文：申萬宏源宏觀 秦泰、傅家範、屠強
月度數據預測
10月宏觀數據預測：零售回升出口改善，投資生產維持穩定
1. 概覽：9月需求、生產普遍改善，10月預計零售回升去庫存緩解。9月，國內消費需求回升、投資穩定，出口高基數下小幅回落；去庫存幅度有所緩解，工業生產明顯改善；肉價持續普漲推動CPI、PPI“剪刀差”擴大；外部環境不確定性弱化，人民幣升值。作為19Q4第一個月，預計10月經濟數據基本能夠顯現4季度經濟變化的方向——消費改善、投資穩定、出口增速平穩，去庫存拖累緩解工業生產加速。
2、社會消費品零售：可選品帶動下或再度回升。隨著汽車銷售拖累收窄、以及其他可選品消費的普遍回暖，9月社零增速小幅回升至7.8%、呈現改善趨勢。預計汽車銷售的擾動在4季度將顯著弱化，前期個稅減稅、增值結構性減稅對消費仍有持續促進，加之基數有所下降，
綜合看，預計10月社零名義增速、實際增速分別回升至8.3%和6.3%。3、固定資產投資：基建回升對沖製造業小幅回落。1）基建投資：融資環境較好，近期公共財政基建類支出發力，政策強調落實有效投資，預計10月基建投資（全口徑）累計增速上行至3.7%、至年底上行至4.4%。2）製造業投資：2季度以來中下游投資較強，令9月高基數下仍較穩定，考慮到政策對製造業投資持續鼓勵、4季度消費需求穩中有升，儘管基數進一步走高，仍預計10月製造業投資累計增速僅下行至2.4%，年內或企穩於2.3%左右。3）房地產投資：房貸利率逐步向掛鉤LPR轉型，LPR長端利率報價穩定，預計地產銷量仍將溫和回落，三季度以來不規範的地產信託融資受到較強監管，預計拖累10月地產投資累計增速小幅降至10.2%。綜合看，預計10月固定資產投資累計增速維持5.4%。
4、預計出口降幅收窄，進口增速仍處低位。多重積極因素的共同作用下，
10月出口增速（美元計價）跌幅或收窄至-2%，11-12月有望小幅改善。進口方面，集成電路、原油等價格仍低，銅礦砂、銅材進口量持續結構性下滑，加之10月進口基數仍處較高水平，預計10月進口增速（美元計價）約-8.2%左右。貨物貿易順差預計擴大至436億美元。5、預計PMI重回50，工業增加值穩定增長。PMI：需求穩中向好，企業信心回升，預計10月PMI回升至50左右。工業增加值：消費需求改善投資需求穩定出口跌幅收窄，加之9月去庫存緩解有望持續，預計高基數下10月工業增加值實際同比持平於5.8%。
6、通脹：肉類普漲仍持續，CPI或持平於3.0%。CPI：肉類價格普漲格局仍將進一步推動10月CPI食品同比漲幅擴大；非食品各主要分項供給充足，預計仍將延續增速走低的格局。預計10月CPI同比仍將穩定於 3.0%左右。PPI：油價前月回升或帶動10月PPI環比小幅上行，但煤價鋼價持續偏弱，疊加較高基數，預計10月PPI同比降至-1.7%左右。同時預計10月為PPI同比年內低點，11-12月隨基數走低PPI漲幅或迎來反彈。
7、金融數據：預計M2、社融存量增速回升。預計10月新增信貸9000億、新增社融1.15萬億，M1、M2 增速預計分別回升至4.5%、8.7%；社融（新口徑）存量增速或升至11.0%。
8、CNY：至11月末或回升至7.02左右。外部環境不確定性階段性緩和，美元指數大幅回落，我國9月月度經濟數據顯示諸多積極因素，10月人民幣相對美元顯著回升。展望11月，外部環境不確定性有望進一步緩和；脫歐形勢或進一步明朗化，即將公佈的3季度美國GDP增速大概率偏弱，美元預計仍有回落空間，11月末CNY或小幅升至7.02附近。
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目錄
