4月期間，國內豆菜粕整體經歷了一波明顯的期現下跌過程，市場關注焦點整體圍繞現貨緊張以及預期寬鬆展開激烈博弈。在此影響下，國內低庫存、低成交、高基差、高榨利成為在此期間的常態，我們認為，進入5月份後，開工增加、需求回暖以及現貨的走弱將成為未來一段時間的主旋律。考慮到前期現貨成交較少，飼料廠庫存普遍維持低位，預計5月期間飼料廠、終端應當會有一波補庫成交。不過，在基本面不出現明顯變化的情況下，後續下游企業仍以看空基差、隨採隨用為主。
本輪豆粕單邊下跌既有國內市場預期的變化，也有國際大豆需求疲軟的影響，尤其是美豆粕供需情況峰迴路轉，經歷了一波出人意料的下跌，本輪美豆粕下跌一方面源於國內榨利的好轉，另一方面也與美國肉類價格持續下跌下市場對於未來養殖需求的擔憂。我們認為，5月期間，美豆市場關注重點一方面在於中國進口美豆政策的變化，即是否會出現大量的增儲採購，另一方面，5月份月度供需報告例來十分重要，未來盤面交易重心重返新作，北美產地需要持續跟蹤。
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第二部分 基本面分析
一、國際市場
(一) 巴西產量下調 出口裝船超預期
3-4月期間，國內豆粕市場交易重心圍繞巴西裝運展開，期間，關於巴西港口罷工亦或是南美地區裝運問題的消息見諸各大渠道，雖部分被證偽，但在國內缺豆的實際影響下，南美的裝運情況無疑牽動著市場神經。應當說，3月巴西裝運超預期奠定了國內盤面月差下跌的主基調。與市場預期相悖的是，巴西4月裝船情況依然良好，截止4月前3周，巴西共累積出口916萬噸大豆，較3月同期增加28%，市場預估4月期間巴西將裝運超過1200萬噸大豆，為歷史同期高點。
隨著大豆預期到港量的快速攀升以及國內大豆儲備的充足，疫情對產地內陸物流的影響也將逐步淡出視線，但比之於潛在的缺口擔憂，我們更加關注南北美貼水的差異，如果未來未來因疫情影響，貿易流轉至北美，則無疑將帶來成本的變化，因而我們認為巴西的疫情情況還是值得關注。
4月USDA月度供需報告下調巴西大豆產量至1.24億噸，但市場不少觀點認為巴西產量下調幅度可能超過於此，主要因收穫期後半段，南美天氣出現短期乾旱，不過乾旱主要分佈在南里奧格蘭等非主產州，馬州等產量情況較好，因而即使下調也大概率維持在超高水平，影響整體淡化。
(二) 飼料需求偏悲觀 美豆出口仍存變數
4月以來，美豆粕整體經歷了一段流暢的下跌行情，主要因市場開始交易因為禽畜價格下跌所帶來的飼料需求減量，美國大豆需求主要分國內和國外兩部分，外需主要用於對中國、歐盟等地的出口，而內需主要用於國內壓榨，根據USDA數據，19/20美豆壓榨需求大約為21.25億蒲，出口17.75億蒲。豆粕方面，除出口、庫存等項目，國內飼用豆粕消費量大約為3366萬噸，為國內最主要的飼料蛋白來源，剩餘項目依次為DDGS、菜粕、棉粕、魚粉、花生粕、葵粕等。近期，美豆交易重心圍繞疫情對美國肉類需求得影響展開，不過我們認為疫情對肉類需求的影響很難定量化研究，以中國為例，雖然疫情期間豬、禽價格均出現了下跌，但驅動因素主要在於物流而並非消費，根據飼料業協會公佈的數據來看，2-3月份飼料需求實際同比是處於增加的狀態。這是與其他具有工業屬性的商品有較大不同的地方。不過邏輯上來講，我們認為疫情對飼料需求的影響主要有兩個傳導路徑：其一，疫情背景下企業開工受影響，具體表現為養殖屠宰產能的下滑，近期，不少消息表示美國出現屠宰場關閉的情況，美國養殖多為上下游一體化的形態，屠宰產能的下滑將直接導致企業補欄計劃的推遲與減弱，這點，從美國近期仔豬、母豬價格的下滑就可以看出來；其二，疫情也會對終端消費帶來不利，主要體現在戶外、餐館等消費的減弱。這從近期美國豬肉、禽肉價格的持續下跌中可以看出一部分影響。