事件：安琪酵母发布2018 年半年度报告，2018H1公司实现营业收入33.27亿元，同比增长 14.33%，实现归母净利润 5.03 亿元，同比增长 19.45%。其中 2018Q2 实现营业收入 16.96 亿元，同比增长 13.78%，实现归母净利润 2.25 亿元，同比增长 8.40%。
收入稳健增长，海外业务有望加速。在 2017H1 基数较高的情况下，2018H1公司仍保持 14.33%的收入增长。其中酵母系列实现收入 29.50 亿元，同增4.25%；包装收入 1.84 亿元，同增 5.39%；奶制品收入 0.27 亿元，同比下降 12.38%；其他主营业务实现收入 3.64 亿元，同增 291.81%。公司在烘焙、保健品、植物营养、酿酒业务等方面增长良好。分业务单元看，保健品增长最快，预计增速在 40%左右；YE 增速其次，预计增长约 20%；国内烘焙酵母作为体量最大的业务单元，预计增速为 17-18%，保持稳健的增长。出口业务方面，由于上半年人民币升值，2018Q1 出口收入基本持平，2018Q2 增速恢复至 5-6%。目前受益人民币贬值，预计 7 月份出口收入增长 10%左右，并且下半年将持续受益，海外收入有望加速增长。
生产效率提升推动毛利率上行，汇率上升叠加利率上升拖累短期业绩。2018H1 公司毛利率同比提升 0.39 个 pct 至 36.58%，酵母系列/包装/奶制品/其他主营业务毛利率同比+2.04/-5.95/+7.74/-11.03 个 pct。上半年公司未对主导产品提价，同时锁定糖蜜价格后成本持平，酵母系列（收入占比88.67%）毛利率提升主要由于：（1）公司持续推进智能制造大幅提升生产效率；（2）柳州和俄罗斯工厂产能释放，规模效应开始显现；（3）产品结构优化，高毛利率产品占比提升。净利润增速放缓主要系：（1）2018H1汇率上升导致汇兑损失增加；（2）公司以往年度所得税亏损弥补因素消除；（3）融资规模和融资成本增加。2018H1 公司销售/管理/财务费用率同比-0.40/-0.41/+0.72 个 pct 至 10.20%/6.85%/2.07%。财务费用中，利息支出同比增加约 1400 万元，主要由于 2017H2 项目集中投产贷款增加及今年利率上升；汇兑损失同比增加约 1300 万元，主要由于 2018H1 人民币升值，预计下半年影响将逐渐消除。
盈利预测：我们认为酵母行业竞争格局持续优化，公司管理能力加强，护城河坚固。预计公司 2018-2020 年收入分别为 68.02、78.86、90.65 亿元，归母净利润分别为 10.86、13.74、16.88 亿元，EPS 分别为 1.32、1.67、2.05 元，对应 PE 为 20 倍、16 倍、13 倍，维持“买入”评级。
风险提示：食品安全风险；渠道下沉不达预期；新品推广不达预期。
本文源自证券市场红周刊
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