令市场爱恨交织的2017就这样过去了，今年留给投资 者印象最深的，就是“新周期”的惨痛幻象。临近年末，市场对“新周期”还没有达成共识，现在又来了“新动能”。与前者不同的是，“新动能”的提出者不再是市场方，而是政策方。何为“新动能”？中国经济前景如何？政策怎样转型？读过此文，相信您心中的疑惑就可以云消雾散了。
分析问题不能基于表象，政策制定是受制于宏观基本面和资源禀赋的，想要摸清楚政策思路，还是要从中长期的宏观变化说起。
一、经济变革的来龙去脉
我国在相当长的时间里保持了10%以上的GDP增长率，之后阶梯式下滑，原因何在？很多分析人士都把经济增速的换挡归结为产业结构的调整，认为是新旧产能的交替。在笔者看来，产业结构变化固然与经济增速息息相关，但仍不“深”。马克思主义的历史唯物主义认为：人民是推动发展的根本力量，人民群众是社会物质财富和精神财富的创造者，是社会变革的绝对力量。所以，经济增速换挡、动能转化、政策变迁的核心因素是“人”，落实到经济学上，就是“人口红利”的变化。
图1：经济增速换挡
正当中国经济受益于人口红利而突飞猛进的时候，97年爆发了亚洲金融危机，对我国也造成了一定冲击。原有的增长动力开始乏力，结构问题在这一时期较为突出。
结构问题需要改革去化解，我国政策层在90年代后半期做出了多项改革措施，包括中央和地方的分税制改革、城市住房体制改革、国有银行不良资产清理和股份制改革等等。这些措施作为当时挽救经济的“组合拳”，切实起到了积极作用，但新的矛盾也在积累。
一是内外经济的非均衡。2001年以后，我国不断扩大制造业产能，向发达国家出口货物。结果是美国等国的经济逆差不断积累，我国连年贸易顺差，这种进出口失衡不可长期持续。
二是中央和地方分税改革后，地
方政府的资金来源高度依赖“土地财政”，房地产价格快速上升，泡沫化严重。三是传统重化工业高歌猛进，服务业严重滞后，而且国有企业对服务业的垄断较为明显。
四是金融错配，具体表现为期限错配、主体错配、性质错配。
五是忽视了环境保护和实际资源禀赋，能源支撑问题逐渐显露。
2008年以后，受美国次贷危机影响，我国的经济增速迅速下滑。GDP季度增速在2007年9月还居于15%的高位，两年后就坍塌到6%。表面上看，这次经济回落如同97年亚洲金融危机一样，依旧是收到了外部环境影响，但读者可曾思考过——每个国家在遭受外部冲击时，为何受损程度有所不同？各国经济之间是否也存在“身体素质”的差异？答案当然是肯定的，不过这都是后话，咱们先来看当时我国政府的反应：2009年迅速启动大规模财政刺激计划，同时大幅增加银行信贷扩张等金融宽松政策，社会融资总量在短期内增加了大约20亿。结果可想而知，如此宏大的刺激政策必然会换来经济的提振。时隔一年，2010年9月，我国经济增速重回12%的高位区间。但刺激计划没有延续，经济很快从又高位再次回落，进入到7%左右的中高区间，迈进我们所熟知的“新常态”。
为何如此宏大的刺激只能带来短暂的经济回暖？除了前面提到的五点矛盾，是否有其它原因？笔者认为，核心问题还是人口红利因素的改变。
中国经济大约在2011年前后经历了“刘易斯拐点”，人口红利减退。从2005至今的统计抽样数据来看，中国15-39岁人口比例在2011年是一个高峰，约为总人口的40%，此后开始显著下行，2013年回落至38%，2014年至37%，2015年进一步至36%左右。15-44岁人口比例亦下降至45.1%的新低。
中国经济过去30年保持高速增长，人口红利的贡献显然功不可没。高比例的青壮年人口保证了充足的劳动力供给，制造业具有成本优势；同时，受益于人口流动的活跃，城市化和与城市化相关的基建、地产具备结构性驱动；传统人口红利还对应着高储蓄率、低利率和高投资率，令经济形成“赶超型”增长。而人口红利的减退导致经济内生增长动力弱化，在这种意义上，2012年可以作为中国经济的分水岭：2011年中国GDP增速还有9.5%，2012年就一下子进入了“7时代”。
图2：刘易斯拐点
在四部门模型中，非金融企业部门杠杆本来就高，居民部门和金融部门的资产负债表又被“玩坏了”，接下来谁来接棒？在此背景下，2015年开始，国家提出“三去一降一补”，开始把工作重心放在去杠杆防风险上。这也是近两天我国经济去杠杆、金融降杠杆的由来。
二、经济增长“新动能”的提出
既然人口红利减弱已经成为既定事实，前期的经济增长又积累了很多风险，今后稳经济靠什么？痛定思痛，国内经济需要发生一次“脱胎换骨”的转换。
2016年全国两会首次表示：“发展‘新经济’需要培育‘新动能’，促进中国经济转型。传统动能发展到一定阶段出现减弱是规律现象，此时需要新动能异军突起，来适应产业革命的趋势。而新动能和传统动能提升改造结合起来，可以形成混合的动能。”今年不久前召开的
中央经济工作会议，正式明确了在“新动能”背景下，经济发展要重“质”而轻“量”，放弃GDP的执念。字面上理解，新动能就是经济结构的转换，技术能力的提升。笔者认为，中国的新动能主要包含四个层面：
一是消费升级，对服务品和高端制造品的消费将会显著上升；
二是新兴制造业投资，作为未来的发展重点，势必对政府投入和社会资本产生更强的吸引力；
三是服务业向民营资本的开放，尤以医疗、教育、养老、金融为主；
四是地产转型，租售并举。
三、未来怎么走？
当前乃至以后相当长的一段时间内，政策层努力的方向就是尽可能延长经济增速在6-8这个台阶上停留的时间，以平稳对接“新动能”带来的下一轮经济复苏。
从投资角度出发，最大的核心就是要学会揣摩“政策思路”。如果用四个字形容，当属“返璞归真”最为贴切。无论是大资管新规对一级市场的“有意”疏漏，还是中央经济工作会议的信息传达，都暗示了着能够扶持实体的金融才是“好”金融，金融回归实体是大势所趋。
今后的投资策略，无疑要站在扶持实体的主线上，对于只在金融体系内“自娱自乐”的产品，还是少碰为妙。
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