2018年伊始延續去年的高壓強監管態勢，監管層密集發文，1月5日銀監會下發了《商業銀行委託貸款管理辦法》，業界驚呼“委貸四兄弟，一週去了兩”，沒想到緊接著12日下午中國證券投資基金業協會在資產管理業務綜合報送平臺發佈了《私募投資基金備案須知》（以下簡稱“備案須知”），“又見週五見”的發文模式，讓私募基金從業人員應接不暇，為此安募根據對《備案須知》的理解，總結未來備案受限產品種類及後續產品設計與備案注意事項，以期與同業人士共同探討。
一、明確私募基金的實質及投資範圍
2017年12與2日，中國證券投資基金業協會會長洪磊在第四屆中國（寧波）私募投資基金峰會上發表的名為《防範利益衝突完善內部治理推動私募基金行業專業化發展》的主題演講即強調“基金的本質特徵是集合理財、組合投資，管理人要做到賣者盡責，投資者按基金份額和約定承擔風險並獲取收益；對於私募基金，還要堅持非公開募集和向合格投資者募集原則。基金與信貸是兩類不同性質的金融服務活動。”對於基金的實質，《備案須知》再次強調私募基金本質系“投資”，而投資則不應是借貸。對於基金“投資”本質的理解，筆者認為具備如下兩層含義：
第一，對於投資行為強調“風險自擔”的原則，對投資人承諾保底保收益或變相保本保收益，則與投資行為的本質相違背。
第二，對於底層資產為“非標”或存在借貸行為的則被認定為非投資行為。特別是對於私募股權類管理人而言，從專業化經營原則角度理解，股權類管理人從事債權投資業務本身與該原則相違背。另外，管理人從事借貸業務，亦違背其“受託管理”的業務實質。對此，《備案須知》亦以反面列舉的方式指出不屬於私募基金的範疇的表現：
（一）底層標的為民間借貸、小額貸款、保理資產等《私募基金管理備案相關問題解答（七）》所提及的屬於借貸性質的資產或其收（受）益權
《備案須知》以列舉的方式指明底層資產涉及“借貸性質的資產或其收（受）益權” 均不屬於私募基金，其代表性產品即基金產品直接受讓債權或債權收益權、受讓小額貸款公司對第三方的債權或債權收益權、受讓保理公司的債權或債權收益權。
此外，《私募基金管理備案相關問題解答（七）》指出的“……關於私募基金管理人防範利益衝突的要求，對於兼營民間借貸、民間融資、配資業務、小額理財、小額借貸、P2P/P2B、眾籌、保理、擔保、房地產開發、交易平臺等業務的申請機構，這些業務與私募基金的屬性相沖突，容易誤導投資者……”若涉及到債權資產或其收（受）益權的，亦不予備案。
對於先前市場上針對“《商業銀行委託貸款管理辦法》，商業銀行不得接受受託資金進行委貸”的變通，《備案須知》發佈後，從底層資產角度，但凡是涉及“借貸性質的資產或其收（受）益權” 的均不被認定為私募基金產品。故此，有些機構試圖通過利用金交所債權計劃的方式作為變通，對此方式筆者亦持保留態度。
此外，在投資方式上，以往有些私募股權類管理人通過“債轉股”的投資方式備案通過相關基金產品。對於債轉股類的投資方式，亦要求有明確的轉股時間。但是，對於很多機構而言，其並非出於真實的債轉股目的，而是借債轉股的表象行債權投資的事實。目前根據《備案須知》反映的意思，底層資產涉及“借貸性質的資產或其收（受）益權”均不屬於私募基金。存在真實的債轉股目的的投資方式是否會被一律限制，仍舊有待市場檢驗。
（二）通過委託貸款、信託貸款等方式直接或間接從事借貸活動
該規定進一步限制了原市場上操作的“股加債”、“小股+大債”的產品中通過委託貸款、信託貸款的方式實現債權投資的目的。亦與《商業銀行委託貸款管理辦法》（銀監發[2018]2號）強調“商業銀行不得接受受託管理的他人資金髮放委託貸款”的規定相呼應。此外，
筆者認為，從監管意圖來看，真股+股東借款的方式，因違背基金不得借貸的限制，亦受《備案須知》該條規定的限制。整體而言，目前監管的態度系鼓勵發展純股類產品。但為了求得生存，不排除未來有些機構會採取明股實債的操作模式（需特別注意的是基金業協會1202的講話已明確禁止該等方式，亦違背私募“投資”的實質），但即使存在該種瑕疵操作，仍將面臨收益迴流及機構投資者的接受度問題。
3
（三）通過特殊目的載體、投資類企業等方式變相從事上述活動
原“基金——SPV——目標公司”架構中，基金在對SPV投資後，由SPV對目標公司股加債投資，通過委託貸款、信託貸款實現對目標公司債權投資之目的。《備案須知》的該條規定，筆者判斷，
