文 | 不覺春曉
2018年7月一個週六下午，李蓓走進人民公園對面一座五星級酒店。
裝修有點老派的大堂裡，講著上海話的中年婦女們圍在一起，喝下午茶，就著麥卡龍，扯著家長裡短。今年夏天上海被高溫持續煎烤。預告中的颱風尚未登陸，人們渴望著來場暴雨儘早澆滅這魔都的炙熱。
酒店大堂走到頭，乘著窄窄的電梯到頂層，就是北京大學FICC校友俱樂部沙龍的會場。簽到臺後，幾個神色嚴肅的年輕人一絲不苟地向來賓索要名片，一百多人的會議室座位很快就被熱情的校友填滿。
李蓓是沙龍的第一位發言人。她踩著5寸的金色高跟，粉紅色半截裙春意盎然，長髮披肩，婉約有致。
迎著臺下聽眾期待的眼神，李蓓走上講臺，開始了關於宏觀對沖投資“道與術”的分享。
雖然嗓子發炎，聲音夾雜著幾絲沙啞，李蓓的言談中卻傳遞著親切和自信。開場白中，她這樣介紹自己：“我是中國最老的宏觀對沖基金經理。”
北大人總是有點“狂妄”的，更何況是在自己人的場子。但李蓓的自我介紹並沒半點誇張。
2011年，中國法規上發生變化，使得宏觀對沖基金的存在成為可能。李蓓從就職的公募基金離職，加入泓湖投資，發起成立了中國的第一隻真正意義上的宏觀對沖基金。
2017年5月，李蓓自立門戶，成立上海半夏投資。她的第一隻基金去年年底開始運作。今年上半年市場普遍哀鴻遍野，李蓓給投資人交出了6個月24%的成績。
但賺錢並不意味著好過。資產管理行業的本性，決定了基金經理長期處於痛苦中。她跟我解釋，從行為心理學的角度講，盈虧的效應是不對稱的。人群平均來說，“虧一塊錢”的痛苦，可能是“賺一塊錢”效用的兩倍。
“但我是4倍到5倍，所以我比別人更容易痛苦。”
但這也有好處。李蓓說，經常痛苦的人，在市場中可以活得更久。而她，才剛剛開始而已。
華晨宇的雙截棍
投資的武林門派眾多，等級森嚴，各路神仙動不動就誰也看不上誰。
宏觀對沖是什麼？不少人霧裡看花。在北大FICC的沙龍上，李蓓用華晨宇版的“雙截棍”來揭開迷霧。
華晨宇改編周杰倫的雙截棍充分混搭，和原版比面目全非。開始部分是鋼琴伴奏著的淺吟低唱，緊跟著一段緊張激昂的說唱，隨後是國風戲曲，最後是被李蓓形容為“歌劇院風”的合唱。演唱完畢，鏡頭掃過汪峰，他臉上表情驚悚，他感受到了壓力和畏懼。
李蓓說，宏觀對沖之於傳統的投資人，就好像這混搭的雙截棍之於汪峰等傳統歌手，類似“手握二向箔”進行“降維攻擊”的性質。
首先，宏觀對沖在工具上有優勢，可以在三個資產類別裡做選擇，可以做多也可以做空。大部分傳統投資人依賴於股票和債券的牛市賺錢，但李蓓說宏觀對沖不需要。
“為什麼？股票熊市的時候，我們可以做空賺錢。債券熊市的時候，也可以做空賺錢。今年股債都不好，我們可以做商品，還可以用期權，管理風險賺波動率的錢。”
在今年3月的實際交易中，李蓓使用了一個期權組合，把基金潛在最大損失控制在3%-4%，但潛在的最大收益，有可能30%。
金融專業出身、就讀於元培班的李蓓，把這降維攻擊的宏觀對沖，比喻為中國哲學流派裡的周易。
她曾經撰文詳細闡述自己的理解：儒家看重微觀行為規範，但對天命和國運持消極接受的態度；道家認同陰陽交替週期輪換，但認為過程是混沌不可把握的；周易則是既看到了週期輪換，又深刻而細緻地描繪了這種週期輪換的規律。
“周易的八卦乘以八卦得六十四卦，非常類似於週期的嵌套共振。”
在李蓓看來，國運可以判斷、把握，週期亦然，充滿了規律。
做真正意義上的宏觀對沖，需要知悉週期，瞭解當下債務週期、技術週期、產能週期各處於什麼位置。要把握這種大格局、大趨勢，除了對週期理論理解深刻，還要熟知經濟史。
李蓓深入研究過美國和日本的整個經濟和市場發展過程，週期演變的過程，資產價格隨之變化的情況。對幾次大的危機和蕭條，比如美國1929年大蕭條、80年代儲貸危機、87年股災，日本泡沫生成和破滅的過程更是從裡到外吃了個透。
