證金率低於當前檔位所需維持保證金率，但是依然高於最低檔位的維持保證金率時，將不會直接將用戶的全部倉位爆倉。系統將計算將倉位降低兩個檔位所需減倉張數，進行部分減倉。成功降檔後，如果保證金率滿足新檔位的維持保證金率要求，部分減倉停止；如果依然不滿足新檔位的維持保證金率要求，將繼續循環部分減倉流程。
例如，在OKEx上用戶持有BTC共50,000張，處於Lv4的等級；當保證金率低於2%時，系統不會將50,000張合約直接全部平倉，而是平倉40,001張，剩餘9,999張，降至第二檔，使維持保證金率高於1%即可。
- 4. 對穿倉影響的控制
在價格控制以及大倉位爆倉控制做的好的情況下，一定程度上能減少穿倉事件發生，但穿倉情況難以絕對避免。如果大規模穿倉事件出現，誰來彌補強平合約訂單交易對手方的收益就成了一個大麻煩。這個問題其實很早就被比較好的解決了——風險準備金制度和用戶分攤機制。
從風險準備金制度近1年的執行來看，頭部交易平臺們開始自覺承擔起更多的穿倉損失。OKEx自推出永續合約以來一直保持著穿倉0分攤的記錄。
自從2018年底，OKEx進行多項風控制度升級以來，由於異常插針引起的爆倉事件、大倉位出清引起的連鎖爆倉事件和穿倉事件明顯減少。可以說，OKEx 之所以能夠一掃2018年的陰霾，在新的一年裡取得突飛猛進的發展成績，其最重要的原因正是OK對風控制度還有交易產品的不斷探索、打磨和完善。
數字資產行業不斷向專業化、規範化發展，合約產品的制度設計不僅要求交易平臺具備盡力保障投資者權益的自律意識，還需要有金融市場的專業能力。能夠不斷優化風控制度設計，始終保持創新領軍者地位的交易平臺將擁有頑強的生命力和最大的競爭機會。
