投资要点
业绩增速符合预期，毛利率稳中有升：公司业绩与2020年1月20日发布的业绩快报相当，符合市场预期。报告期公司地产开发结算收入317.3亿，同比增长40.0%，结算毛利率上升2.36pp至30.31%。业绩增速低于收入增速的原因：1）费率上升略超预期，三项费率上升0.45pp至8.95%；2）联合营企业投资净收益仅增长17.3%；3）少数公司损益增长355%至5.32亿。从区域构成上看，华南、华中区域收入占比高，毛利率均有小幅提升，北方区域毛利率依然承压。考虑到公司2015年以来拿地成本持续走低，未来整体毛利率下行压力不大。
销售大幅增长，2020年可售资源充沛：2019年公司实现销售额922.7亿，同比增长58.5%，销售均价23307元每平米，同比下降22.0%。公司在建面积1367.02万方，为销售面积的3.45倍，拿地面积连续四年持续增长。2020年公司可售货值十分充裕，尽管疫情对推货有一定影响，我们预计公司销售仍有望超过1100亿，对应19.2%的增速。
拿地成本持续改善，溢价率处于低位：2019年公司获取36宗土地，新进重庆、成都等11个城市，大大完善了“6+1”战略布局，权益拿地金额309亿，平均成交溢价率不到10%，对应货值约1300亿。截止2019年末，公司总体土储建面2064.5万方，其中华南占比33.9%、华中占比45.7%、华东占比8.3%，在千亿规模房企序列中，公司土储规模和质量明显更优。
净负债率大幅改善，融资成本有所上行：2019年末公司净负债率降低了54.5pp至160.5%，主体信用评级及各项融资产品评级均由“AA+”上调至“AAA”，报告期末公司有息负债1057.23亿，融资成本6.35%，相比2018年有所上升。
盈利预测与投资建议：预计2020-2022年EPS分别为1.63元、1.99元、2.34元。考虑到公司土储丰富，销售弹性确定性强，有望受益流动性宽松趋势，给予目标价9.78元，对应2020年业绩6倍估值，维持“买入”评级。
风险提示：负债改善或低于预期、销售回款和竣工交付或低于预期等。
研究成果
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信贷政策依旧暧昧、复工返岗预期升温——20200223
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征信版本升级影响有限，融创配股不改地产股突破趋势——20200112
茅台业绩低于预期促进存量仓位变动，市场风险偏好提升
——20200105
【会议纪要系列】
金科股份2019年业绩发布会——20200415
融信中国高管交流电话会议——20200408
禹洲地产高管交流电话会议——20200403
中国恒大2019年业绩发布会——20200401
新城控股2019年业绩发布会——20200401
大悦城控股2019年业绩发布会——20200401
世茂房地产2019年业绩发布会——20200330
正荣地产2019年业绩发布会——20200330
龙光地产2019年业绩发布会——20200328
华润置地2019年业绩发布会——20200326
融信中国2019年业绩发布会——20200325
建发国际2019年业绩发布会——20200324
德信中国2019年业绩发布会——20200321
万科2019年度业绩交流会——20200319
美股破20000的房地产视角——2020319
宝龙地产&宝龙商业2019年业绩发布会——20200312
房贷利率怎样选择更受益——20200304
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2020年投资策略：革旧鼎新、柳暗花明——20191210
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2018年报及2019一季报综述：业绩快速释放，集中度持续提升——20190516
板块仓位持续提升，防御价值不断凸显——20190127
2019年投资策略：廓清环宇、否极泰来——20181119
泡沫后周期时代的投资框架——20180806
房地产投资的韧性与基本面展望——20180206
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从增量开发到存量运营，地产变局来临——20170905
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他山之石可攻玉，美国经营性房企研究——20170925
长租公寓，租赁市场的新兴力量——20170925
【A股研究系列】
保利地产：再超预期，稳步向TOP3挺进
天健集团：旧改与深圳基本面加持，业绩加速释放
荣盛发展：分红稳步提升，关注回款率目标
新城控股：运营优先缓速提效，估值提升有空间
万科2019年报：毛利率小幅下滑，新业务全面崛起
蓝光发展：业绩持续高增长，东进南下纵突破
中南建设：城市集群高周转，股权激励显信心
华发股份：从量变到质变，TOP20潜在进入者
华夏幸福：外埠区域明显上量，大力开拓商业不动产
金地集团：险资入股不改初心，蝶变焕发回归成长
华侨城：文化旅游标杆，引领行业资源整合
【H股研究系列】
正荣地产：拿地权益提升，融资成本回落
佳兆业：净负债率大幅改善，旧改转换提速
禹洲地产：负债有所优化，销售弹性犹存
旭辉控股：均衡利好增长，发力商办和物管
融创中国：从弹性回归价值，关注信用改善节奏
碧桂园：稳健增长龙头，关注三四线尾部风险
中国金茂：销售目标不改，关注毛利率修复
融信中国：明显低估的一二线优质标的
宝龙地产：成功进驻大湾区，估值提升最具潜力
保利物业：央企背景物管龙头，“大物管时代”领跑者
绿景中国：小而美的旧改先锋，存量价值爆发在即
融信中国：融筑美好，进入均衡增长新阶段7
合景泰富：销售弹性依旧，费率有待改善
易居企业：充分受益股东资源，成就优秀地产服务商
碧桂园：全面布局王者荣耀，均衡式高速增长
龙光地产：前瞻布局、资源优质
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