本期概要：
李迅雷（中泰證券首席經濟學家） ：中美日三國去槓桿經驗之比較
嚴監管效應顯現 上週集合信託成立數量增規模降
資產增17.4%收入降兩成 信託自營經歷尷尬年份
傳統私募基金加緊佈局量化投資
保險監管組合拳不意味著險資股票投資比例必然下降
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宏觀
李迅雷（中泰證券首席經濟學家）：中美日三國去槓桿經驗之比較
槓桿率的波峰波谷往往同一個國家的興盛衰退緊密相連。總體看，高而穩定的槓桿率水平並不一定意味著高風險，而需要引起注意的是快速增長的槓桿率。槓桿率判定上有一種“5-30規則”，認為在5年的時間內，若以一國信貸規模與GDP之比為代表的槓桿率水平增長幅度超過30個百分點，之後該國就會迎來一輪金融危機，這一規則已被多次驗證，如1985-1989年的日本經濟、1993-1997年的泰國和馬來西亞經濟、2003-2007年的美國經濟等。
那麼高槓杆是如何引發金融危機呢？槓桿率過高往往會導致負債方的付息償債壓力過大而無法維持，從而出現違約、破產清算或重組的情況。當較多企業出現債務問題，大面積的違約和清算將觸發費雪的債務－通縮多米諾骨牌，引發大規模廉價拋售、資產價格下跌、通貨緊縮、失業率上升、實際利率上升等一系列連鎖反應，從而引發金融危機。
美國和日本同樣是去槓桿，結局卻如此不同。美國的去槓桿過程是劇烈的，慘痛的，可以說是以經濟硬著陸為代價的，但往往這種形式的去槓桿對於經濟來說也是最高效的，伴隨著各部門去槓桿的推進，市場快速出清，資源重新配置整合，推動經濟快速復甦。日本與美國形成鮮明對比，日本金融部門和非金融部門去槓桿過程持續二十多年，也難言成功，結局是是經濟的持續低迷和政府的債務高企。
相較而言，我國非金融企業槓桿率近年快速上升，從2006年的106.5%上升到了2015年的162.8%，上升幅度高達56.3個百分點。這一水平已經高於日本1990年143.8%的峰值。此外，如果用我國其他存款性公司“總資產”與“實收資本”的比值來代表金融機構槓桿率的話，其水平已經從2006年的33.7倍增加到了2016年的49.1倍。我國去槓桿形勢嚴峻，如果政策模式選擇出錯，就有可能走向日本的老路。
相對低的經濟增速與較高的貨幣增速，必然導致槓桿率的不斷上升。槓桿率有它的極限，這就決定了持續寬鬆的貨幣政策或積極的財政政策不能持久用下去。實質上，這是一道簡單的數學應用題，正如權威人士在去年5月9日第三次發文指出的那樣：“貨幣擴張對經濟增長的邊際效應遞減”、“樹不能長到天上，高槓杆必然帶來高風險，控制不好就會引發系統性金融危機，導致經濟負增長，甚至讓老百姓儲蓄泡湯”。（李迅雷 發表於 2017-05-16）
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大類資產要聞
信託：
1）嚴監管效應顯現 上週集合信託成立數量增規模降
據不完全統計，上週共成立54款集合信託產品，成立規模約為90.29億元。從成立情況來看，上週成立市場與前一週相比繼續回落，市場呈現持續下滑趨勢，雖然成立數量明顯增多，但成立規模仍舊下降明顯。其中，成立規模較前一週環比持續下跌了36.13%。4月份銀監會連續出臺了7個監管文件，其嚴監管效應在信託業開始慢慢顯現。新的監管要求將使信託業通道業務承壓，或將對未來信託業的增長形成一定的制約。
據統計，上週成立的集合信託產品中，固定收益類產品平均期限為1.41年，產品流動性與前一週顯著增強，除開放型產品外，上週公佈期限的43款固定收益類產品中，2年及以上中長期產品共有7款，而1.5年及以下的產品36款，產品期限主要集中在短期，一般來說，期限越長，不確定性越大。
從平均收益率來看，上週成立的信託產品預期年化收益率為6.23%，較前一週微漲了0.01個百分點，表明了近期信託產品年化收益率保持穩定的態勢。隨著產品期限的縮減，預計未來收益率會有所下調。從各期限平均收益水平來看，上週收益最高的為2年以上的期限產品，收益率為6.53%。
上週成立的集合信託產品中，房地產領域融資規模罕居首位，共成立2款產品，募集資金31.37億元；其他領域隨其後，共成立23款產品，融資規模為21.88億元；而上週基礎產業領域融資規模及數量，仍舊佔比最低。上週房地產領域佔比最大，與上週一款產品成立規模高達25億元投向該領域有直接關係，因此具有一定偶然性，並不能代表房地產行情好轉。在嚴監管市場情勢下，多家信託公司對於產品的風控標準也有所提升，因此預計未來一段時間，房地產信託業務的增長會有所受限。（來源：證券日報）
2）資產增17.4%收入降兩成 信託自營經歷尷尬年份
統計數據顯示，在自營資產規模方面，2016年信託全行業自營淨資產規模較2015年增長了17.37%，達4481.92億元，為歷史最高水平。同時，全行業自營資產負債率達到24%，亦為歷史最高水平。而在自營資產收益方面，信託全行業自營業務收入較2015年下滑20.08%，出現顯著下滑；總體收入規模不到400億元，行業自營業務收益率的中位數為6.81%，為近十年最低值。
自營資產規模持續增長
