今天我們來談談住宅房價下跌的問題，尤其房價如果大規模下跌，也就是住宅市場大衰退前，如何運用在建人均住房面積來考察市場。
回顧1993年爆裂的泡沫
這一次我們先不說英國，改說我們自己的地方。一方面是因為同樣是房價下跌，英國是我們的投資地，中國則是我們的大本營，中國感受更直接；另一方面是發生在中國的事情解釋起來相對簡單，無需過多鋪陳背景，有利於我們快速進入主題。除此之外，中國的情況其實一定程度上也可以作為英國借鑑，這點將在下文提到。
人類似乎具有這樣的兩項特徵：對於未發生在自己身上的危險難以重視，對於已發生在自己身上的錯誤容易遺忘。不管這種論述是不是為真，在投資市場上，我們確實看過不少這樣的例子。著名的橋水基金的創始人瑞·達利歐先生在其著作《原則》一書中提到，在2008年次貸危機前，美國官方和許多大機構投資者都不相信市場會經歷金融危機，更不用說是次貸危機這樣大規模的衰退，因而當時預見了次貸危機的橋水的警告沒有得到太多重視；同樣地，當橋水再次預見到歐債危機可能會在歐洲爆發時，歐洲的情況與當年美國的情況也很類似，都對尚未發生過的問題不夠重視。
相對於對尚未發生過的危機的麻痺大意，已經發生過的不幸在短期內也許不那麼容易重複，畢竟至少有一部分人仍然保有對過往親歷的危機的記憶。但從1637的鬱金香狂熱之後的數百年，全球各地類似的泡沫屢有發生，也同樣證明了即便時空轉換，類似的事仍會重演。接下來我們要講的，是1993年發生在海南的投機狂熱，只不過這一次的投機對象從鮮花變成了樓花。
我們現在常用的我國房價數據大致是從21世紀後才開始系統記錄的，因此在許多人看來，可能我國的房地產市場從來沒有經歷過任何明顯的蕭條，房價一直漲，買房一直是最佳的投資手段之一（或許沒有之一）。的確，全國性或者較大的地區性（比如華南華北）的房地產蕭條並未出現過，但我國仍然發生過兩次值得注意的房地產市場崩盤，一次是市級的崩盤，即2011年左右的鄂爾多斯房地產泡沫；另一次則是省級，發生於1993年的海南，後來稱為海南樓花泡沫。海南樓花泡沫更具代表性，因為這是我國建國以來第一次出現樓市崩盤，而刺破泡沫的又是第一次宏觀調控。
我們先來看看海南的樓花泡沫有多大。泡沫的規模往往用相關資產的價格漲幅衡量。海南的樓市火熱時間大約在1991-1993上半年，在這段時間裡，海南的真實房價從1000元/平米漲到4000元/平米，翻了4倍。當然，由於這是剔除通貨膨脹之後的情況，因此當時市場上實際看到的價格要更高一點，1991年大概為1200元/平米，最高峰時則大約為5500元/平方米。
1991年到1993年，兩年時間裡資產翻4倍，並且距離海南在1988年被定為經濟特區後僅僅過了4年。這樣的造富速度令人狂亂。當我們回看這幅房價走勢圖時，很難想象假如自己正處在當時一個不斷聽聞隔壁誰家炒樓致富的新聞的環境裡，要如何才能看見1993年下半年房價腰斬，1995年幾乎回到原點的未來趨勢。因此為數不多的看到了這個趨勢的人，其經驗就值得我們學習。
瞭解這段歷史的一定知道，最有名的海南泡沫逃離者之一是潘石屹先生。當時潘總和馮侖、王功權、劉軍、王啟迪、易小雷共同組建了海南萬通，並藉由海南樓市泡沫中吸金再成功撤退完成了最開始的資本積累。潘石屹先生的SOHO中國、易小迪先生的陽光100都是後來中國房地產市場上新產品（如商住一體的樓盤、國際公寓）的開創者或者引入者，海南樓花泡沫以別樣方式推動了中國其他地區CBD的發展。
