2020年5月6日，銀保監會正式發佈《關於金融資產投資公司開展資產管理業務有關事項的通知》，正式對AIC發行私募資管產品——債轉股投資計劃，進行了明確規定。
“去槓桿”可謂之近年來金融領域的熱門詞彙了，作為去槓桿的重要舉措之一，“市場化債轉股”在《國務院關於積極穩妥降低企業槓桿率的意見》（國發[2016]54號，下稱“國發54號文”）中被明確提及，特指銀行債權轉股權相關的業務。考慮到任務重、難度大，銀保監會為此特別創設了一類新的金融牌照——金融資產投資公司（AIC）來專門從事銀行債權轉股權及配套支持業務，標誌性事件為2018年6月29日發佈的《金融資產投資公司管理辦法（試行）》（中國銀行保險監督管理委員會令2018年第4號，下稱：“AIC管理辦法”）。
在AIC管理辦法中，第二十三條明確了“經國務院銀行業監督管理機構批准，金融資產投資公司可以經營下列部分或者全部業務：……（四）依法依規面向合格投資者募集資金，發行私募資產管理產品支持實施債轉股；”。為了配合《資管新規》中“資產管理業務作為金融業務，屬於特許經營行業，必須納入金融監管。”的相關要求，AIC擬發行私募資產管理產品，需要得到上位法的認可（已得到AIC管理辦法的認可），同時需要納入符合《資管新規》的要求的金融監管，因此，2020年5月6日，銀保監會正式發佈《關於金融資產投資公司開展資產管理業務有關事項的通知》（銀保監發〔2020〕12號，下稱“AIC資管業務規則”），正式對AIC發行私募資管產品——債轉股投資計劃，進行了明確規定。
AIC資管業務規則
AIC的資管業務規則有以下主要內容：
一、發行主體
金融資產投資公司。具體而言，指依照《AIC管理辦法》登記獲批成立的金融資產投資公司。這個金融牌照目前的獲取難度還是比較高的，如AIC管理辦法第十一條 金融資產投資公司的註冊資本應當為一次性實繳貨幣資本，最低限額為100億元人民幣或等值自由兌換貨幣。
二、AIC資管業務
金融資產投資公司開展資產管理業務，是指其接受投資者委託，設立債轉股投資計劃並擔任管理人，依照法律法規和債轉股投資計劃合同的約定，對受託的投資者財產進行投資和管理。
這一定義與《資管新規》中對資產管理業務的定義如出一轍，僅增加了“債轉股投資計劃”這一特定的資管產品名稱。
三、AIC資管產品的名稱
產品名稱特定為“債轉股投資計劃”，從這個名稱我們可以觀察到幾個有趣的事情：
1.這個資管產品叫“計劃”，類似於保險資管公司的“債權支持計劃”和證券公司子公司的“資產管理計劃”，既不是“產品”也不是“基金”。
2.既然是“計劃”，那麼在本身沒有強調組織形式的情況下，我們基本可以認為“債轉股投資計劃”是一個“契約型/信託型”的產品。這一點從《AIC資管業務規則》一、（三）債轉股投資計劃財產獨立於管理人、託管機構的自有資產，因債轉股投資計劃財產的管理、運用、處分或者其他情形而取得的財產，均歸入債轉股投資計劃財產。中可以看出一些端倪。
3.AIC發行的資管產品，有一個特定的名稱，從而和其他資管產品有所區分，這個名稱結合其業務特徵，被稱之為“債轉股投資計劃”，也決定了它的主營業務範圍。
四、債轉股投資計劃的私募特徵
1.本質是私募資管產品。因此僅能向合格投資者進行非公開募集，遵循適當性管理的有關要求。
2.在具體合格投資者標準上，債轉股投資計劃的合格投資者要求高於《資管新規》的一般性要求，具體體現在：
投資門檻：門檻上升至300萬（資管新規最高為100萬）
自然人投資人：投資經歷要求提高到4年（資管新規為2年），資產要求提高到家庭金融淨資產不低於500萬元，或者家庭金融資產不低於800萬元，或者近3年本人年均收入不低於60萬元（資管新規分別為300、500和40）。
法人投資人：最近1年末淨資產不低於2000萬元的法人單位（資管新規為1000萬）。
這一特點體現出監管處於底層項目風險的考慮，有意對合格投資者標準進行了分層設計。這一理念筆者此前已有過探討，希望能夠對不同類型的私募投資基金，也按照風險大小設計分層式的合格投資者標準。
3.在募集方式上，僅能採用非公開募集。不得進行公開募集。因此計劃的最高人數需要接受《證券法》的限制為200人。
4.在銷售方式上，AIC可以自行銷售債轉股投資計劃，也可以委託商業銀行等中國銀保監會認可的機構代理銷售或者推介債轉股投資計劃。
五、債轉股投資計劃的產品運作
1.資金募集
除符合合格投資者標準的一般投資者外，規則明確了“金融資產管理公司、保險資產管理機構、國有資本投資運營公司等各類市場化債轉股實施機構和符合《關於鼓勵相關機構參與市場化債轉股的通知》（發改辦財金〔2018〕1442號）規定的各類相關機構，可以在依法合規的前提下使用自有資金、合法籌集或管理的專項用於市場化債轉股的資金投資債轉股投資計劃。
金融資產投資公司可以使用自有資金、合法籌集或管理的專項用於市場化債轉股的資金投資本公司或其他金融資產投資公司作為管理人的債轉股投資計劃，但不得使用受託管理的資金投資本公司債轉股投資計劃。
保險資金、養老金等可以依法投資債轉股投資計劃。
