2019年是TWS耳機銷量爆發的一年。根據互聯網資訊平臺Strategy Analytics統計，2019年全年TWS耳機共銷售1.08億副，銷售數量實現了124.79%的鉅額增長。而蘋果出品的Airpods系列，毫無疑問登上了銷售榜首。在去年，蘋果一共售出5870萬臺Airpods，銷量佔比高達54.4%，即蘋果吃掉了超過一半的市場份額。
Airpods的銷量大漲極大得刺激了蘋果TWS供應鏈的2019年的業績，而其中的代表就是立訊精密（002475）和歌爾股份（002241）。
立訊精密和歌爾股份均是蘋果TWS產業鏈下的供應商。立訊精密是做連接器起家的代工廠，2011年收購崑山聯濤切入蘋果產業鏈，並於2017年成為Airpods的製造廠商。與立訊精密這個通過併購實現跨界的闖入者不同，歌爾股份的老本行就是微型電聲元器件（包括麥克風、揚聲器、藍牙等產品）。
兩家公司均在前幾日發佈了2019年的年報。其中，立訊精密營收625.16億，同比增加74.38%，淨利潤49.27億，同比增加75.15%；歌爾股份營收339.56億，同比增加45.29%，淨利潤12.79億，同比增加51.54%。雖然兩者營收存在一定差距，但從營收和利潤的增幅數據看，兩家公司的業績都得到了極大的增長。
但業績增長究竟是否來自TWS業務，需要我們繼續研究細分業務來分析。立訊精密將TWS相關業務列示在消費性電子業務分類中，該板塊業務的營收佔比高達83.16%，業績增幅為93.49%。而歌爾股份則列示為智能聲學整機業務，營收佔比為43.65%，業績增幅為117.60%。
當某細分業務佔據了公司中的高營收佔比，且業績增幅顯著高於公司總體業績增幅，就可以斷定該細分業務是公司目前的核心業務且帶動了業績增長。由此判斷，的確是TWS耳機成就了立訊精密以及歌爾股份今年的高業績。
但就像是一把雙刃劍，當公司業績高度依賴於單一業務，必然會出現別的問題。
最大的問題就是高度的客戶依賴。其實在智能終端零部件以及可穿戴設備供應鏈中，下游銷售客戶集中是無法避免的問題，因為整個行業已經呈現寡頭競爭的趨勢，無非就是三星、華為、蘋果、小米等公司。這個缺點在立訊精密和歌爾股份中則顯得更加明顯，立訊精密的第一大客戶銷售佔比是55.43%，同比增加10個百分點，而歌爾股份則是40.65%，同比增加7個百分點。不難想象，假如有一天公司失去了來自蘋果的訂單，業績將會遭受重創。
雖然同為TWS浪潮下的受益者，但實際上立訊精密和歌爾股份的競爭力並不完全相同，下面將從幾組財務數據上進行比較。
毛利率
毛利率體現的是公司產品在市場上的溢價能力以及競爭力，當公司核心業務相似時，可以認為毛利率越高，公司競爭力越強。
先來對比核心業務的毛利率，同樣是TWS的相關業務，立訊精密的毛利率顯著高於歌爾股份5-9個百分點，這說明在核心業務上立訊精密更具備競爭力。
接下來再對所有業務進行綜合比較。2019年歌爾股份精密零組件和智能硬件業務毛利率持續第二年下滑， 智能聲學整機業務也只是勉強保持不足1個百分點的增長，總銷售毛利率以每年3個百分點的速度下降。
同樣的，立訊精密所有業務的毛利率在2019年均出現了下滑，但下滑程度非常小，基本維持在1個百分點以內，三年來的毛利率也維持在20%左右。
所以無論是核心業務還是所有業務的毛利率，立訊精密的表現均優於歌爾股份，說明立訊精密的市場競爭力更強，同時也更加穩定。
研發投入
研發能力是高科技類型企業的核心能力，對應的財務指標則是研發費用，可以反映公司對技術的重視程度。