未來可能強化向下穿透核查的力度，對於借用“通道”的債權投資均持禁止態度。（四）2018年2月12日後，對於增量或存量的違背私募基金“投資”實債的含借貸性質的基金產品的備案
由於目前的產品備案重點在於備案時的前置審查，但不排除有些機構未來會通過先備案純股部分，並在季度更新時實現債權投資部分的操作。 但是，協會亦在逐漸完善相關係統，該操作存在較大的瑕疵與風險，並且協會在《備案須知》中亦以溫馨提示的方式強調“私募基金產品備案不是‘一備了之’……協會將持續監測私募基金產品投資運作情況”。
二、其他類管理人發展進一步受限
對於私募行業的監管，監管部門以“專業化經營原則”將私募基金管理人分為“私募證券、私募股權/創投、其他類管理人”；在2017年中下旬雖未明文禁止其他類管理人備案，但2017年10月起中國證券投資基金業協會即再未有其他類管理人登記通過的信息；直至2018年1月12日《備案須知》的發佈，進一步限制了其他類管理人的投資範圍，以往的非標投資、債權投資受到限制。
再回看《有關私募投資基金“基金類型”和“產品類型”的說明》中對其他類私募基金的定義系“其他類別私募基金，投資除證券及其衍生品和股權以外的其他領域的基金”。其他類類別私募基金對應的產品類型系“紅酒藝術品等商品基金、其他類基金”。按照目前的監管態勢，未來其他類管理人可投資的產品類型受到了極大的限制。
三、進一步強調產品備案時點——產品備案的時點系產品募集完成後20日
在以往的操作中，對於實際基金規模過大的產品，有些機構出於募集的難度或其他目的，採取先小額備案通過後持續募集的方式，並充分利用系統“季度更新”模塊的功能，通過季度更新的方式在小規模募集備案後擴大基金規模。（假設基金產品規模實際為1.5億，但先募集5000萬，並通過向協會提交後續募集安排的方式，先通過產品備案，再向投資人繼續募集剩餘的1億資金）。對於以往的操作，本備案須知特別強調了《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法(試行)》的規定，即“應當在私募基金募集完畢後 20個工作日內備案”。這似乎意味著以往的先小額募集備案通過後再持續募集的方式將受到阻礙。
或許有機構會認為，變更基金規模的方式仍舊能操作，如果在備案時不實際披露產品的實際規模，後續備案完成後，再利用季度更新的方式擴大產品規模仍可以操作（如實際募集1.5億的規模，但備案時即做成5000萬規模，並以實際規模5000萬備案，在產品備案完成後，通過召開合夥人會議或投資人大會的方式，變更基金產品規模至1.5億，再分期逐步募集）。對於該操作，《備案須知》中特別強調在備案完成後“保證基金備案及持續信息更新中所提供所有材料及信息的真實、準確、完整性等”。對此，筆者認為，協會後續會加強對產品持續信息更新的監管，該操作方式可能會受到限制。
四、加強備案後持續監管——強化季度、年度和重大信息報送更新義務
《備案須知》多處強調備案後持續信息更新，向協會報告基金運作信息等內容。並且，明確私募基金管人未按時履行季度、年度和重大事項信息報送更新義務累計達2次的，協會將其列入異常機構名單，並對外公示。對此，筆者判斷，未來協會對投後管理的監管可能有所加強。以往的試圖通過季度更新的操作，可能會受到限制。
五、未來可能不予備案的產品類型
六、未來產品備案關注要點
1.對於涉及關聯交易的產品，出於防範利益輸送及投資者利益保護的考量。管理人需注意向投資者披露關聯交易情況、底層資產估值的公允性、制定並完善關聯交易風險控制制度，並承諾不損害投資人合法權益。此外，建議對於該類產品在做好相關信息披露的同時，亦需履行相關股東會決策程序，保證關聯交易的公平、公允、合法性。對於關聯方的判斷，通常以股權架構上的關聯以及在管理人登記時披露的關聯方為核查的重點。
2.充分履行合格投資者的相關審查義務、遵循《募集行為管理辦法》，完善《風險揭示書》的相關製作，做好相關內容的逐項簽字工作。
