「國盛策略」盈利底已現，逐季改善可期——2019Q4 及 2020Q1 季報分析 之一

核心觀點

受疫情衝擊，一季度全A收入利潤全面下行

——全A非金融2020Q1和2019Q4的營收增速分別為-11.2%及8.8%（2019Q3為8.6%）；中小板整體2020Q1和2019Q4的營收同比分別為-6.2%和10.1%（2019Q3為6.8%）；創業板（剔除溫氏樂視網寧德堅瑞光線）的2020Q1和2019Q4的營收同比分別為-12.9%和9.7%（2019Q3為7.6%）。

——全A非金融2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-52.6%及-0.9%（2019Q3為-1.8%）；中小板整體2020Q1和2019Q4的淨利潤同比為-15.2%和4.1%（2019Q3為4.1%）；創業板（剔除溫氏樂視網寧德堅瑞光線）的2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-37.6%及5.9%（2019Q3為0.1%）。

——滬深300指數2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-18.2%和11.0%（2019Q3為10.9%）；中證500指數2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-34.4%和-14.0%（2019Q3為-8.2%）；中證800指數2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-19.9%和8.2%（2019Q3為8.7%）；除中證800以外的長尾小盤股2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-61.0%和-14.1%（2019Q3為-7.2%）。滬深300指數業績韌性更強，體現了在宏觀經濟大幅波動的背景下，龍頭公司的抗風險能力更強。

財政貨幣環境大幅寬鬆，籌資性現金流及稅金佔比改善

——從現金流狀況來看，中證800指數2020Q1的經營性現金流佔營收比回升至18.04%；投資性現金流佔營收比下滑至-13.44%；籌資性現金流佔營收比上升至4.44%。從稅金佔收入的比重來看，中證500指數及中證800指數2020Q1的稅金佔收入的比重分別回落至2.2%、 0.9%和2.0%。籌資性現金流佔比的提升以及稅金佔收入比的下滑，均顯示，在疫情衝擊下，積極的財稅政策以及寬鬆的貨幣環境在對抗經濟下行的過程中起到了一定的作用，上市公司的融資環境和稅收壓力都有所緩解。

——從費用率的情況來看，中證800指數的銷售費用率和研發費用率下滑，管理費用率和財務費用率上升。顯示疫情衝擊下，企業的銷售和研發有所放緩。

行業配置：農業、軍工及電子等連續兩期改善

——從行業的表現來看，中信一級行業龍頭的業績來看（基於中證800），連續兩期改善的行業有農林牧漁、國防軍工和電子，另外傳媒和鋼鐵在一季度實現了小幅改善；中信一級行業整體的業績來看（基於全部A股），連續兩期改善的行業有農林牧漁和國防軍工，另外基礎化工、有色和鋼鐵在一季度實現了小幅改善。石油石化、消費者服務和交通運輸則2020Q1業績增速出現大幅下滑。

風險提示：宏觀經濟政策超預期波動，指數成分股變化，商譽大規模減值。

報

告

正

文

截至2020年4月30日，全部A股2019年年報和2020年一季報基本披露完畢。下文我們均基於可比口徑進行財報分析。

全A整體2020Q1和2019Q4的營收增速分別為-8.0%及9.5%（2019Q3為9.5%）；全A非金融2020Q1和2019Q4的營收增速分別為-11.2%及8.8%（2019Q3為8.6%）。

全A整體2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-24.3%及7.0%（2019Q3為6.8%）；全A整體2020Q1和2019Q4的扣非淨利潤增速分別為-23.9%及6.9%（2019Q3為6.2%）；全A非金融2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-52.6%及-0.9%（2019Q3為-1.8%）；全A非金融2020Q1和2019Q4的扣非淨利潤增速分別為-56.2%及-1.3%（2019Q3為-2.9%）。

整體來看，全A及全A（非金融）的收入和利潤在2019年年底有所反彈；但受2020年初新冠疫情的衝擊，2020年一季報收入及利潤均大幅下滑。但隨著逆週期調控政策的不斷加碼，未來盈利有望逐期改善。

中小板整體2020Q1和2019Q4的營收同比分別為-6.2%和10.1%（2019Q3為6.8%）；中小板整體2020Q1和2019Q4的淨利潤同比為-15.2%和4.1%（2019Q3為4.1%）；2020Q1和2019Q4的扣非淨利潤同比分別為-13.5%和-2.7%（2019Q3為-2.5%）。

創業板整體2020Q1和2019Q4的營收同比分別為-11.3%和11.2%（2019Q3為9.1%）；創業板剔除溫氏股份、樂視網、寧德時代、堅瑞沃能以及光線傳媒的2020Q1和2019Q4的營收同比分別為-12.9%和9.7%（2019Q3為7.6%）。

創業板整體2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-26.9%及31.9%（2019Q3為-6.6%）；2020Q1和2019Q4的扣非淨利潤同比增速分別為-24.8%及234.9%（2019Q3為8.9%）；創業板剔除溫氏股份、樂視網、寧德時代、堅瑞沃能以及光線傳媒的2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為-37.6%及5.9%（2019Q3為0.1%）；2020Q1和2019Q4的扣非淨利潤增速分別為-38.9%及32.2%（2019Q3為-0.1%）。

創業板指2020Q1和2019Q4的淨利潤增速分別為1.8%及11.5%（2019Q3為0.0%）。

整體來看，中小創的收入和利潤同樣在2020年一季報出現了大幅下滑，但是從板塊內部來看，創業板指仍然實現了同比正增長，業績衝擊小於創業板整體，也體現了在宏觀經濟大幅波動的背景下，龍頭公司的抗風險能力更強。

