烽火通信（600498）
投資要點
平安觀點：
公司營收逆勢快速增長，淨利潤率仍有提升空間：2017年，在國內運營商資本開支持續下降的背景下，公司仍然實現了營收的快速增長，實現：業務收入約210.6億元，同比增長約21.3%；歸母淨利潤約8.3億元，同比增長約8.5%。公司收入增速顯著高於華為、中興以及Ciena。綜合公司毛利率和營業利潤率的變化情況來看，我們推測公司近幾年是在採用積極的銷售策略來獲取市場份額。因此，在公司市場地位穩固之後，毛利率和營業利潤率應該有一定的提升空間。這就意味著，公司淨利潤率仍有提升空間。
流量增長驅動城域網擴容，OTN市場有望進入快速增長期：重度應用的大帶寬要求需要端到端的大帶寬保證和高效的大帶寬調度。從技術角度，我們需要考慮如下幾個問題：1）帶寬增長不能單純靠鋪設光纖解決，光纖直連方式面臨鋪設難度和管理難度的雙重問題；2）為了儘量縮短電路在故障時的受損時間，電路需要靈活調度，帶寬增長會導致調度容量的不斷增加；3）調度容量不斷提升直接導致設備功耗的大幅提高，業務發展的過程中不能忽視節能環保問題。數據流量的快速增長首先將使得各級網絡業務負載大幅提升，城域網亟需擴容升級，並將促進OTN網絡向接人層下沉。2017年，中國移動和中國電信相繼進行了OTN設備的集採，以滿足網絡擴容的需求。OTN市場有望進入快速增長期。
10G-PON的商用進程已悄然開啟，市場規模達200億：我們相信，給用戶提供更高的接入速率是運營商爭奪用戶的必備技術條件。因此，我們認為10G-PON將在未來2-3年內成為行業標配。目前中國電信已經在10G-PON建設進程中領先一步，我們認為中國移動和中國聯通一定會緊跟其步伐。根據Ovum的預測數據以及三大運營商的光纖寬帶擴張戰略，預計到2020年中國光纖寬帶用戶數大約為4億戶左右。根據這個用戶數規模，我們預測需要大約800萬個10G-PON的OLT端口，減去中國電信已經採購的173萬個，大約還需要新增627萬個。對應OLT市場規模大約在200億人民幣左右。
5G承載網有望部署OTN技術，塑造光通信設備市場新增長點：5G承載網是一個移動／寬帶／雲專線架構趨同的綜合承載網，需要具備數10G-100G承載和1-2倍站點帶寬演進、極低時延、高精度時鐘架構基礎的能力，支持移動＆專線＆寬帶綜合承載靈活演進能力，同時末梢設備具備即插即用部署能力。5G承載網絡由前傳、中傳、回傳三部分組成。5G業務存在大帶寬、低時延的需求，OTN提供的大帶寬、低時延、一跳直達的承載能力具備天然優勢，能夠滿足5G業務的承載需求。5G移動通信網絡的商用將會給OTN市場帶來一個新增長點。
投資建議：我們預測，2018年-2020年，公司歸母淨利潤分別為：10.7億元、13.0億元和15.0億元，同比增速分別為29.6%、21.9%和15.4%；對應EPS分別為0.96元、1.17元和1.35元。2018年，公司將迎來業績增長拐點。對比同行公司估值，我們給予公司2018年30倍PE估值，6個月目標價28.8元，首次覆蓋給予“推薦”評級。
風險提示
1、美國政府對公司實施芯片禁運的風險：公司光網絡產品中部分核心芯片以及公司主要供貨商光迅科技提供產品中的部分核心芯片均來自美國公司。雖然美國政府目前沒有對公司以及光迅科技實行芯片禁運，但是在中美貿易戰沒有得到最終解決的前提下，不能排除這種風險。若是美國政府對公司以及光迅科技實行芯片禁運，公司通信系統產品的生產將會受到極大的影響，從而影響公司的收入。
2、公司發出商品規模再次大幅增長的風險：前兩年，公司為了搶佔更多的市場份額，實施了較為激進的市場擴張策略，將部分設備產品提前交付給運營商使用，培養客戶的使用習慣。因此在過去的3年，公司存貨中的發出商品規模快速提升，在存貨中佔比大約達到了80%，使得公司資產減值損失也快速增長。從2017年的指標來看，我們看到發出商品規模的增速已經大幅下降。但是，不能排除再次大幅增長的風險。若是公司再次採用較為激進的市場擴張策略，會使得產減值損失規模再次快速增長，從而影響公司的淨利潤水平。
3、公安部門網絡安全預算執行不及預期的風險：根據我們的行業調研情況顯示，公安部門在電子取證、輿情監控、網絡安全態勢感知以及大數據平臺應用方面的投資將會持續增長，公司也將會享受行業發展帶來紅利。若是公安部門網絡安全預算執行不及預期，將會影響公司的信息安全業務收入規模，從而影響公司的經營業績。
4、公司海外市場拓展不及預期的風險：近幾年，公司在海外市場的拓展較為順利，收入增速也保持在30%以上。若是公司的海外市場拓展不及預期，將會使得公司收入增長不及預期。
5、運營商傳輸網資本開支不及預期的風險：近幾年，隨著數據流量的快速增長，運營商在傳輸網建設方面投入也在穩步增長。若是運營商傳輸網資本開支不及預期，將會影響公司光網絡產品的收入增速，從而使得公司收入增長不及預期。
本文源自證券市場紅週刊
更多精彩資訊，請來金融界網站(www.jrj.com.cn)
閱讀更多 金融界 的文章