在具體的宏觀分析中，如果要準確把握經濟週期和資產價格的拐點，還需要邏輯能力強，對數據有充分的掌握和理解。
而這是李蓓天生的優勢。大學時上邏輯導論課，不管老師在試卷裡埋多少陷阱，她一眼就看出來。“當然我也有明顯的弱點，語言能力弱，老記不住別人的名字。”她說。
未名湖畔的對話
李蓓出生在貴州一個普通家庭，在典型的“放養式”環境里長大。父母酷愛打麻將，李蓓5歲就已經是熟練的牌手。家裡經常大人一桌，小朋友一桌。李蓓初中的時候，有一次打麻將一天贏了小夥伴50元，那時她媽媽月薪1500元。
50元是她少年打麻將生涯贏得最多的一次。開心之餘，她算了一下，就算每天贏50，一個月也就跟她媽媽賺的一樣多。
“我的志向肯定要遠遠超過我媽才行吧。”這麼一想，李蓓對打麻將再也沒有興趣了。
1997年亞洲金融風暴來襲，媒體上充斥著對索羅斯在東南亞事蹟的報道。這點燃了李蓓對金融的興趣。她考入北大金融系，又自作主張地加入元培班。當時元培班的指導老師是海德堡大學哲學系畢業的北大藝術系的朱青生教授。他鼓勵來自不同專業的學生接受更廣泛的人文教育。去藝術系選課也是元培班學生的特權。
除了本專業的經濟類課程，李蓓選了法學院、電子系、社會學系等的課。她大一的時候曾經試圖選賀衛方的《比較司法制度》和周其仁的《新制度經濟學》，被老師以“必然會掛”的理由拒絕了。儘管如此，她還是堅持去旁聽了若干節課。
廣泛選課的一個後果是分數不高。一些為了出國、拿高分的同學知難而退。但李蓓對保研和出國無所謂，不斷“亂選課亂聽課”。
那時的李蓓活躍在清華BBS股票版，她是版主之一，ID是“Purplemm”。她最喜歡的顏色是紫色，人稱“Purple妹妹”。股票版的另一位版主是去年剛拿了股票私募金牛獎的羅曉春，他的ID是“Rick”。那時已經在招商證券做研究員。
有一天，“Purple妹妹”和“Rick哥哥”約在未名湖邊散步聊天。李蓓問羅曉春，怎麼樣可以當基金經理。羅曉春說，要先去基金公司做研究員，最好有碩士以上學歷，工科背景。
2007年李蓓碩士畢業，正趕上大牛市，順利進入公募基金，成為一名研究員。
第一年，她研究做得順風順水，第二年，李蓓就遇上了2008年全球金融危機。她本認為焦煤供應負增長，供需極度緊張，不可能大跌。但焦煤在8月之後暴跌，相關股票也隨之大跌。“突然就慘了。”
2009年初，李蓓研究判斷，對上游工業品需求的大幅下滑，是全產業鏈恐慌去庫存造成的，終端需求並沒有波動這麼大。而焦煤的供應一直很低，同比負增長。她判斷當需求拐頭時，相對其它工業品，煤炭是最緊張最有瓶頸的一個環節，肯定第一個漲回來。
那時市場上大部分人的意見和她不一樣。人們認為當一輪經濟週期起來時，需求和價格的傳導，是從下游到中游到上游，先是房地產、汽車，然後是鋼鐵、化工，最後才輪到煤炭有色。
李蓓堅持己見，說服公司大量買進煤炭股，後來很多股票都賺了兩倍。
同年初，螺紋鋼期貨計劃上市。基於看好煤炭股同樣的邏輯，她認為經濟回升疊加產業鏈補庫存，螺紋鋼會大漲。她去開期貨帳戶，螺紋鋼期貨上市第一天就買入。當天她一看交易席位，空頭持倉第一名是沙鋼集團。
跟行業大龍頭對著做，李蓓一點也不心虛：“我覺得我是對的，無所謂。”
幾個月後，螺紋鋼期貨從3000多元漲到了接近5000元。
莫斯科不相信眼淚
在研究中，除了宏觀數據，李蓓也看很多中觀和微觀的數據和信息，正面、側面、反面，反覆去印證，找到現階段經濟的主要驅動因素。
研究框架的完整對她來說至關重要。否則只有點，不成體系。
“如果影響價格的有10個因素，那任何時候你的分析都要有這10個因素，這是完整的框架。但這10個因素的權重是變化的，在某個階段可能只有1-2個是核心驅動。在給定階段，我們需要量化，分析是哪幾個因子是主要驅動，有沒有新因子進來。” 她解釋說。