兩家公司的研發費用均是費用中佔比最高的費用。2019年歌爾股份研發費用18.07億，營收佔比5.14%，同比增加11.68%。而立訊精密的研發費用是43.76億，營收佔比7.0%，同比增加73.96%。僅從2019年的增幅上看，立訊精密似乎更加重視這方面的投入。
單年的數據可能出現偏差，我們來對比最近四年的數據。可以發現無論是研發費用的營收佔比還是絕對值，歌爾股份與立訊精密依舊存在一定差距，立訊精密研發費用的營收佔比在7%左右，而歌爾股份則是5%。4年來，歌爾股份研發費用的複合增長率僅為20.84%，而立訊精密則達到了67.45%。同時，歌爾股份近3年研發費用資本化的比例為30%，因此調節的利潤接近5-6億，而立訊精密資本化比例持續為0。
綜合上述比較，研發程度上立訊精密更勝一籌。
債務情況
如果仔細對比兩家公司的利潤表，可以發現一個共同點，就是他們都存在不少的財務費用。
2019年歌爾股份財務費用3.64億，立訊精密則是3.30億，這表示兩家公司都揹負著一定程度的債務。
上表是歌爾股份最近的有息債務情況。可以看出公司債務主要為短期借款，2019年短期借款61.54億，佔總資產的17.76%，總有息負債是65億左右。而現有的貨幣資金為36.13億，其中還有5.18億使用受限，則僅30億的資金可自由使用，遠不及償還短期債務，有息負債/貨幣資金的比例常年大於1，這說明公司存在一定償債壓力。
而這是立訊精密的債務情況。2019年短期借款41.66億，同比下降26.45%，資產佔比為8.44%。而貨幣資金為61.80億，其中使用受限的僅為0.33億，則基本使用不受限,2019年有息負債/貨幣資金的比例降到了1以下，說明公司目前的貨幣資金能完全覆蓋短期借款和長期借款，即現金流動性充足。
即從債務情況以及償債能力上看，立訊精密同樣表現更好。
存貨
2019年兩家公司均出現存貨快速增長的情況。在消費電子行業，存貨過多不一定是好的跡象，因為下游的消費電子更新換代速度較快，一旦上游供應商的存貨積壓過多，則會出現較大的減值風險。
過高的存貨一旦出現跌價將對業績產生較大影響，因此需要關注存貨跌價準備計提比例。哥爾股份的計提比例總體低於立訊精密，但2019年已經基本趨於一致，兩者均在今年降低了計提的比例。
再從週轉率的角度看，立訊精密週轉率顯著高於歌爾股份，即存貨賣出速度更快，積壓風險更小。
最後從存貨結構的角度分析。歌爾股份2019年存貨52.96億，資產佔比15.28%，同比增加49.26%，略高於營收增幅。年報將之解釋為公司經營規模擴大存貨儲備增加。增加的存貨主要為庫存商品，庫存商品18.63億，同比增加143%。而立訊精密存貨77.01億，資產佔比為15.60%，同比增加63.83%，低於營收增幅。與歌爾股份不同的是，立訊精密存貨中增幅較大的為在產品以及庫存商品，分別增加200.68%和63.83%。在產品增加，往往意味著下游的訂單增多，是需求增長的表現。因此從存貨的結構看，立訊精密庫存積壓的風險同樣更低。
即綜上，存貨方面依舊是立訊精密表現更好。
結語
網傳5月份要發佈新的Airpods Pro Lite，或許又會帶動一波TWS耳機換機潮。立訊精密和歌爾股份都是風口上的收益標的，再加上兩者2019年亮眼的業績，自然會吸引到更多人的關注和比較。上述的相關指標或許並不全面，但也足夠說明部分問題，在某些方面，立訊精密確實表現更加優秀。
