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報告綜述：
1、國內金融市場IT龍頭，既穩且快20年:恆生電子深耕金融IT領域超過20年，目前是證券、基金領域的絕對IT龍頭，自2003年上市以來保持高增長，近五年營收CAGR 超過20%，淨利潤CAGR超過30%，毛利率基本保持在95%以上，為典型成長大白馬。
2、三階段成長驅動力分析，平臺化轉型打開空間:公司發展歷程可一分為三，第一階段是2003-2007年(項目型公司)，較優的技術基礎迎合“大集中”需求帶動營收 快速增長，同時奠定交易系統卡位優勢;第二階段是2008-2017年(產品型公司)，成長驅動力為產品化帶來的毛利率上行，同時券商交易領域的UF系列大規模迭代、 資管投資領域的 O系列加速滲透驅動業績兌現;第三階段是2018年至今(平臺型公司)，前沿技術孕育的平臺化業務模式或將成為新的增長引擎 ，螞蟻金服入主後，金 融雲業務加速落地打開廣闊成長空間。
3、“高研發 → 高市佔率 → 高定價 → 高毛利”正循環模式:公司研發投入極高(佔收比超過40%)，由此產生了卓越的技術能力與產品體系，而公司之所以能有如此 投入，原因在於其憑藉已經佔據的高市佔率，結合行業高置換成本、高准入門檻的特性，利用強大的定價權將高昂成本轉嫁給下游客戶，從而獲得了穩定、優質的活躍 現金流以支撐高研發投入策略。正反饋循環不斷強化，形成公司核心競爭力。
4、強者恆強，絕對龍頭仍有巨大成長空間:長週期來看，我國證券、基金市場仍處發展初期，市場擴張紅利將持續釋放，而近年資本市場改革新政頻出(資管新規、科 創板、滬倫通)，公司坐擁高市佔率與強護城河，增量業務不斷落地。不僅如此，在新一階段的平臺化/雲化戰略中，公司旗下雲毅、雲英等SaaS公司有望落地雲平臺運 營模式，複製北美巨頭SEI發展路徑，打開泛資管行業巨大市場。
5、盈利預測與投資建議:預計2020-2022年營收分別增長29.4%/30.0%/33.4%，其中2020/2021年增速較我們此前預期分別上調2.4/7.5個pct，主要原因系2019年報 重新劃分業務結構帶來更樂觀的業務預期;預計2020-2022年淨利潤分別增長1.6%/36.8%/39.9%，其中2020/2021年增速較我們此前的預期分別下調9.1pct/上調20pct，主要原因是公司在2019年實施新金融工具會計準則，同時處置部分交易性金融資產，利潤集中釋放造成超預期高基數。預計2020-2022年歸母淨利潤分別為 14.4/19.7/27.5億元，對應EPS分別為1.79/2.45/3.43元。堅定看好強者恆強+創新催化邏輯，維持“買入”評級。
報告節選：
（報告觀點屬於原作者，僅供參考。報告來源：華西證券）
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