1. 概覽：9月需求、生產普遍改善，10月預計零售回升去庫存緩解
2. 社會消費品零售：可選品帶動下或再度回升
3. 固定資產投資：基建回升對沖製造業小幅回落
4. 預計出口降幅收窄，進口增速仍處低位
5. 預計PMI重回50，工業增加值穩定增長
6. 通脹：肉類普漲仍持續，CPI或持平於3.0%
7. 金融數據：預計M2、社融存量增速回升
8. CNY：至11月末或回升至7.02左右
正文
1. 概覽：9月需求、生產普遍改善，10月預計零售回升去庫存緩解
9月經濟數據回顧：國內消費需求回升、投資穩定，出口高基數下小幅回落；去庫存幅度有所緩解，工業生產明顯改善；肉價持續普漲推動CPI、PPI“剪刀差”擴大；外部環境不確定性弱化，人民幣升值。
9月宏觀經濟數據較之8月，在需求端、生產端均出現了較為普遍的改善，我們在上期月度經濟數據預測報告中所提供的預測數據得到較好的驗證。
1）汽車及其他可選品延續增速回升的良好趨勢，社零增速在高基數下仍改善至7.8%，與我們的預期一致。
2）投資方面，基建投資溫和回升，地產建築持續高增，製造業投資降幅低於預期，支撐固定資產投資累計同比5.4%，略低於我們的預期（5.5%）但三大需求變化趨勢與預期方向較為匹配。
3）儘管出口在高基數下再度回落，但降幅符合預期，出口環比相對歷年同期均值仍略有偏強；而由於進口超預期幅度的下滑，貨物貿易順差進一步擴大。
4）工業生產大幅反彈，一方面顯示企業對未來需求的展望相對積極，與9月PMI指數的小幅回升一致，另一方面也顯示7-8月的大幅去庫存過程有一定緩和，生產出現回暖積極跡象。
5）金融數據結構優化，9月企業中長貸再度延續大幅改善，反映降準已在企業融資端顯現效果，或對後續的基建投資、製造業投資等形成較為持續的支撐。
此外，6）而通脹方面，肉類價格的普漲仍在持續，CPI達3.0%略高於我們預期的2.9%，而食品漲幅走高、非食品走弱的態勢仍在持續。而鋼價油價走低，驅動PPI降幅加深，CPI、PPI“剪刀差”也再度擴大。
7）美元指數回落、外部環境不確定性弱化，人民幣匯率顯著回升。
10月經濟數據預測概覽：作為19Q4的第一個月，預計10月經濟數據基本能夠顯現4季度經濟變化的方向——消費改善、投資穩定、出口增速平穩，去庫存拖累緩解工業生產加速。 零售改善趨勢預計延續，投資總體保持穩定、出口增速在高基數下預計持平，同時去庫存拖累進一步緩解，預計工業生產或保持9月的回暖態勢。通脹方面，CPI仍將保持高位運行，至年底或將進一步走高，而PPI則將迎來年內最低單月，等待此後小幅反彈。外部環境不確定性持續下降，人民幣匯率或進一步回升。
需求方面，預計：1）汽車大幅震盪後重回逐步改善通道，居民收入增長效應逐步釋放，其他可選消費或延續回升，預計社會消費品零售增速回升至8.3%；2）基建投資回升或對沖地產、製造業投資下滑壓力，整體投資仍趨穩定。3）多重積極因素共同作用下，出口跌幅或小幅收窄；高基數下進口增速或仍處低位，貨物貿易順差仍有較強支撐。
生產方面，預計：去庫存對工業生產的持續拖累有望緩解，加之需求短期內穩中有升，工業增加值增速、製造業PMI預計近期均可能進一步上行。
通脹方面，肉類價格高位運行，預計10月CPI持平於3.0 %，或於未來3個月進一步上行；而鋼價煤價同比拖累，PPI降幅或小幅擴大至年內低位，未來兩個月預計迎來反彈。
貨幣金融方面，預計企業中長期融資改善，新增信貸、社融相對季節性仍然強勁；外部環境不確定性有望進一步緩和，美元指數預計仍有回落空間，11月末人民幣匯率預計再度小幅上升至7.0-7.05區間。
本報告以下內容為10月經濟數據預測的詳細闡述，預測數據彙總請見文末。
