跌破平倉線，保證金會血本無歸，大多數人對期貨的瞭解僅限於此。但最近，歷史罕見“負油價”造成的穿倉事件，正以一種殘酷的方式發酵。
中國銀行原油寶客戶抄底失敗倒欠銀行錢的事在這幾日引起了軒然大波。
簡單來說，就是有一批投資中行原油寶的做多客戶，以為最近遇上了低價“抄底”良機。而後，在4月20日晚，美國原油05合約出現歷史上最低結算價，並且是負值結算。這部分投資者不僅本金虧完，還面臨倒欠銀行數倍本金的情況。
與期貨相關的，不乏一夜暴富的故事，也有許多驚濤駭浪和大起大落的悲劇，但更多籍籍無名的人連大起的門檻都沒摸到，就跌落深淵不得翻身了。
中行原油寶穿倉，投資者倒欠銀行。疑問被不斷拋出，當保證金跌至20%時，中行原油寶為何不強平？為何中行沒有提前告知客戶風險？巨大爭議之下，當中的損失差距該由誰來承擔？
為什麼會出現“負油價”
當地時間4月20日，美國西得州輕質原油期貨5月結算價收於每桶-37.63美元，這是芝加哥商品交易所集團WTI原油期貨合約上市以來第一個負值結算價。
這也是原油市場歷史上絕無僅有的一次波動——賣方必須向買方支付購買原油期貨費用。
油市恐慌蔓延的主要原因是全球新冠疫情影響了經濟活動，供給過剩造成原油需求大幅下滑，原油價格大幅下跌。與此同時，全球原油及成品油儲存空間日益稀少，導致即將到期交付的原油現貨成為了交易商之間的“燙手山芋”。
2020年4月20日，紐約商品交易所5月交貨的輕質原油期貨價格下跌55．90美元，收於每桶－37．63美元，跌幅為305．97％。6月交貨的倫敦布倫特原油期貨價格下跌2．51美元，收於每桶25．57美元，跌幅為8．94％。
在弄清“負值油價”之前，我們首先要明白，大宗商品期貨交易本身產生的原因。期貨對應著現貨的價格趨勢，簡單來說，期貨是一份契約合同，代表對未來市場的價格預期。
不同月份的合約之間存在不同差價，因此有風險管理需求的現貨商們通常利用期貨交易來規避價格變動的風險，也可用來從事投機活動。
其次，與能長期持有的股票不一樣，期貨有固定的到期日，會在約定時間以約定價格進入交割。
而期貨的絕大部分交易者並不是在市場上進行買賣現貨，也不會接觸到實物商品，所以必須要在期貨即將到期的時候，提前從合約上撤出，接著購入下一活躍期的期貨。
行業內稱這個時段為“展期”，這個過程，用行話來說叫做“移倉換月”。從一系列操作過程可以看出，期貨是一個紀律性、自律性、風險管理都要求特別嚴格的市場。
講完這個，再來看美原油05合約暴跌，為什麼會出現“負油價”。
4月21日，是美原油05合約的最後交易日，交易商需要在這個日期前，將手頭持倉的多頭合約進行賣出平倉，並且是不計成本地賣出，因為如果不這樣做，意味著將收到原油現貨，而屆時將會耗費巨大的交易成本來接貨。
這種成本包括了倉儲、運輸，甚至倒掉後的環保罰款等。也就是說，你不能坐個飛機去“提貨”，手頭有油也沒法免費送人，還得補貼給交易對手各種成本。
多頭互相踩踏，空頭推波助瀾，油價便跌成了“負值”。
中國銀行官網資料顯示，原油寶是中國銀行面向個人客戶發行的掛鉤境內外原油期貨合約的交易產品。按照報價參考對象不同，包括美國原油產品和英國原油產品。
其中，美國原油對應的基準標的為“WTI原油期貨合約”，英國原油對應的基準標的為“布倫特原油期貨合約”，並均以美元(USD)和人民幣(CNY)計價。
4月22日早上，中國銀行發佈公告稱，20日WTI原油5月期貨合約CME（芝加哥商品交易所）官方結算價-37.63美元/桶（人民幣價格為-266.12元/桶）為有效價格。同時，自4月22日起暫停客戶原油寶新開倉交易。
投資者的質疑
在一張網絡上廣為流傳的結算單上，這位投資者本金388.46萬元，但如今總體虧損超900萬元，倒欠了銀行530多萬元。
這就是期貨交易中的“穿倉”。“穿倉”就是指客戶不僅將開倉前賬戶上的保證金全部虧掉，而且還倒欠期貨公司的錢。
隨後中國銀行發出通知，要求投資者補充這部分穿倉虧損。這意味著，這批中行原油寶的做多客戶將承擔這次“負油價”的全部損失。
一般投資者的思考極限就是本金虧乾淨，哪能想到期貨還有“負值結算”這回事。憤怒的投資者“認虧不認宰”，他們認為是中國銀行原油寶設計規則存在重大缺陷，導致了這次的鉅額虧損。
首先受到投資者質疑的一點就是，中國銀行原油寶協議為跌至20%保證金時強平，但在跌至20%時，中國銀行沒有起到應有的風險控制作用。
受到質疑的第二點則是，中行原油寶的交易時間與國際市場不匹配——超過22:00，國際市場仍在交易，這一交易時間差使得投資者無法及時做出操作指令。