在此，我們按照美國國內飼料需求一個月的減量來做粗略判斷，按照SME口徑折算統計，美國總蛋白消費大約在5300萬噸左右，則對應一個月的減量大約在440萬噸左右，如果按照各種蛋白類品種完全攤薄來看，豆粕減量大約在280萬噸左右，不過今年的一大重要變數在於工業乙醇用量的減少對DDGS產量所帶來的影響，因而我們認為DDGS、雜粕實際受到的衝擊將更加明顯，按照當前USDA對美玉米工業用量7%的減量評估來看，對應DDGS產量下滑大約在270萬噸左右，對應美豆粕給到的增量評估大約在90-100萬噸，因而可能產生的實際衝擊可能難超過180萬噸，對應美豆壓榨減量大約在0.8億蒲左右。因而，從評估結果來看，我們認為實際影響存在，不過不太明顯，但需要關注的是，疫情是否會對全球的蛋白消費均產生不利的衝擊，這是當前盤面可能並未完全反應出來的，事態如何發展仍然值得重點關注。
在美豆連續探底後，市場隨即出現了底部抬升，這主要是因為近期開始普遍傳聞中國將考慮在疫情背景下增加農產品儲備，對此，路透口徑報道稱中國計劃增儲部分農產品，其中包括1000萬噸大豆、2000萬噸玉米和100萬噸棉花，雖官方並未給出準確回應，但從棉花、油脂等大類農產品盤面走勢來看，消息實際有一定的可信度，並且當前中美第一階段貿易協議也在推進階段。從近期採購情況來看，也陸續有中國採買美西8-9月船期的消息，不過，考慮到遠月船期美豆相對更有競爭力，我們認為後續仍大概率以採購美西新作為主，但在出口預期增加背景下，美豆盤面短期底部已基本得到確定。未來博弈重心需要關注中國的採購動作、美國飼料需求的下滑以及最重要的新作種植情況。
(三) 歐盟新作產量預期繼續收緊 加菜籽供需兩淡延續
USDA4月月度供需報告小幅上調了全球菜籽產量，其中主要因白俄羅斯地區菜籽種植面積、單產上調所致，歐洲地區主要以冬菜籽種植為主，隨著產量逐步明晰，未來新作產量的調整情況值得關注。《油世界》數據顯示，今年歐盟地區菜籽產量增長整體低於預期，預估今年歐盟地區菜籽產量增幅僅在30萬噸以內，產量下調至1729萬噸，較去年增幅僅1.71%，如果按此推算，20/21年度歐盟菜籽將延續緊張態勢。去年國際菜籽供需收緊主要源於加拿大、歐盟等地區減產所致。而20/21年度菜籽產量較低將被國際菜籽期初低庫存影響放大。未來新作產量情況需要繼續跟蹤。
雖然中加關係摩擦給加拿大菜籽出口帶來了較大不利，但是加菜籽出口下滑並未表現得太過嚴重，這主要源於阿聯酋、歐盟、孟加拉國等地區進口增量的抵消。數據顯示，截止2月份期間，加拿大共累積出口菜籽527萬噸，而3月份因內陸冬季運輸的解封，出口進度有所提升，預計19/20年度整體滿足910萬噸的出口預估。根據AAFC於近期公佈的數據，20/21年度加菜籽產量整體持平，出口同比小幅增加40萬噸，市場有一定的油籽轉種情況，播種面積較19/20年度下降18萬公頃。總體而言，加菜籽供需兩淡格局預計繼續延續。
二、國內市場
（一）豆粕供需峰迴路轉 基差下行壓力較大
4月期間，國內大豆、豆粕整體供應維持緊張狀態，天下糧倉數據顯示，4月期間，國內豆粕月均庫存僅維持在16萬噸左右，大豆庫存同樣維持在280萬噸左右水平，二者均為歷史同期低位。受制於此，國內豆粕庫存天數持續不及半天，大豆豆粕總庫存天數也整體維持在15天以下，到港延遲造成了當前國內原糧、現貨供應極度緊張的狀況。在此期間，月內國內油廠開機率持續不及50%，多數地區油廠因缺豆停機，壓榨量持續低迷。而油廠在一致性看好基差的情況下，惜售情況也較為嚴重，4月前3周內，現貨成交不及80萬噸，明顯低於去年同期116萬噸左右的水平，而追溯更早年份，同期壓榨可達200萬噸左右，現貨緊缺導致了當前豆粕現貨成交維持低迷，相較於現貨，油廠遠期成交較為積極。數據顯示，4月期間，除華南地區基差偏低，北方及華東地區基差整體維持在+400以上水平，華南地區也由原先負基差一度上漲至+200以上。盤面持續回落疊加現貨供應緊張支撐國內豆粕基差持續維持歷史同期高位。
不過隨著未來大豆到港的急劇攀升，豆粕供應緊張的情況將峰迴路轉，近期豆粕盤面59、79月差的持續回落也在很大程度上體現了對未來供應壓力的持續體現。根據天下糧倉口徑數據，預計5-6月期間國內大豆到港量將整體維持在950-960萬噸以上的水平，處於歷史同期高位，受此影響，預計未來幾個月國內大豆壓榨量將達到750萬噸以上的較高水平，後續豆粕現貨回落動力比較確定。