在北大FICC活動現場，有同學問李蓓，今年股市不好，你還不錯，別人虧錢，你還漲了20%多，但明年股票牛市你怎麼辦？
李蓓答道：你千萬不要擔心。
“為什麼？其實我真的是看明年股票會見大底，後續開啟一個牛市，但那個時候我可以加槓桿抄底。我左手股指期貨，右手股指期權。漲得估計會比那些那個股票基金還要快，這是工具的優勢。”
此刻臺上的李蓓自信篤定，似乎一切盡在把握。然而堅強如她，也曾經有脆弱的時刻。
2008年金融危機期間，李蓓買煤炭股虧了錢，她陷入情緒低谷，忍不住流了眼淚。當時在她身邊最親近的人，甩給她一句冷冰冰的話：莫斯科不相信眼淚。
2017年，她與梁博士那場舉“市”矚目的分手，再次讓李蓓體會到市場的殘酷，人心的現實。面對市場上的各種流言蜚語，李蓓在微信公眾號上表達了自己的立場。
當時的李蓓成績耀人。從2011年9月基金成立到2016年底，李蓓負責的“泓湖重域”費後5年多累積收益215%，費後年化複合收益24.4%。
從2013-2015年，李蓓連續三年，以優良表現為公司攬得金牛對沖基金獎。她從2011到2015年持續盈利，但在2016年虧損5.4%。
她在聲明中寫道，因為2016年的業績表現不佳，她卻被前夫兼創業夥伴要求“下崗”。
被要求交出基金管理權限的那一刻，李蓓下定決心：一定要單獨做一家自己的公司，把命運握在自己手裡。她發現，跌在坑裡的時候，不能期待別人會對自己有信念，只能靠自己爬出來。
“我習慣直接一點，透明一點，要不然不真實的流言更多。這樣一次性公開說清楚不那麼累，不然我每個人都要解釋一下。”她說。
痛下決心後，李蓓重新起步，創立半夏投資。她投入自己所有積蓄，成為自己基金最大的投資人。基金最初的投資人裡，還有一些信任她的機構和個人投資者，李蓓感激在心。
“在這個階段投我新的基金，是在我最需要支持的時候，其實就是抄了我李蓓個人的底。我作為一個人，一個基金經理，我的職業生涯的底。我相信我以後會做得很好的，我會懂得感恩的。”
她決心要給早期的投資人回報和優待，但並不是所有人都理解或支持李蓓，她從來不介意。“總是有些人喜歡你，有些人不喜歡你。讓時間說話好了。”
離婚事件發酵後，引來一些突如其來的“同情”。李蓓覺得莫名其妙。
“我不需同情，我又不缺錢花，我又不醜，我又年輕。就算你們開始不認同我，過兩年如果我真的業績好再說。我不知道他們為什麼要同情我。你們憑什麼同情我？”
李蓓在她的陸家嘴辦公室裡和交易門聊天
負和市場
李蓓選擇重新開始。但那句“莫斯科不相信眼淚”，她一直沒忘。
做債券有票息，做股票有分紅，但期貨是絕對的負和市場，交易所一直收費。“負和市場很殘酷也很公平，不能想著自己是女人。”她說。
2016年之後市場波動加大，政策衝擊變多，她開始補課，學習技術分析，並且在數據跟蹤上更加高頻和敏感。“不進步就會死掉。”
回顧起來，她認為自己交易員的屬性，最近兩三年多了不少。
“以前偏多研究員和經濟學家的屬性，因為以前趨勢比較順，比如宏觀政策的趨勢性和持續性比較強，產業上擾動也不多。這兩年政策變得快，產業裡擾動的因素也多了很多，比如環保之類的。”
另外現在人心博弈的成分特別重。“舉個例子，從3月份到6月份，一噸鋼的利潤其實是從五六百回到一千多，基本面一直改善，但期貨一直漲，股票一直跌。這就是人心。”
李蓓清楚自己的優劣勢，也知道自己該抓什麼，該放棄什麼。她全年對商品看空，雖然最近她也認為市場會漲，但她寧願平掉空倉，迴避風險，而不是開多倉來回做。
“小週期來回做要求極高的交易能力和心理素質，我不來回做，就沒有那麼大的壓力和負擔。”
她的路數偏研究和哲學，喜歡寫點東西，更像一位有原創思考的經濟學家。她並不懼怕權威，跟好朋友徐小慶意見不一致時，她曾經寫下《與徐小慶先生商榷》一文。
她在文章裡寫道：我雖然認為未來兩年大概率會發生危機，且就在中國，但並不代表長期我看空中國。相反，我熱愛中國，非常看好中國的長期競爭力。但越是這樣，我越希望危機和出清早一點發生，不要被人為地延後。