2. 社會消費品零售：可選品帶動下或再度回升
社會消費品零售總額：隨著汽車銷售拖累收窄、以及其他可選品消費的普遍回暖，9月社零增速小幅回升至7.8%、呈現改善趨勢。預計汽車銷售的擾動在4季度將顯著弱化，前期個稅減稅、增值結構性減稅對消費仍有持續促進，加之基數有所下降，綜合看，預計10月社零名義增速、實際增速分別回升至8.3%和6.3%。
1）汽車銷售經歷大幅波動後預計10月趨勢穩定，基數不高或令同比增速上行。 前期國五轉國六過渡令汽車銷售增速經歷6月大幅走高、7-8月負增的大幅擾動，而9月同比跌幅已顯著收窄至-2.2%或顯示趨勢穩定。而近幾個月以來政策持續鼓勵汽車消費，加之10月基數較低，預計汽車銷售增速或轉為小幅正增長。與此同時，9月汽車進口同比增速轉正達3%，較8月（-16.8%）大幅回升19.8個百分點，也與改善趨勢較為匹配。
2）其他可選消費增速預計延續良好的回升態勢，必需品年內增長中樞穩定，9月暫時性回落不可持續。9月，家電、通訊器材、化妝品等可選消費持續邊際改善，反映前期收入增速企穩小幅回升對消費需求的促進效果逐步釋放。而必需品消費自18年以來增長中樞即穩定於較高水平，9月單月的增速小幅回落，預計與此前出現多次的單月波動一樣，並不具有可持續性。隨著10月基數有所走低，預計除汽車銷售外社零增速亦將上行。
綜合可選品、必需品消費前景，預計10月社零名義增速、實際增速分別小幅回升至8.3%和6.3%，較9月分別回升0.5和0.4個百分點。
3. 固定資產投資：基建回升對沖製造業小幅回落
固定資產投資：1）基建投資：前期專項債加速發行，3季度企業中長貸改善，基建融資環境較好；此外近期公共財政基建類支出發力，政策強調落實有效投資，預計10月基建投資（全口徑）累計增速上行至3.7%、至年底上行至4.4%。2）製造業投資：2季度以來中下游製造業投資較強，令9月高基數下製造業投資增速仍較穩定，考慮到政策對製造業投資的持續鼓勵、以及4季度消費需求穩中有升，儘管基數進一步走高，我們仍預計10月製造業投資累計增速僅下行0.1個百分點至2.4%，年內預計企穩於2.3%左右。3）房地產投資：房貸利率逐步向掛鉤LPR轉型，LPR長端利率報價穩定，預計房地產銷量仍將溫和回落，三季度以來不規範的地產信託融資受到較強監管，預計拖累10月地產投資累計增速小幅下降至10.2%。綜合三大投資類別，預計10月固定資產投資累計增速維持於5.4%。
1）基建投資：前期兩大因素令基建投資融資環境明顯向好：其一是年內專項債發行的穩步加速；其二是貨幣政策結構性引導下3季度企業中長期貸款的轉暖。此外，公共財政基建類支出發力，政策強調落實有效投資。在此背景下，預計1-10月基建投資（全口徑）累計增速或小幅回升至3.7%。而在信用環境整體穩中向好格局下，預計基建投資仍將維持環比偏強的趨勢，全年累計增速或回升至4.4%左右。
2）製造業投資：9月製造業投資在基數走高背景下整體維持相對穩定，主因中下游製造業顯現韌性，汽車、電子設備、通用專用設備等均小幅改善，而上游製造業仍持續低迷。展望後續，預計四季度居民商品消費需求有所改善，疊加外部環境不確定性邊際緩和且非美外需仍相對穩定、出口增速亦預計小幅改善，因而下游製造業投資預計仍將相對高增，從而令整體制造業投資在基數走高環境下仍不會大幅回落。預計10月製造業投資累計增速或小幅回落至2.4%，全年增速預計約為2.3%。
3）房地產投資：預計10月土地購置費增速仍趨下滑，同時3季度起部分開發商不規範的表外融資有所收緊，地產投資仍將面臨下行壓力。但今年來建安投資維持相對活躍，有望形成一定支撐，預計10月房地產開發投資累計增速回落至10.2%，11-12月回落預計加快。