（二）盤面榨利持續維持高位 中國進口預估上調
受益於國內油粕供應緊張影響，4月期間，大豆盤面壓榨利潤繼續維持在相對較高水平，截止本週，南北美大豆進口壓榨利潤均維持在歷史同期的較高水平，而受益於雷亞爾匯率貶值的延續，巴西近月貼水壓力仍然比較大，除部分儲備採買美西豆的情況，主要採購地還是集中在巴西地區。盤面榨利的持續良好不斷激發油廠採購積極性，但這也對豆粕遠期基差產生較大不利。近期，多家機構均對中國大豆進口做出了較大幅度上調，其中USDA將中國進口上調至8900萬噸（3月為8800萬噸），部分機構預估在9100萬噸以上。
三）菜系供需兩淡 等待水產季啟動
相對於豆粕，4月期間，國內菜粕市場整體沒有太多故事可言。受中加貿易摩擦影響，國內菜籽、菜粕繼續維持低位，雖然期間曾傳聞中加油菜籽進口政策出現變化，但外交部也對此做出了否定的態度，並且產業內普遍觀點也認為此次政策調整對於增加加菜籽進口實際並無太大益處，基本維持國內菜籽進口量220萬噸左右水平的預估。根據天下糧倉對部分地區樣本點統計數據顯示，4-5月期間，菜籽進口量月均維持在30萬噸左右，較前期環比有所增加，菜粕季節性累庫趨勢可能將繼續延續。雖前期國內豆菜粕現貨價差擴大速度較快，但因當前菜粕-雜粕價差也整體較大，且國內港口顆粒粕庫存也相對較高，因而並未造成當前菜粕供應緊張的情況。受至於此，雖然水產季逐步來臨，但菜粕基差仍然偏弱勢。隨著氣溫的逐步回暖，未來市場關注重心將逐步回到菜粕的需求端變化，4-5月期間國內雜粕供應量仍然不低，並且隨著豆菜價差近期的持續減弱，未來菜粕需求仍有一定變數。
三、養殖需求
雖國內新冠肺炎疫情的影響在逐步減弱，但當前國內餐飲業恢復情況仍然不太樂觀，無論是以娛樂消費為代表的酒店餐飲，抑或是以企業學校復工復學所帶來的團膳類消費增加均整體不及預期，報復性消費更視屢屢落空。受至於此，需求端疲軟導致國內豬價、禽價接連回落。數據顯示，當前豬價已經較2月份高點跌幅超10%，華南地區跌幅幅超15%，禽價雖經歷了短暫上漲，但在4月份期間又開始邁入下跌通道，白羽肉雞及雞苗價格在4月期間均出現了明顯的跳水行情，截止最近一週，白羽肉雞均價8.23元/公斤，較4月初跌幅超13.46%，雞苗價3.2元/羽，跌幅超49%，價格波動幅度明顯放大。
需求恢復的緩慢以及凍品的拖累是制約當前肉價的最主要因素，其中以肉禽表現最為明顯，相對於豬肉，禽肉在團膳類中消費佔比較大，是受疫情影響最嚴重的品種，我們認為，在戶外餐飲無法得到實質性提振的情況下，預計禽肉消費可能仍將持續承壓。而具體到豬肉方面，雖然不論是消費偏好還是絕對量級，凍肉和鮮銷都有較大差距，但隨著實際需求的減弱以及高價消費的抑制均導致了鮮銷受拖累較嚴重的情況。年初以來，國家持續投放儲備肉也一定程度上平息了高豬價所帶來的壓力，同時，豬價的下跌一定程度上制約了整體肉類蛋白消費的減弱。
長週期來看，無論是高利潤驅動還是政策的扶持均導致近期國內能繁母豬、生豬存欄出現企穩修復的情況。農業農村部數據顯示，去年10月以來，能繁母豬存欄開始築底企穩，按照10個月的懷孕——成長——出欄週期來看，今年8月以後，生豬出欄量將環比開始出現增加，因而，從產能端角度來看，四季度以後，豬肉供應量將是一個環比穩定上升的週期，豬價缺乏明顯的上升基礎。同樣，具體到飼料消費層面，雖全年豬料消費同比有所下滑，但無論是存欄的趨勢或者是豬料消費的增加，仍然處於不斷改善的過程。因而整體來看3-4季度飼料消費影響可能不大，暫以中性思路對待。
第三部分 綜合分析
來源：銀河期貨；作者：農產品事業部；農產品期貨網轉載本文僅為傳播更多信息為目的，並不表示本網認可文中作者觀點。若轉載文章作者有認為本網有不妥之處，請致電本網010-51289506聯繫，本網將立即與您磋商並解決相關事宜。
（責任編輯：黃鶯）