“我很欣賞徐小慶，因為是朋友，才敢寫一篇和他的觀點相反的文章，不熟的人我就不會寫了。”她說。
李蓓的粉絲很多，剛出道時，人們稱她“金融小魔女”。現在，人們稱她“蓓神”。她都笑笑了之：“在二級市場，絕對不要拼顏值，沒有用的，你又不是去做主持人。”
看數據，就跟看八卦差不多
30歲生日那天，李蓓本打算給自己買一個愛馬仕Birkin，卻被告知要排隊。
“這樣我就不愉悅了。不是說我擁有它，享受快樂，反而是說我牽腸掛肚。”
李蓓不喜歡“為物所役”。她再也不買愛馬仕了。
作為一個對消費沒有特別高要求，錢也夠花的人，李蓓把最主要的精力，放在事業上。她鍾愛資產管理行業。這行沒有天花板，還可以保持自己獨立的人格。
“比如我做了十年、十五年，有人做了兩年，人家賺錢我虧錢的時候，我在人家面前就是S**t，這個特別公平。”
入行以來，對她影響最大的是她第一位老闆，優秀的宏觀基金經理李旭利。
當時業內盛行自下而上的選股風氣，李旭利鼓勵李蓓追隨內心，選擇宏觀作為自己的方向。
李蓓還是新人時，他就告訴她要多跟產業和學界的人聊，跟基金經理互相聊最沒有意義。李蓓現在都記得前老闆說過的話。“為什麼有羊群效應，羊群不光是散戶，就是基金經理們追漲殺跌。”
做研究時，絕大部分的研究報告她都不看，“90%都是重複的”。她直接看數據。看週期數據時，她會歸納出拐點信號。“比如說一般像十年的週期或三到五年的週期，你可看到一系列指標的漸次週期輪動，有些領先有些滯後。比如最領先的一般是財政和貨幣，再下一步你又可以看到汽車、家電、房地產終端銷售的變化，再下一步庫存的變化，然後你又能看到新訂單、新開工的變化，然後你看到工業生產的變化，一般最後才是價格的變化。”
她跟蹤大量的宏觀和中觀、微觀數據指標，把它們歸納為：領先的、同步的、滯後的。
把握拐點上領先指標很重要，但是要靠跟蹤很多高頻的、同步的指標用來確認拐點。
她每個月給核心投資人發兩期報告，每一期常常有40-50頁，只有前面三四頁是文字，其它的全都是數據和圖表。
“對我來說看數據很有樂趣，就跟看八卦差不多。”
輪迴
李蓓微信上的聯繫人五花八門，有的是臨汾賣煤的老闆，有些是唐山鋼廠的管理層，他們會在微信群裡發各種接地氣的段子和視頻。他們是李蓓瞭解中國的必要觸角。
除了研究數據，李蓓沉迷於歷史的鑽研。在瞭解當時大概背景後，她會找出包括經濟增長、通脹、銀行體系、就業、資產價格的全套數據反覆研究。從數據中歸納出歷史和現在的相同和差異。
她研究過了美國和日本所有的大週期和金融危機，也搞清楚了中國改革開放以來所有的週期。
“歷史真的是重複的。市場也是重複的，但不是簡單的重複。週期這個東西，它就是一輪一輪。”
有時手下研究員做一個新的行業的數據，他們看不出來矛盾的地方和不合理的地方，李蓓一眼就能看出來。這是對歷史數據熟悉和足夠敏感後的特別能力。
這十年，市場讓李蓓見識到了最醜惡和美好的人性，以及最有趣的週期輪迴。
她發現市場從絕望到集體性亢奮，只需要三五年。市場裡的人就是可以從“那麼悲觀”一下子到“那麼癲狂”。產業變遷、大國崛起也是週期。
高中時，李蓓曾經讀到一篇報道，說希拉里的鞋子200多美金一雙，而且穿幾天就不穿了。她當時覺得不可想象。
“但現在我們和希拉里都穿一樣的鞋子，這就是過去20年中國崛起的體現。”
十年一夢。十年讓李蓓看透歷史、看透市場、看透人性。做好風控的底線，她依然可以盡情擁抱現在的美好。
達里奧曾在《原則》一書中寫道：如果你看上一年的自己，不覺得自己是一個傻瓜，那就說明你這一年什麼都沒有學到。
李蓓告訴我：“我每年都有這種感覺，我每年都覺得前一年的自己是傻瓜。”
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