主要觀點：全球大豆供應偏緊，美豆有望進一步上漲。
關鍵因素：1、美豆庫存新低。2、生豬存欄增加，中國豆粕需求旺盛。3、南美播種偏慢，支撐美豆價格。
操作建議：在3165-3185做多M2105，3135止損，3255止盈
二、主要邏輯
2.1 美豆庫存大幅降低，預計仍有下降空間
USDA公佈11月供需報告。大豆方面，大幅下調美豆單產至50.7蒲/英畝，上個月為51.9蒲/英畝。其他各項包括收穫面積、出口、國內壓榨均未調整。受單產和產量減少影響，美豆新作期末結轉庫存減少至1.9億蒲，遠低於市場平均預期的2.35億蒲。此次報告偏多。在明年三月巴西大豆上市之前，全球大豆庫存日趨緊張。按中國目前大豆庫存、到港和壓榨節奏來看，預計到明年2、3月份大豆庫存偏緊，中國可能仍要進口一定的美豆補充國內大豆庫存，美豆出口不排除有進一步增加的可能。
表1：美豆供需平衡表
資料來源：USDA，中財期貨研究院
除了出口之外，美國國內大豆壓榨也一直居高不下，最近一年的月度壓榨量多次創下近五年新高。但與此同時，NOPA豆油庫存卻並沒有增長，相反自2020年4月以來就開始了不斷的下滑。NOPA壓榨量似乎也看不到大幅降低的跡象。不過目前美豆的供給恐怕難以支撐如此高的壓榨水平，部分市場觀點認為美豆期末結轉庫存將下降到1億蒲以下。
圖3：NOPA月度壓榨（百萬蒲式耳）
資料來源：Wind，中財期貨研究院
圖4：NOPA豆油庫存（百萬磅）
資料來源：Wind，中財期貨研究院
2.2 明年南美大豆供給依然偏緊
受中國需求恢復推動，巴西在2020年上半年出口了大量大豆，再加上巴西國內壓榨需求的增加，導致2020年巴西大豆庫存快速下降，ABIOVE估計今年年底巴西大豆庫存僅剩32萬噸。與此同時，阿根廷由於匯率因素，農戶賣貨意願很差，農戶手中囤積了超過3300萬噸大豆。阿根廷大豆供給嚴重不足。再加上美豆庫存不斷創新低，2020年4季度至2021年1季度全球大豆供應緊張程度顯著加重。
圖5：巴西大豆月度壓榨（萬噸）
資料來源：ABIOVE，中財期貨研究院
圖6：巴西大豆月度出口（萬噸）
資料來源：ABIOVE，中財期貨研究院
產量方面，2021年大豆供給似乎也存在一些不確定性。今年四季度受拉尼娜現象影響，南美普遍乾燥少雨。在巴西大豆種植季初期，大豆播種進度一度大幅落後近五年均值，儘管當前大豆播種進度已經追平去年同期，不過由於乾旱的影響，可能有部分大豆需要重新種植。ABIOVE估計明年巴西大豆產量為1.326億噸，但由於乾旱天氣的影響，明年巴西大豆產量可能在此基礎上減少300萬噸左右。
表2：巴西大豆平衡表（千噸）
資料來源：ABIOVE，中財期貨研究院
儘管2021年巴西大豆產量同比2020年將大幅增加，但是考慮到2021年中國及世界其他地區對大豆的大量需求，以及美豆庫存新低，巴西在2021年的出口預計也將創下新高，再疊加巴西國內對大豆需求的自然增長，預計明年巴西大豆期末結轉庫存將繼續下探至22萬噸的低位。產量增加也難以改變明年大豆供應偏緊的局面。
2.3 國內養殖恢復，豆粕需求良好
2018、2019兩年國內非洲豬瘟肆虐，生豬存欄大幅下滑，豆粕需求也隨之回落。不過到了2020年，隨著非洲豬瘟逐漸受到有效控制，國家也積極鼓勵和促進生豬產能的恢復，生豬存欄開始逐漸回升。6月份能繁母豬自2018年4月份以來首次實現同比增長。7月份能繁母豬存欄環比增長4.0%，連續10個月增長，同比增長20.3%。7月份全國生豬存欄環比增長4.8%，連續6個月增長，同比增長13.1%。8月份能繁母豬存欄環比增長3.5%，連續11個月增長，同比增長37%；生豬存欄環比增長4.7%，同比增長31.3%。10月份能繁母豬、生豬存欄同比分別增長31.5%和26.9%。生豬存欄的快速恢復推動了豆粕需求的快速增長。根據農業農村部數據，10月全國生豬存欄2.42億頭，能繁母豬存欄2518萬頭。按照目前生豬產能的增長速度，預計到明年年中，生豬存欄將完全恢復到非洲豬瘟之前的情況。
除了生豬存欄的恢復之外，近兩年來由於豬肉價格的不斷攀升，也帶動了禽肉和禽蛋價格，肉禽、蛋禽樣子利潤大幅攀升，肉禽和蛋禽存欄大幅增加，這也直接帶動了飼料需求和豆粕消費。儘管目前生豬價格的逐漸回落也帶動了禽肉、禽蛋價格下降和養殖利潤的惡化，不過整體來看肉禽蛋禽的存欄仍然處於高位，且隨著國內肉類消費的自然增長，肉禽和蛋禽存欄在2021年仍將維持一定的增長幅度，豆粕需求依然較大。
考慮到明年的養殖情況，據我們估算，2020/21年度國內整體豆粕需求將同比增加10%以上，相應的大豆進口量同比也將增加10%左右。中國需求的大幅增加勢必對美豆價格和國內豆粕價格帶來較強的支撐。
表3：國內供需平衡表
三、操作方案及風險提示
●具體操作方案
合約：M2105
方向：做多
進場點：3165-3185
止盈區間：3255-3275
止損位：3135
持倉時間：1個月
盈虧比：3：1
●風險因素：
1、非洲豬瘟發展超預期。
2、南美產量超預期。
本文源自中財期貨