當時看到了海南房地產市場只是泡沫的並非只是潘總一人，但他的做法是比較容易借鑑的。通過查閱當時海南官方的數據，潘總瞭解到海南的在建人均住房面積為50平米，而北京只有7平米。這是他判斷泡沫的重要依據 。因為這組數據是通過請管理數據者吃桔子得到的，因此後來被稱為“潘石屹5斤桔子逃離海南”。
我們認為這是一個道理非常直白的案例，由於直白（直白主要還是因為大家都是中國人，90年代海南什麼情況北京什麼情況多少都有數，這就是為什麼要選海南樓花，而不是利物浦樓花在我們這個研究英國房產的公眾號做例子），就不需要解釋為什麼海南就不能比北京的在建住房面積多，為什麼就是泡沫。我們很容易能明白，房地產的開發是需要以實體經濟為基礎的，要靠基礎設施和其他行業創造需求，而不是用住宅開發去玩資本遊戲。海南因為這樣出現了樓花泡沫，同樣的事情如果發生在河南、湖南也一樣，都可以作為觀察市場風險的指導，為思考和調研提供一個方向。
但是請注意，海南的例子是很極端的，這就導致如果我們以此為思考方向，對應的市場往往沒有辦法通過這個工具剖析得這麼徹底，因為極端的例子是很少的。所以最終的實踐，必須要結合當地實際情況（在這種對比式的研究中，其實是結合兩地的實際情況），具體問題具體分析。
對可以思考的問題的舉例
在建人均住房面積是一個很好的指標，這是因為它簡單。
我們都知道一個地方如果樓很多，人不多，那這個地方的樓可能就供大於求，或者這個地方的樓有一部分不是為了賣給本地的人而建的。不管是哪種情況，這都是不合常理的，也容易滋生泡沫。那麼我們如何才知道多少樓、多少人才合理呢？也許我們可以開發一個精確的考慮了樓的開發面積、完工時間、人口數、人口增長、工資收入、貸款情況、年齡變化等等大量不同指標來計算某地泡沫風險到底高不高的數學模型，但這畢竟不是多數人能做的事。而首先從在建住房面積考慮就很簡單，能給你大致的一種感覺，感覺出這地方是不是容易有泡沫。
投資當然不能靠感覺，但感覺並非全無用處，因為它至少讓你有一個研究方向，否則就只能原地站著，不知道該如何料理目標市場。這一點上，感覺和經驗的作用是相似的。
我們認為在運用在建住房面積來考慮泡沫時，最好是用在城市之間，甚至同一個城市的城區之間。如果地方太大，特殊性不夠強的話，這個指標未必靈敏。下面我們可以以廣東本地的情況舉例，如何運用在建住房面積來找市場研究的方向和問題。
假設我是一名想在廣東珠三角地區投資房地產的人，珠三角很大，有很多城市，因此我首先應該選好我要在哪裡投資。大城市當然必須要研究，但除此之外還有小城市，小城市如何選？這時我們就可以運用這一指標了。
以2019年廣東統計年鑑的數據為例，我們看到，在2019年，深圳的住宅建築面積是3994萬平方米，廣州是7381萬平方米。而某些城市，比如惠州和佛山，住宅開發面積比深圳還多，惠州甚至只比廣州少0.6%。惠州和佛山的常住人口當然是不可能比深圳多的（一定要比較的話，深圳是1343萬人，惠州是488萬人，佛山是815萬人），但在建面積卻這麼多，因此這兩個城市是不是有泡沫風險？這就可以確定接下來的研究方向。在展開調查後如果結論是確實有，那明智的做法就是不要到這兩地投資（請注意，此處只是舉例，無法作為兩地有無房地產泡沫的依據）。