從指數的角度來看，大盤股的代表滬深300在2020Q1和2019Q4的營收同比增速分別為-6.7%和10.9%（2019Q3為11.3%）；中盤股的代表中證500在2020Q1和2019Q4的營收同比增速分別為-8.8%和6.9%（2019Q3為6.9%）；大中盤股整體的代表中證800在2020Q1和2019Q4的營收同比增速分別為-7.1%和10.1%（2019Q3為10.5%）；除中證800以外的長尾小盤股在2020Q1和2019Q4的營收同比增速分別為-12.1%和7.3%（2019Q3為5.0%）。

滬深300在2020Q1和2019Q4的淨利潤同比增速分別為-18.2%和11.0%（2019Q3為10.9%）；中證500在2020Q1和2019Q4的淨利潤同比增速分別為-34.4%和-14.0%（2019Q3為-8.2%）；中證800在2020Q1和2019Q4的淨利潤同比增速分別為-19.9%和8.2%（2019Q3為8.7%）；除中證800以外的長尾小盤股在2020Q1和2019Q4的淨利潤同比增速分別為-61.0%和-14.1%（2019Q3為-7.2%）。

指數的表現同樣驗證了前面的觀點，即龍頭公司的業績韌性更強。

財政貨幣環境大幅寬鬆，籌資性現金流及稅金佔比改善

滬深300指數2020Q1和2019Q4的毛利率（TTM）分別為13.8%和14.2%（2019Q3為18.9%）；中證500指數2020Q1和2019Q4的毛利率（TTM）分別為17.6%和18.0%（2019Q3為19.6%）；中證800指數2020Q1和2019Q4的毛利率（TTM）分別為14.5%和15.0%（2019Q3為19.1%）；除中證800以外的長尾小盤股2020Q1和2019Q4的毛利率（TTM）分別為20.2%和20.4%（2019Q3為20.6%）。

整體來看，通脹壓力帶動各指數毛利率在最近兩期連續下滑。2019年四季度以來，通脹繼續大幅上行，2020年1月達到高點5.4%，最近半年基本維持在4%以上；PPI在最近半年也有小幅反彈，從2019年10月的-1.6%回升到2020年1月的0.1%，隨後又有所回落。

滬深300指數2020Q1和2019Q4的ROE（TTM）分別為9.3%和10.1%（2019Q3為10.2%）；中證500指數2020Q1和2019Q4的ROE（TTM）分別為5.0%和5.7%（2019Q3為6.0%）；中證800指數2020Q1和2019Q4的ROE（TTM）分別為8.7%和9.4%（2019Q3為9.6%）；除中證800以外的長尾小盤股2020Q1和2019Q4的ROE（TTM）分別為1.2%和2.1%（2019Q3為1.9%）。

從現金流狀況來看，中證800指數2020Q1和2019Q4的經營性現金流佔營收比為分別為18.04%和11.97%（2019Q3為11.33%）；投資性現金流佔營收比分別為-13.44%和-12.88%（2019Q3為12.74%）；籌資性現金流佔營收比分別為4.44%和3.21%（2019Q3為3.45%）。

從稅金佔收入的比重來看，滬深300指數2020Q1和2019Q4的稅金佔比分別為2.2%和2.6%（2019Q3為2.5%）；中證500指數2020Q1和2019Q4的稅金佔比分別為0.9%和1.1%（2019Q3為1.1%）；中證800指數2020Q1和2019Q4的稅金佔比分別為2.0%和2.3%（2019Q3為2.3%）；除中證800以外的長尾小盤股2020Q1和2019Q4的稅金佔比分別為1.1%和1.2%（2019Q3為1.0%）。

籌資性現金流佔比的提升以及稅金佔收入比的下滑，均顯示，在疫情衝擊下，積極的財稅政策以及寬鬆的貨幣環境在對抗經濟下行的過程中起到了一定的作用，上市公司的融資環境和稅收壓力都有所緩解。

從費用率的情況來看，中證800指數2020Q1和2019Q4的銷售費用率分別為2.69%和2.99%（2019Q3為3.03%）；管理費用率分別為7.35%和7.10%（2019Q3為6.69%）；財務費用率分別為1.28%和1.02%（2019Q3為1.09%）；研發費用率分別為1.05%和1.25%（2019Q3為1.12%），顯示疫情衝擊下，企業的銷售和研發有所放緩。

行業配置：農業、軍工及電子等連續兩期改善

從行業的表現來看，中信一級行業龍頭的業績來看（基於中證800），連續兩期改善的行業有農林牧漁、國防軍工和電子，另外傳媒和鋼鐵在一季度實現了小幅改善；中信一級行業整體的業績來看（基於全部A股），連續兩期改善的行業有農林牧漁和國防軍工，另外基礎化工、有色和鋼鐵在一季度實現了小幅改善。石油石化、消費者服務和交通運輸則2020Q1業績增速出現大幅下滑。

風險提示

宏觀經濟政策超預期波動，指數成分股變化，商譽大規模減值。

具體分析詳見2020年5月1日發佈的《盈利底已現，逐季改善可期——2019Q4及2020Q1季報分析之一》報告

分析師：張啟堯 分析師執業編號：S0680518100001 郵箱：[email protected]

分析師：張倩婷 分析師執業編號：S0680518060004 郵箱：[email protected]

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