2019年7月7日下午，在上海交通大学，巴菲特读书会夏季沙龙如期举办，外面校园里骄阳似火，蝉鸣阵阵，屋子里各位嘉宾大咖与会员朋友们热切交流。
这次活动我们有幸请来了雪球大咖“持有封基”老师，为大家做了一次分享。雪球大V“持有封基”金老师在联想工作20年，担任服务渠道总监，中央电视台投资者说嘉宾。
封基老师擅长量化投资，在本期读书会上，我们邀请到金老师为我们分享的主题是，什么样的量化策略可以支持价值投资。
下面是金老师分享内容实录：
一、我们为什么需要量化？
我想首先从我自己亲身的经历开始说起，我做过很多次讲演，每次讲演都要说我自己的故事，什么故事呢？就是跟量化有关的故事。大家知道，今天我们的活动正好在上海，上海的好男人的标志就是家里面做菜大部分都是好男人做的。其实我自己，结婚以前我们夫妻两个人，在家里面都是外婆带大的，从来不做家务活，但结婚了以后没办法，遇到了一个问题，就是谁去做饭。我老婆说，她自己做的自己都不要吃，那我没办法，只能自告奋勇。你知道读书人啊，就像巴菲特一样，读书人不管做什么事儿，都要去找一本书来看。我当时就去新华书店买了一本书，叫《中国菜谱》。大家都看以前的中国菜谱，你就会发现有一个问题，就是你看那个菜谱是没办法做的，为什么没办法做呢？典型的菜谱它往往写着：盐，少许、味精，少许，然后爆炒片刻。这个少许到底是多少呢？到底是3钱还是4钱？片刻到底是五分钟还是十分钟，搞不清楚。我是经过了无数次的失败的尝试，慢慢才理解这个少许和片刻的意义。
跟我的工作呢，其实也相关。大家知道，我其实在联想做了20年的渠道管理。当年我管的那个范围有多大呢？整个中国区，2287个县级以上的城市。当时我们那个售后服务机构，就是要遍布全国，然后，这些售后服务机构总共有多少服务工程师呢？不是我直接管，我下面有经理，有员工，一共大概有1万多名工程师。你可以想象一下，在全国2287个城市，有1万多名工程师需要管理，我如果一天去一个地方都管不过来。
所以我后来就是请了那个麦当劳的高级经理来给我们讲，当时他已经离开麦当劳了。因为在麦当劳在职的高级经理，他们是不允许讲内幕的相关的比较机密的一些事情，离职了然后请他们来讲。
那麦当劳到底是靠了个什么东西呢，就有很多，比如说企业文化呀，但是还有很多要落地的那些东西对于普通的员工，对于高层的管理人员，对于区域经理，你可以讲企业文化，讲愿景。但是到最底层的操作者，就完全分解成一步一步的具体的量化的标准。比如说，我印象最深刻的烘汉堡包的那块板，尺寸多少，全世界都一样的，然后怎么放九个汉堡包，什么时候进去，什么时候出来完全有一整套标准化的流程，现在我这么说可能大家都习以为常了，但是你要知道这是在十几年前，听了他的那个说话，感觉非常震撼。
所以我后来在管理我们员工的时候，你要说这个员工好，你这个员工直接的上级，也是凭感觉对吧，觉得这个员工勤劳，这个员工干的活比较好。但如果是我站在一个很远的地方去看一万多名员工怎么弄呢，对吧。那就去做了很多量化的指标出来，比如说一次解决率，就是你跑一次，就能够把机器修好了，或者是说24小时修复，也就是说从用户报修，一直到最后的修好时间有多长，那肯定是有一定的比例的。那个性化的员工，那个性化的案件永远不一样。
二、人类的思维局限：受伤的女人眼中男人没有一个好东西
我看到网上，比如说格力跟美的，在互喷，说我买了一台格力，坏掉了怎么怎么的，我要一辈子黑格力，然后那边说我买了一个美的，又怎么怎么的。我看到的是全国量化的数据来去评价我们的每个员工，后来我投资其实还是比较晚的，因像我这种年龄的人，上海人一般都很早，一般都有20多年的历史，但是我是零六年开始进入这个股市。前面十几年为什么没进入这个股市呢。也是因为人有的时候得思维惯性，因为一个个案的事情导致对全盘的否定。比如说我举个例子，刚刚我们有个同志在说平安的事情，平安我极度不看好它。为什么呢，其实就是一个个案的事情，平安大家知道当年去搞那个上海家化，我非常了解葛明耀，他们的一个副总和我的一个同学跟他关系非常好，当时平安在上海家化这个事情上做的相对来说是比较失败的，但我从此以后就非常诟病这个中国平安。
投资呢也是这样的，我第二次认购证，中了一个上海石化。五块钱的认购证成本加上本金三块钱一共是八块钱，十几年从来没有超过这个价格，后来当然是超过了。所以我一气之下觉得这个股市是骗人的。后来年纪大了就不那么去总结了，因为我职业生涯整整40年，改革开放40年，很多年纪轻的人很容易因为一个个案，负面的个案去否定整个事件。不管是我刚才说的那个中签上海石化也好还是对中国平安的看法也好，其实都是那样。