那麼再接下來怎麼研究呢，我們可以以惠州為例，此時我們應該再次套用一次在建人均住宅面積。在這裡，我們可以看到，一個叫做大亞灣區的施工面積是惠州市各區裡最多的，達到了23.44%。那麼大亞灣區的人口情況如何呢？實際上，大亞灣區的人口是惠州市各區里人口最少的，只有23.83萬人，佔總人口的4.8%。由此我們可能感覺到，惠州這個城市的房地產發展情況有些奇怪，於是找到了一些突破口，比如說大亞灣的房子賣給誰？清盤的情況如何？大亞灣附近人口多的行政區到大亞灣需要多久的通勤時間，是不是周邊其他區域的“住宅後花園”，本地人口是否以適齡購房人口居多等等。
由此相信各位讀者大致明白了我們想在這篇文章裡表達的主要意思，以及如何使用本文介紹的在建面積與人口的關係去探索一個地方的房市潛在泡沫的情況，下面我們說一說這種做法本身需要注意的地方，以及同樣的做法在英國市場上要如何操作。
首先是需要注意的點，這裡面最重要的一個是控制好變量範圍，儘量讓選擇的區域足夠小，以此來降低在建人均面積這個指標適用範圍上的缺點。雖然在建人均面積的邏輯很簡單，也容易操作，但畢竟是隻包含了兩個要素（施工面積和人口）的指標，因此情況越複雜，越容易失真。反過來，如果是用於較為複雜的情況，就要考慮儘可能多地運用別的方法嘗試對這個指標證偽，以對沖其缺陷。
除此之外，還需要考慮本身選定作為參考指標的對象，本身是否有問題。比如說，在上文的事例中，我們選擇了深圳作為參考對象，惠州人沒有深圳多，在建的樓卻比深圳多，能不能說明惠州就一定存在泡沫？其實是不能的，因為我們沒有考慮深圳實際的情況。深圳的土地規劃涉及大量的生態保護用地、工業用地、商服用地，這些因素與住宅用地的土地規劃的對比也需要考慮。換言之，假如一個地區本身供給就嚴重不足，那麼另一個人口比它少，開發面積比它多的地區，就不一定是過度開發。
在英國市場上運用在建人均住房面積
下面簡單講一講，在英國市場上如何運用這一指標。
實際上，按照英國統計部門的統計標準，在建面積一般不會大規模統一在某個文件（比如類似我國的《年鑑》這樣的文件）呈現。具體的面積數據相對隱晦，有時可能需要藉助每個地方政府的平均住房面積和施工套數（這個是英國最常用的一個指標，容易獲得，比如通過政府的Live Table 217）來推算。不過，由於英國建築的標準比較統一，出品的住宅雖然設計上可能千差萬別，但平均尺寸變化不大，因此大多數時候用在建套數替代在建住宅面積是可行的。
但是，相對於我國的市場環境來說，英國，尤其是英格蘭的城市，由於軌道交通發達，一個城市內的區域所面對的潛在購房需求來源是相同的（比如都來自倫敦，或都來自曼城等等），所以使用在建人均住房面積（或者在建套數）時，小的區域（比如倫敦下轄的某兩個行政區之間）進行對比的意義並不大，想要較好地運用在建人均住房面積的指標，在同一片區域進行城市之間的對比，比如倫敦和布里斯托（同屬於南部），曼城和利茲（同屬於北部）是較為可行的。
最後，要注意由於英國在工作機制上的改變（居家辦公時間更多），和聯通多條新鐵路的Elizabeth Line的通車，導致未來住房選擇範圍更廣的新情況的出現，在考慮在建住宅數所對應的人口（比如說，倫敦在建的住宅數是否就應該只對應倫敦，如果不是，應該輻射到多遠的範圍）時，需要更細緻的考量，才能進一步確保在建人均住宅面積這一指標的合理性。
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參考來源
廣東省統計局/國家統計局廣東省調查隊 （2020）2020廣東統計年鑑
惠州市統計局/國家統計局惠州調查隊 （2020）2020惠州統計年鑑