綜合基建、製造業、房地產投資邊際變化和趨勢調整，預計1-10月固定資產投資累計同比基本維持於5.4%左右。
4. 預計出口降幅收窄，進口增速仍處低位
出口：多重積極因素共同作用下，10月出口跌幅有望收窄，11-12月有望小幅改善。1）10月中旬，中美經貿磋商取得階段性、實質性進展；新華社報道稱，10月25日晚，中美經貿高級別磋商雙方牽頭人通話，確認部分文本的技術性磋商基本完成。反映外部環境不確定性有望趨於緩和。2）中美雙方9月加快推出關稅豁免清單，截至目前500億美元部分豁免上限或超60%，2000億美元豁免上限約在8%左右，或對後續我對美出口有邊際促進。3）12月中旬批次商品或進入加速集中出口階段。4）19年以來歐盟、東盟等非美外需增長穩定，8月初人民幣一次性貶值或邊際促進整體出口。預計在上述多重積極因素的共同作用下，10月出口增速（美元計價）跌幅有望收窄至-2%左右，對應的出口增速（人民幣計價）或回升至1%左右。
進口：集成電路、原油等價格仍低，銅礦砂、銅材進口量持續結構性下滑，加之10月進口基數仍處較高水平，預計10月進口增速（美元計價）約-8.2%左右。對應的貨物貿易順差預計擴大至436億美元，同比擴大約32%。
5. 預計PMI重回50，工業增加值穩定增長
PMI：需求穩中向好，企業信心回升，預計10月PMI回升至50左右。9月需求和生產的邊際好轉帶動PMI新訂單指數和PMI生產指數明顯改善，是支撐整體PMI回升的主要動力。展望4季度，出口方面，外部環境不確定性緩和疊加非美外需仍顯韌性，預計新出口訂單指數有所改善。消費方面，前期收入增長預計持續對4季度居民商品消費形成支持，投資則將在地產製造業小幅回落、基建增速改善的結構下有望維持穩定，預計企業生產信心整體有所回暖，預計10月PMI回升至50左右。
工業增加值：消費需求改善投資需求穩定出口跌幅收窄，加之9月去庫存緩解有望持續，預計高基數下10月工業增加值實際同比持平於5.8%。9月工業增加值增速大幅反彈，顯示去庫存拖累有所緩解、8月超強颱風等短期因素擾動褪去，其中中下游製造業生產改善較多，電子設備、通用專用設備、電氣機械等工業增加值均明顯反彈，汽車維持相對高位。預計四季度居民商品消費需求有望小幅回暖，投資增長相對穩定，外需呈現一定韌性，加之去庫存拖累持續緩和，工業生產預計將向改善方向演進，而10月基數相對較高，預計工業增加值實際同比與9月持平於5.8%。
6. 通脹：肉類普漲仍持續，CPI或持平於3.0%
CPI：肉類價格普漲格局仍將進一步推動10月CPI食品同比漲幅擴大；非食品各主要分項供給充足，預計仍將延續增速走低的格局。綜合分析，預計10月CPI同比仍將穩定於3.0%左右。
1）食品：8月以來豬肉價格的上漲轉化為牛羊肉、禽肉等肉類價格普漲，顯示肉類供給不足的情形短期難有改觀；而10月再度迎來重要假期，肉類普漲格局預計仍在持續。同時，下半年以來鮮菜鮮果供給持續較為充足，價格漲幅偏弱。預計10月食品CPI環比0.3%，同比進一步上行至11.9%。
2）交通工具用燃料與工業製成品：近期原油價格小幅調整傳導至國內成品油價格10月下旬有一次小幅調降，而整體10月交通工具用燃料環比變動不大，受高基數影響同比跌幅或小幅擴大。其他工業製成品預計環比漲幅穩定。
3）服務：年內租賃房房租持續漲幅偏弱，供給較為充足；其他服務方面，預計今年國慶假期期間價格漲幅也較為穩定。預計CPI非食品同比10月小幅下行至0.9%的低位水平，10月CPI同比預計維持在3.0%。