其他投資者可以使用自有資金投資債轉股投資計劃。”除了不允許AIC用受託管理的（非專項債轉股）資金投資自己發行的產品，對其他可籌資本可謂是一路鼓勵+綠燈。
2.投資運作
投資範圍：債轉股投資計劃應當主要投資於市場化債轉股資產，包括以實現市場化債轉股為目的的債權、可轉換債券、債轉股專項債券、普通股、優先股、債轉優先股等資產。在“主要投資”的認定上，債轉股投資計劃可以投資單筆市場化債轉股資產，也可以採用資產組合方式進行投資。資產組合投資中，市場化債轉股資產原則上不低於債轉股投資計劃淨資產的60%（很奇怪這裡是60%而不是常見的80%）。
債轉股投資計劃可以投資的其他資產包括合同約定的存款（包括大額存單）、標準化債權類資產等。
封閉運作：債轉股投資計劃應當為封閉式產品，自產品成立日至終止日期間，投資者不得進行認購或者贖回。債轉股投資計劃直接或間接投資於非標準化債權類資產的，非標準化債權類資產的終止日不得晚於產品到期日。債轉股投資計劃直接或間接投資於未上市企業股權及其收益權的，未上市企業股權及其收益權的退出日不得晚於產品的到期日。
資管新規分類：債轉股投資計劃原則上應當為權益類產品或混合類產品
參考資管新規分級要求：可以進行份額分級，根據所投資資產的風險程度設定分級比例（優先級份額/劣後級份額，中間級份額計入優先級份額）。權益類產品的分級比例不得超過1∶1，混合類產品的分級比例不得超過2∶1。分級債轉股投資計劃不得直接或間接對優先級份額認購者提供保本保收益安排。
金融資產投資公司應當對分級債轉股投資計劃進行自主管理，不得轉委託給劣後級投資者。
參考資管新規負債比要求：債轉股投資計劃的總資產不得超過該產品淨資產的200%。分級債轉股投資計劃的總資產不得超過該產品淨資產的140%。
金融資產投資公司計算債轉股投資計劃總資產時，應當按照穿透原則合併計算債轉股投資計劃所投資的底層資產。債轉股投資計劃投資於資產管理產品的，應當按照持有資產管理產品的比例計算底層資產。
六、債轉股投資計劃的登記與託管要求
1.債轉股投資計劃必須進行登記。金融資產投資公司應當在登記機構對債轉股投資計劃進行集中登記。金融資產投資公司不得發行未在登記機構進行登記的債轉股投資計劃。這裡的登記，應該如其他資管產品的“登記/備案”一樣，不屬於行政許可。
2.登記機構為銀行業理財登記託管中心，按照《債轉股投資計劃登記的基本要求》受理債轉股投資計劃的登記工作。
3.強制託管。金融資產投資公司設立的債轉股投資計劃，應當選擇在商業銀行、登記機構等具有相關託管資質的機構託管。
七、監管機構
中國銀保監會及其派出機構依法對金融資產投資公司資產管理業務活動實施監督管理。
債轉股投資計劃的信託特點
雖然沒有明說，但債轉股投資計劃是“契約型/信託型”的產品目前來看是顯而易見的。和《私募投資基金監督管理暫行辦法》下的“契約型基金”相比，債轉股投資計劃的信託特徵有著明顯的“規則優勢”：
1.明確了信託關係下的財產獨立特徵。債轉股投資計劃財產獨立於管理人、託管機構的自有資產，因債轉股投資計劃財產的管理、運用、處分或者其他情形而取得的財產，均歸入債轉股投資計劃財產。債轉股投資計劃管理人、託管機構因依法解散、被依法撤銷或者被依法宣告破產等原因進行清算的，債轉股投資計劃財產不屬於其清算財產。債轉股投資計劃管理人管理、運用和處分債轉股投資計劃財產所產生的債權，不得與管理人、託管機構的自有債務相抵銷；管理人管理、運用和處分不同債轉股投資計劃財產所產生的債權債務，不得相互抵銷。
2.明確了可以以“計劃”自身的名義申請登記為公司股東。金融資產投資公司債轉股投資計劃可以依法申請登記成為債轉股標的公司股東。不過筆者認為這一條的落實可能還有賴《企業登記管理條例》等相關配套規則的修改，目前來看，非“實體”類的主體想要登記為公司股東，在工商系統仍然是有實質性障礙的。各類資管計劃、契約型基金等被髮明至今尚未享受過直接登記為公司股東的“殊榮”，往往需要通過管理人代持或其他變通方式。債轉股投資計劃是否能夠“得天獨厚”地淌出這條路，可以拭目以待。
筆者所感
《資管新規》確立了我國資產管理業務“機構監管+功能監管”相結合的監管理念，這一理念的發展方向是“功能監管”和“行為監管”。不過資管新規發佈兩年後，如今從各家出臺的配套細則來看，離這一目標尚有很遠很遠的一段距離。
不同的資產管理業務機構，不同的資產管理產品，叫著不同的名稱，在不同機構登記和管理，遵循著不同的監管標準，走著自身獨特的發展道路。現狀可以說是無奈之舉，但從長遠來看勢必還是以人力割裂了行為本身，讓市場從業者難以適從。
新增加的這位資管業務小夥伴——債轉股投資計劃，一出生就試圖解決其他資管產品長期得不到解決的信託身份和直接登記的難題，一方面來看是監管理念和規則的進步，而另一方面來看，也為其他資管產品感到有些許不公。
Anyway，這一規則中體現出的統一登記規則、保護投資者利益理念、產品設計遵循資管新規統一要求、分層合格投資者設計理念等等，筆者認為還是有非常多值得稱道的地方。
希望新規能助力中國法治化市場化債轉股任務早日實現，去槓桿不再是金融市場的主題，專心致力於鼓勵直接投資發展吧~
*本文僅代表作者觀點