三、封基套利的大得与大失
06年那个时候我是看了银河证券的做基金的总经理写的一篇关于封基的文章，我当时就有了一个很简单很朴素的想法，1块钱的净值现在在卖5毛钱等于打了一个对折，那我何乐而不为呢？所以我06年进了那个封基，然后07年，整整一年大概赚了百分之一百八十。对于当时来说已经算是很高的，人生中第一个从股市里面赚的100万靠封基，所以起了这样一个网名。所以经常有新的网友会问，持有老师，你持有什么封基？现在封基没了，就像夫妻肺片没夫妻，老婆饼里没老婆一样。
当时我自己做封基，也是跟我们很多人想法不太一样，很多人的想法就是买一个折价高的封基然后一直持有，我那个时候就是受量化的影响比较大，所以自己去建立一个模型，有大概十几个因子，封基的折价率，打折打多少，到期的收益率，因为折价高不一定好，比如一个封基折价50%然后三年以后到期；一个封基折价50%一年以后到期，当然是一年的好，所以那个时候还把他换算成到期的年化收益率。还有分红的比率，净值的每周的涨幅等等，做了大概十几个因子，去做这种去预测。为什么呢？因为当时封基呢每个礼拜五晚上才公布一次净值。不像现在很多基金每天晚上都公布。所以呢我觉得机会就来了。我又做了一个模型，把封基持仓比例去做估算，估算完了之后不断地去匹配，根据每周五的净值，他有一个差额，要花很多功夫校正他。那个时候我就觉得非常爽，其实我觉得我的水平并不高，但是呢对手太弱了，绝大部分投资者，就是看上个礼拜五净值在做，我的操作很简单，一个礼拜，我在大概礼拜五的下午只要有时间我估算一下大概实际的净值有多少，然后按照这个在模型里面去做，基本上到下个礼拜一肯定是高开的。
现在回想起来，那个时候市场是非常无效的，才会导致超额收益特别多。后来08年大熊市开始的时候，三月份开始，3月17号还是18号，那天大跌，我把他们割肉全都割光了，割光了以后那时候其实还有一个品种，叫债券，08年债券的指数大概涨了17%，是中国历史上权益类指数最差的一次。我后来再说就是包括雪球上，包括网上做股票的人，他是没感觉的，最多把仓位降低，或者是说买一些比较保守的。我那个时候是去买了一个债券，好几个债券涨得都非常多。投资年份很短，那个时候就一年多一点，然后就觉得天下的财富好像都是为我准备的，太顺利了。大牛市踏准了，熊市就割了一点点肉。
我那个时候08年到6月份左右，半年过去了以后已经是正收益了，看人家都是负的，自我感觉已经很牛逼了那种心态，但是下来就是一个雷了，什么雷呢？当年大家还记得吗，08在宣传奥运行情，所有的投资者都认为我们国家是要好面子的，奥运期间绝对不会让股市下滑。我们那个时候就是受那个影响，明明已经是债券了，到6月底7月初的时候又去换成封基了。我们公司那个时候是奥运会的赞助商，我儿子刚刚考取了大学，两个人高高兴兴去看奥运会，结果到了晚上才知道，几乎所有的股票都跌停了。到08年最后，我还亏了大概百分之二十左右，但是已经比别人要少亏很多了。主要的原因还是有一段时间持有了债券。所以说这个祸福相依，只有自己经历过才会有这种刻骨铭心的体会。
07年持有封基以来，其实真正持有股票没有几年，绝大部分时间除了持有封基以外，另外一种就是债券，然后还有可转债，分级A ，大概也就只有这四个品种。因为那个年代，因为市场的极度无效会造成很多的机会，就像07年封基打对折打六折的这种机会。因为你同样买股票，你看中了一个股票觉得会涨，我通过封基买的股票比你已经是打了一个折了，封基的确定性本身比股票要强很多，比如说股票我们现在要讲估值、现金流折现啊什么的，封基五年到期转开放后一定是要把市场的折价消灭掉的。他一定是一个确定性的机会。
非常不幸，15年初体检出来甲状腺癌，全切了，有一段时间，15年上半年，精神状态特别不好，整个人昏昏沉沉，15年上半年最好的时光，没有去碰电脑。人生有的时候真的是很奇妙的，我15年下半年我做了分级A。我只能说我运气好，分级A历史上最好的时光就是15年下半年，三次下折，涨了又涨，涨了又涨，封基下折，我统计过每当封基成批地下折的时候，基本上股市要反弹了。所以15年上半年我赚了百分之三十不到，我如果上半年做了份分级B的话，我不知道，我肯定不会来这里讲了。我后来再想，有一部分原因，可能真的是幸运。就像我07年入市，那个时候也没钱，我卖掉了一套上海的小房子。那个时候赚了180%，亏一点还能接受，我后来再像万一零八年的去卖掉一套房子，肯定亏大了。