還有令投資者不解的是，國內除了中國銀行之外，其他銀行，比如工行銀行、建設銀行，早在4月14到4月15日就已經基本完成了換月工作，他們的平倉價格基本在21到20美元/桶之間。而中國銀行選擇在合約到期交割前一日才進行軋差與移倉。
針對“跌至20%保證金時強平”這一問題，中國銀行回應稱，中國銀行原油寶若為合約最後交易日，則交易時間為8:00-22:00，超過22:00銀行則不會進行強平操作，而保證金是在昨晚十點後跌至20%以下的。
也就是說，對於已確定進入移倉或到期軋差處理的，中國銀行將按當日交易所期貨合約的官方結算價為客戶完成到期處理，不再盯市、強平。
頗為戲劇性的是，“晚移倉”曾被當作是中行產品的一個優勢所在，這是合同裡寫好的。相比之下，工商銀行和建設銀行原油合約轉期較早，但4月14日的差價也曾令多頭十分難受。所以，那時還有部分投資者慶幸自己選擇的是中行產品。
有分析人士指出，中國銀行選擇交割前一日才移倉，可能是基於降低移倉成本損失的考量，因為期貨合約報價越臨近交割日，則越貼近現貨價格。理論上，這種設計更貼合國際油價市場。
尤值一提的是，油價的“負值結算”與芝加哥商品交易修改交易規則有關。
早在4月8日，芝加哥商品交易表示，正在對軟件重新編程，以便處理能源相關金融工具的負價格。4月15日，芝加哥商品交易發佈測試公告稱，如果出現零或者負價格，所有交易和清算系統將繼續正常運行。
可以看出，在風險控制上，中行的產品設計並未考慮到“負油價”這樣的極端情況，在芝加哥商品交易所公告後也沒有提前規避風險，拖到期交割前一日才進行移倉操作，所以才造成了如今的局面。
最讓人不明白的是，中國銀行曾以短信方式提示原油價格波動劇烈，升水差價較高的風險，但並沒有將芝加哥商品交易“負值結算”的規則變動告知客戶。
簡單總結一下，在風險控制上，中行和工行的產品設計並不能簡單地說孰優孰劣，但中行產品設計存在的問題在於沒有考慮到極端情況的出現，且提前告知客戶足夠的交易風險。
而按照中行原油寶適用的《中國銀行股份有限公司個人賬戶商品業務交易協議》當中，對於銀行的追索權也有相關規定。
中行態度轉變
在這一事件中，中國銀行的投資者適當性管理也受到了質疑。
這類“賬戶原油”產品，大多是為個人客戶提供的，隨期貨原油價格波動。但對於這樣一款掛鉤國際貿易的高風險產品，中國銀行微銀行在微信宣傳文案中將它定位為一款“好玩又有趣又可以賺錢”的產品，並推薦給“投資小白”。
事實上，“負值結算”在期貨交易當中並非罕見事，只不過一般的投資者不熟悉其交易機制。並且，普通人想要準確判斷大宗商品價格的走勢來獲利，實在太難了。
澎湃新聞近期針對中行原油寶事件做了一個關於投資者的問卷調查。在120份問卷調查中， 14%的人（17人）並未有過任何投資史，剩下86%的投資者接觸過其他投資領域，而真正接觸過期貨的投資者只有6人，佔5%。
其中，今年三月入手原油寶的投資者佔55%，32%的人1個月都還未捂熱。而在是否知道原油寶與期貨合約掛鉤的問題上，選擇“不知道”的投資者高達65%。
澎湃新聞的調查還顯示，23%的投資者對”移倉“一詞沒有概念
可以看出，絕大多數個人投資者，都不具備專業的投資知識和能力，期貨的遊戲規則都沒弄清楚就貿然進入了這個領域。投資者不僅要熟悉期貨市場、交易規則，對相關合約更應該上心。
在中國金融市場，銀行一直是“低風險”代表的存在。在國有商業銀行的理財產品上付出血淚教訓，這更是普通投資者很難接受的一點。
而在這個事件中，中國銀行最大的代價莫過於失去了市場信任。
4月24日晚間，中國銀行又一次發佈了關於“原油寶”產品情況的說明，相比上一次的回應，態度更為懇切。
中行指出，在4月20日結算日，約46%中行客戶主動平倉離場， 約54%中行客戶移倉或到期軋差處理，即有超過一半的客戶未平倉，最終以-37.63美元/桶的價格結算。
與此同時，中行還表示，對投資“原油寶”產品遭受損失深感不安，將全面審視產品設計、風險管控環節和流程，在法律框架下承擔應有責任。
4月24日晚，中國銀行再一次發佈關於“原油寶”產品情況的說明
不過，深陷其中的投資者昨夜可能依舊難以入眠。
想起期貨市場上一直以來的流言——這裡從來不缺乏明星，但缺乏“壽星”。期貨大佬跳樓的傳言一直被外界演繹和渲染，交易高手每日都要面對市場的腥風血雨，更何況是完全超出自身認知範圍的“投資小白”。
“抄底”對他們來說，大多是一種情緒化的交易方式。對於這類投資者而言，買了中行產品是血淚教訓，而買了工行產品的那些人只是僥倖而已，其中無不交雜著人性的貪婪、希望和恐懼。
作者 | 南風窗高級記者 林克
排版 | 湊湊
圖片 | 部分來源於網絡
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