經營層面處週期低點。2019年萬達電影、橫店影視、中國電影、金逸影視、上海電影分別實現歸母淨利潤為-47.29億、3.10億、10.61億、1.07億、1.37億，上市公司均有不同程度下滑，特別是萬達計提50.09億資產減值準備，出現大額虧損；2020Q1受疫情影響行業停擺，而剛性支出不可避免，上市公司悉數虧損，當前行業處於經營低點。
多重邊際改善有望迎來環比增長。我們判斷院線板塊面臨多重邊際改善，一方面隨著疫情進入尾聲，復工復產有序推進，預期後續有望加速；另一方面扶持政策不斷推出，政府從財務、稅收、貸款補助等多個層面為企業紓困，如國家電影局發佈公告，將協調財政部、發改委、稅務總局等部門，研究推出免徵電影事業發展專項資金以及其他財稅優惠政策等，政策利好下，也有助於加快行業的恢復速度。
電影產業邁入成熟期，疫情或加速整合。2019年全國電影票房收入為593.61億（yoy+4.91％），全年觀影人次達到17.27億（yoy+0.58％），全國平均票價為37.09元（yoy+4.92％），增長主要由票價拉動，行業逐步進入成熟期；受前期渠道擴張影響，單銀幕產出持續下滑，預計未來將迎來行業整合。對標美國，中國當前CR10院線票房市佔率為67.83％，CR10影投市佔率為34.91％，集中度有待提升；截止4月15日，2020年有5328家影視公司註銷或吊銷，是2019年全年註銷或吊銷數量的1.78倍，疫情下行業有望加速出清。
投資建議：看好院線經營環比改善，疫情影響下行業出清加速，關注中長期具有整合預期與強運營能力的龍頭代表：全產業鏈經營有望底部反轉的萬達電影、海外發行牌照優勢基本盤穩定的中國電影，整合預期強資產質量優質的橫店影視等。我們按照五一後室內娛樂場所逐漸復工的強預期、考慮到前期以經典海外片復映為主，暑期及以後期待值較高的《唐探3》《封神》《姜子牙》等大作陸續上映的前提，給予頭部院線公司業績環比持續增長預期，20年觀察復工落地時間與觀影人群迴流速度，預計萬達有望盈虧平衡，中影、橫店等錄得正收益；靜待21年行業數據全面恢復，對21年暫時維持前期預測。
風險提示：疫情影響超預期、行業出清速度慢於預期、中長期其他娛樂形式需求替代、復工節奏及觀眾迴流節奏具有不確定性。
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