四、量化实践：市场越来越有效
后来做了很多量化，其实有成功的也有失败的，我分享的是一个巨大的成功之后又一个巨大的失败之后就回到原点的故事。
量化是通过一种寻找统计数据去取得规律，举个例子，最典型的例子抛硬币，当你往上抛，我们学过经典的概率论告诉我们正面50%，反面50%，有一次美国有一个数学系的教授发现一个奇怪的现象，如果正面朝上后，正面继续朝上的概率是51%而不是50%，反过来，反面朝上后反面继续朝上的概率也是51%，无数次大量的数据证明，确实论证了这个结果。这个结果，有各种各样的解释，有人认为是心理作用，有人认为是材料原因，但是没有一个定论说这是一个科学，但是大家如果试想一下如果我们去赌这个概率的话，假设能够看到这个上面朝上还是下面朝上。我就永远赌哪面朝上继续朝上的概率，我的胜率就是51%，量化其实就是这个道理。
我曾经统计过一个现象，在今天打新规则制定以前，是要用资金去打新的。资金打新有一个现象就是说，资金打新以前会跌一下，打新以后会涨起来，
我统计了中国A股历史上所有的数据，发现了一个规律，当天资金释放出来只要超过3000亿元，每次必涨，百分之一百，这个概率已经是足够高了，后来我第二次又发现超过3000亿资金释放出来以前，我满仓了分级B，然后到了第二天一下子就赚到了——我从来没有看到过一天里赚了那么多钱，第二天晚上兴奋地睡不着觉，后来就抛空了一下子赚了很多很多钱。祸福总是相依，第二次释放了4000多，我继续满仓了分级B，第二天，就看到他下跌，而且越跌越厉害，越跌越厉害，前一次是赚钱了睡不着觉，第二次是因为压力睡不着觉，从来没有一天亏那么多钱。第二天起来想想狠狠心把他割肉了。但是很奇怪，割完以后就涨了。这个心里根本承受不了。说起来很容易，听起来像故事，但是自己去体会的话，真的很难接受这种煎熬。
成功了很多次，后面又有这种失败，从15年下半年做了分级A,到16年感觉这种套利的机会越来越难做，现在我总结一点，应该说市场越来越成熟，市场的有效性越来越大了，这种机会就越来越少了。
五、用巴菲特的策略进行量化实践
16年开始我用量化做股票。刚开始的时候，其实还是有一些技术面的比较多，包括那个时候我自己做过小市值的量化，以前我觉得最好的策略就是小市值，没有比小市值更好的策略，但是从17年开始这个策略就不行了，所以我后来17年开始慢慢转向巴菲特这种，更多地从量化的角度去看，因为巴菲特曾经说过一句，他希望十年里面ROE都超过20%，但这个标准在A股基本上很难选到股票，可以适当地把标准放低一点。具体我做了很多次回测，在细节上做了很多次改变，可以把巴菲特的那句话完善了。
我想分享几点：
第一个，就是我们两三年以前的次新股可以剔除了，上市以前三五年的数据都是洗过的，IPO以前的数据特别均匀；
第二个，巴菲特老先生说的ROE，在中国有一个问题，ROE和扣非的ROE，我用扣非的ROE比不扣非的ROE要好很多；
从量化的角度来说，回测了各种因子，PE\PB\ROE等因子，在中国A股历史上的表现，整体来说它会超过沪深300，但是在最近两年，特别是今年，所有的策略基本上都没办法超过沪深300，主要的原因我觉得是市场越来越有效 。
不管是低估也好，巴菲特老先生的ROE也好，可能都会走进一个陷阱，在07-09年前面那段时间，用PE最低的那种策略来选股票效果特别好，这两年特别是今年就不行，你用PE最低的方式来选股票会输得特别惨，
主要原因呢我认为是因为市场越来越理性。
过去买PE低的为什么能获得超额收益呢，市场觉得一些平庸的企业看不上，市场给出特别低的价格，跌得多了才会有反弹，才会有机会买到更便宜的股票。但是这两年的情况发生了变化了，我们的散户越来越少，然后理性的投资者越来越多，他不会使得PE跌得过多以后才给你这样的机会。那同样你去买一个好公司，将来可能会出现类似于像美国漂亮50的现象，我们对于好公司估值越来越高，但我现在觉得像茅台格力高估到一个不可估量的程度，将来我相信像茅台格力这样核心股票估值一定会高到我们很难想象的地步，然后又开始一个轮回。
所以我相信，历史可能都会重复，我们做价值投资也好，趋势投资也好还是量化投资也好，我们要去想：
任何一种方法都是有他的局限性的，我们就是要去扬长避短，避免这种方法过度地体现在股价上。我就分享这些，谢谢大家！