截至2016年年底，信託全行業68家信託公司自營淨資產總規模為4481.92億元，較2015年的3818.69億元增長了17.37%。自2007年以來，信託全行業的淨資產規模穩步上漲，從2007年的732.47億元增長到2016年的4481.92億元，增長了511.89%，年均增長19.89%。但各年的增速並不相同，2009年以來，各年度的淨資產變動率逐年下降，2016年的增速更是下降到17.37%。
探究信託業自營資產“大踏步”增長的原因，主要在於去年以來21家信託公司進行了不同程度的增資，相較於2016年信託全行業12家信託公司增資多了9家，增長率超過70%。全行業註冊資本增至2038.16億元，相比2014年的1676.33億元增加了361.83億元，增幅為21.58%。2007年以來，信託全行業的註冊資本總額穩步上漲，從2007年的485.34億元增長到2016年的2038.16億元，增長了319.94%，年均增長13.79%。
近年來，伴隨著信託行業的快速發展，信託全行業的淨資產和總資產顯著增長，與此同時，信託全行業的負債水平也顯著提升，2016年信託全行業資產負債率達到24%，較2015年的18%提升了6個百分點。信託全行業的負債規模總額從2011年的198.81億元增長到2016年的1086.55億元。2016年信託全行業的負債率達到24.24%，為過去6年的最高值。
自營資產收入規模8年來首次下降
2016年，信託行業自營業務收入並沒有延續高速增長的態勢，2016年全行業自營業務收入規模為395.46億元，較2015年的494.85億元減少了20.08%。從過去6年信託全行業自營業務收入變化情況來看，信託全行業的自營業務收入穩步增長，從2009年的116.11億元增長到2015年的494.85億元，2016年則首次出現顯著下滑。（來源：證券日報）
私募
1）大勢所趨! 傳統私募基金加緊佈局量化投資
基金業協會私募基金備案數據顯示，一些老牌擅長主動投資的私募已備案相關量化產品，比如北京和聚投資最近接連備案和聚量化500增強私募基金、和聚量化市場機會私募基金等3只量化產品，鴻道投資今年備案鴻道天元量化私募證券投資基金等產品，合晟資產今年備案守望者量化一號私募證券投資基金等產品。
北京鴻道投資量化投資總監楊雲光表示，目前鴻道量化團隊已經到位，IT系統建設齊備，有1億規模的量化產品在運行，市場上成熟的量化策略均有落地，同時上線自動化交易、數據庫系統等，“我們希望能打造鴻道特有的量化品牌，推出絕對收益的穩健產品。量化投資是戰略方向，未來大有可為，所以成立了單獨的量化產品線，並非主動投資的輔助”。
楊雲光透露，目前量化產品以大容量、穩健型的策略為主，包括阿爾法策略、統計套利、期限套利等。部分產品的止損線設得比較高，優化各策略的風險收益比、利用鴻道特有的尾部風險優化模塊來控制最大回撤，力求在較小的下行風險範圍內給客戶創造最大回報。同時，鴻道還把CTA、統計套利等單策略等做成不同的母基金，子基金可以投到這些母基金裡面，通過好的產品配比達到客戶需要的風險維度。
北京某百億私募市場人士表示，公司從公募、券商挖了量化投資經理，目前用自有資金成立幾隻產品進行內部孵化，希望在各種市場環境下都能適應、有可追溯的歷史業績後再進行募集，可能在下半年推出相關產品線，“我們採取”股票+“策略，以二級主動投資為主，量化等都是衛星產品線。現在國內投資環境逐漸改變，量化策略有了空間，我們也希望有所佈局”。
上海某百億債券私募董事長表示，公司招了幾個剛畢業的人做量化，成立了兩三百萬的小型產品先在內部做測試，以CTA、期限套利、跨期套利為主，“如果測試比較成功，客戶需求大，我們將來會將量化專門做產品線”。
同時北京也有幾家擅長主動投資的私募，近來也引入量化研究員來篩選股票，“我們投資範圍較廣、標的分散，人工根本看不過來，量化選股可以輔助主動投資。”格上理財研究員雷蕾也表示，除了單獨作為產品線，不少主觀策略私募佈局量化的目的主要是作為原有策略的輔助或補充，如藍石資管目前量化團隊做的量化對沖策略主要目的就是作為他們債券策略的補充。（來源：中財網）
保險：
保險監管組合拳不意味著險資股票投資比例必然下降
近日保監會密集出臺一系列措施，包括險資運用完善、彌補監管短板、整治市場亂象、公司治理、防風險以及支持險資服務實體經濟等，旨在引導保險業迴歸本源，推動保險業服務“一帶一路”建設、實體經濟的發展。對此，有專家認為，強監管倒逼原本並不合規的部分資金撤出股市，但並不意味著險資用於投資股票的比例會下降。
客觀上，此次檢查可能促使原本並不合規的部分資金撤出股市，但資金供求給股票市場是否帶來影響並不重要，重要的是險資投資的規範。另外，險資投資於股票市場比例的高低完全是市場行為。
中央財經大學教授郝演蘇認為，在監管層出臺的一系列政策下，短期來看，金融機構比較謹慎，一些“動作”或暫緩，但並不意味著險資用於投資股票的比例就會下降，因為險資投資量多大與整個股市的環境有很大關係。
南開大學金融學院教授朱銘來認為，事實上，險資在資本市場的投資本身是受鼓勵的。此次險資運用排查主要是為了防止一些投機性質的投資風險。去年個別險資在A股市場上的“快進快出”行為不利於資本市場的穩定，因此，保險公司需要強調資產負債的匹配。（來源：證券日報）
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