3.《備案須知》中強調“私募基金管理人應當在風險揭示書的’特殊風險揭示’部分，重點對私募基金的資金流動性、關聯交易、單一投資標的、產品架構、底層標的等所涉特殊風險進行披露”。對此，筆者認為，未來在產品備案時，協會亦有可能重點關注該產品的投資標的、產品架構設置底層標的的情況以及是否涉及關聯交易、是否存在資金池設置問題。
2018年開年，一行三會紛紛出文對金融行業進行監管，同業人士應接不暇。監管帶來的陣痛雖有，行業則將往更加規範的方向發展。
附件：《私募投資基金備案須知》原文
私募投資基金備案須知
（2018年1月12日）
尊敬的私募基金管理人：
為提高私募基金備案工作效率，中國證券投資基金業協會（以下簡稱“協會”）在此溫馨提示，申請私募基金備案及備案完成後應當注意以下重點事項：
一、
私募基金備案總體性要求1、私募基金在投資運作中，應嚴格遵守《中華人民共和國證券投資基金法》、《私募投資基金監督管理暫行辦法》、《證券期貨經營機構私募資產管理業務暫行規定》、《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》、《關於進一步規範私募基金管理人登記若干事項的公告》、《私募投資基金信息披露管理辦法》、《私募投資基金募集行為管理辦法》、《私募投資基金合同指引》、《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規範1-4號》、《私募基金登記備案相關問題解答1-14》等法律法規和自律規則，不得向非合格投資者募集，嚴格落實投資者適當性管理制度，不得變相保底保收益，不得違反相關槓桿比例要求，嚴格履行相關信息披露要求。
2、私募基金管理人應當在私募基金募集完畢後20個工作日內進行備案，並保證基金備案及持續信息更新中所提供的所有材料及信息 （含系統填報信息）應真實、準確、完整，不存在任何虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏。
3、私募基金管理人應認真閱讀本須知和系統提示，保持所上傳材料與系統填報信息（資產管理業務綜合報送平臺和從業人員管理平臺）一致，上傳私募基金備案承諾函、基金合同、風險揭示書、實繳出資證明等相關書面材料且簽章齊全。
4、私募基金管理人應結合私募基金投資運營實際，及時報送基金重大事項變更情況及清算信息，按時履行基金季度、年度更新義務。私募基金管理人未按時履行季度、年度和重大事項信息報送更新義務累計達2次的，中國基金業協會將其列入異常機構名單，並通過私募基金管理人公示平臺（http://gs.amac.org.cn）
對外公示。二、不屬於私募基金範圍的情形
私募投資基金是一種由基金和投資者承擔風險，並通過主動風險管理，獲取風險性投資收益的投資活動。私募基金財產債務由私募基金財產本身承擔，投資者以其出資為限，分享投資收益和承擔風險。私募基金的投資不應是借貸活動。下列不符合“投資”本質的經營活動不屬於私募基金範圍：
1、底層標的為民間借貸、小額貸款、保理資產等《私募基金登記備案相關問題解答（七）》所提及的屬於借貸性質的資產或其收（受）益權；
2、通過委託貸款、信託貸款等方式直接或間接從事借貸活動的；
3、通過特殊目的載體、投資類企業等方式變相從事上述活動的。
為促進私募投資基金迴歸投資本源，按照相關監管精神，協會將於2月12日起，不再辦理不屬於私募投資基金範圍的產品的新增申請和在審申請。
三、涉及特殊風險的私募基金備案要求
1、私募基金應當單獨管理、單獨建賬、單獨核算，不得開展或者參與任何形式的“資金池”業務，不得存在短募長投、期限錯配、分離定價、滾動發行、集合運作等違規操作。
2、私募基金涉及關聯交易的，私募基金管理人應當在風險揭示書中向投資者披露關聯關係情況 ，並提交證明底層資產估值公允的材料、有效實施的關聯交易風險控制制度、不損害投資人合法權益的承諾函等相關文件。
基金業協會溫馨提示：私募投資基金應當做到“非公開募集”、“向合格投資者募集”，私募基金管理人應當誠實信用，勤勉盡責，堅持“投資者利益優先”、做到“賣者盡責、買者自負”，投資者“收益自享、風險自擔”。私募基金產品備案不是“一備了之”，請私募基金管理人持續履行向協會報送基金運作信息的義務，主動接受協會對私募基金管理人及產品的自律管理，協會將持續監測私募基金產品投資運作情況。
閱讀更多 安心私募 的文章