展望四季度，預計肉類價格普漲持續，鮮果鮮菜難以完全對沖，疊加基數偏低，11-12月CPI同比或仍將進一步攀升，12月或大概率上升至3.5%以上，但本輪上漲為暫時性現象，2020年1月春節提前或進一步令CPI同比升至4.0%以上，但自2月起即進入回落週期，特別是20年下半年開始，預計生豬加速補欄有望緩解供給壓力，肉類價格扭轉為下跌，疊加高基數，CPI同比有望降至2.0%以下。鑑於通脹路徑市場預期較為充分，預計並不會觸發貨幣政策緊縮，惟可能對長端無風險利率形成短期小幅壓力。
PPI：預計油價前月的回升或帶動10月PPI環比小幅上行，但煤價、鋼價持續偏弱，疊加較高的基數，預計10月PPI同比延續下滑態勢，降至-1.7%左右。同時預計10月為PPI同比年內低點，11-12月隨基數走低PPI漲幅或迎來反彈。
7. 金融數據：預計M2、社融存量增速回升
金融數據：預計10月新增信貸9000億、新增社融1.15萬億，M1、M2 增速預計分別回升至4.5%、8.7%；社融（新口徑）存量增速或升至11.0%。
新增貸款：1）企業貸款：8-9月企業中長貸同比連續多增、且幅度擴大，預計改善態勢將繼續保持；預計10月新增3000億，同比多增約1500億。9月企業短貸+票據融資在基數較高的情況下實現同比多增，反映前期短期融資壓縮狀況顯著緩解。考慮到10月短期融資季節性偏弱，預計10月短貸+票據融資新增1000億元左右，同比多增約1000億。2）居民貸款：居民短貸監管從緊、增幅或持續受限，加之房地產銷售預計穩中趨弱，整體看預計10月居民信貸新增約5000億，同比少增約600億。綜合看，預計10月新增貸款約9000億，同比多增約2000億。
社會融資規模：1）預計10月社融口徑內對實體新增人民幣貸款約9000億；2）表外融資或延續今年以來的同比少減趨勢，預計10月表外融資三項合計淨減少900億左右，同比少減約
1800億；3）4季度地方政府專項債、企業債（新口徑）融資預計合計有望新增約3000億。綜合判斷，預計10月新增社融1.15萬億，同比多增約5000億。考慮到基數大幅降低，社融存量增速或小幅回升0.2個百分點至11.0%。M2與M1：預計10月M2、M1同比分別升至8.7%、4.5%。
8. CNY：至11月末或回升至7.02左右
10月，英國脫歐頻現進展，歐元區製造業PMI邊際回升，英鎊、歐元相對美元大幅走強；加之美國零售、工業數據不及預期，美元指數大幅回落。10月初，英國議會向歐盟提交新版脫歐協議，此後相繼得到歐盟委員會、愛爾蘭等國同意。儘管目前英國議會尚未表決通過該協議，10月31日前實現脫歐仍有較大不確定性，但9月末以來英國脫歐的進展頻現，帶動英鎊相對美元大幅走強4.3%。加之歐元區10月製造業PMI初值持平，德、法均邊際回升，歐元相對美元亦較9月末回升1.6%。另一方面，美國9月零售、工業產出同比均不及預期，英鎊、歐元走強背景下，美元指數顯著回落。截至10月25日，美元指數較9月末回落達1.6%，報收97.8447。
外部環境不確定性階段性緩和，美元指數大幅回落，我國9月月度經濟數據顯示諸多積極因素，人民幣相對美元10月亦顯著回升。截至10月25日，CNY、CNH匯率分別較9月末回升0.9%、1.3%，主要源於三方面因素的支撐：1）10月，中美經貿磋商取得階段性、實質性進展，部分文本的技術性磋商基本完成，外部環境不確定性階段性緩和。2）美元指數較9月末大幅回落1.6%。3）9月社零、工業增加值增速改善，基建投資溫和回升，製造業投資降幅低於預期，地產投資展現韌性，高基數下出口表現穩健，對人民幣匯率形成一定支持。
展望11月，外部環境不確定性有望進一步緩和；脫歐形勢預計進一步明朗化，即將公佈的3季度美國GDP增速數據大概率偏弱，美元指數預計仍有回落空間，預計11月末CNY小幅升至7.02附近。翻轉閱讀詳情
